數字資產：區塊鏈上的股票、債券挑戰監管者 - 彭博社

代幣化困境。

攝影師：Yuichiro Chino/Moment RF via Getty Images

今年早些時候，新加坡監禁了三名中國公民，因為他們在手掌上塗抹了 強力膠，以竊取其他賭徒的賭場籌碼。將“籌碼”替換為數字代幣，“膠”替換為欺詐性計算機代碼，你可能會談論到區塊鏈上的債券、股票、共同基金或任何其他可以在區塊鏈上有平行生活的所有權利益的盜竊。

將金融證券轉化為可以以比今天可能的微小部分進行買賣的加密表示，為 大眾積累財富打開了一條新途徑。利用區塊鏈來使金融民主化是一個特別受亞洲喜愛的理念。

上週，新加坡中央銀行宣佈了 五個新試點項目 — 與螞蟻集團、富蘭克林泰普利頓、摩根大通等私營部門合作 — 探索代幣化的不同方面。香港證監會本月發佈了一份通告，針對計劃將代幣化數字資產引入市場的人。

對於像香港和新加坡這樣的大型機構和金融中心來説，構建明亮的新基礎設施是有道理的，因為明天的大部分資金可能會在這些基礎設施上流動。交易將會更快，中間人更少，成本更低。花旗集團估計到2030年，代幣化證券的發行額將達到$4萬億至$5萬億。但在公共區塊鏈上執行財產權可能會成為一個棘手的問題，因為公共區塊鏈是一個沒有人知道或信任任何人的去中心化網絡。

記錄資產所有權的傳統方式可以追溯至至少700年前。1494年，盧卡·帕喬利寫下了他的關於複式記賬的論著，他聲稱這一系統當時已經在威尼斯流行了幾個世紀。這種技術依賴於將一個賬户記入貸方以反映所獲得的東西，比如房地產，然後將另一個賬户記入借方，比如銀行存款，以顯示增長是如何發生的。

投資者和發行人新創建的資產和負債將被轉化為它們對金融機構的索賠。如果只涉及一種貨幣，這些債務將在這些銀行在國家貨幣當局的資產負債表上以絕對的最終性得到清償。

數字代幣將徹底顛覆這整個體系。美國證券交易委員會主席加里·根斯勒將穩定幣描述為“賭場裏的撲克籌碼”。代幣化證券將有所不同。它們的價值將根據供需波動，它們將配備內置軟件，指示發行人向投資者支付利息或股利。

但就像籌碼代表現金一樣，代幣將代表證券，與賬户脱鈎。價值將從玩家轉移到玩家，分佈式賬本技術（DLT）將跟蹤資金流動。但這些交易的法律確定性如何？如果出現爭議，區塊鏈是否會被法院認定為最終記錄的賬本，所有權的賬本？這一點無法確定。

5萬億美元的機會

即使是一個温和的開始，到2030年，代幣化資產市場也可能會很大

來源：花旗集團

*該銀行對證券融資和抵押品代幣化的預測範圍在0.5萬億美元至1萬億美元之間。

資產管理公司施羅德斯股份有限公司和全球基金網絡Calastone正在新加坡金融管理局的 守護者計劃下進行試點，旨在“應用DLT中固有的安全屬性來改進傳統的記賬方式，並通過代幣證明所有權。”

當勒索軟件攻擊可以迫使全球最大銀行中國工商銀行與交易對手通過攜帶USB存儲設備的信使進行交易結算時，監管機構不會急於相信技術層作為所有權最終基礎。

香港的通告很明確：監管機構將把代幣視為 僅僅是一種包裝，包裹着有價值的東西。通常的規則將適用。中介機構將對代幣化證券的發行人及其技術供應商進行盡職調查，向公眾披露信息，並在在沒有中央管理機構且任何人都可以參與的公共網絡上提供代幣之前採取額外預防措施。

這是危險的領域。據一位行業研究人員稱，欺詐者在2020年9月至去年11月間部署了超過20萬個欺詐代幣。那麼，為什麼金融機構如此熱衷支持一種將他們從經過時間考驗的財產權記錄系統中帶走的想法呢？尤其是當它可能會使他們（以及他們的客户）面臨新問題，比如嵌入自動執行智能合約中的欺詐性計算機代碼？一個可能的答案：中本聰。

比特幣的匿名創造者可能在發明一種更好的貨幣上失敗了，但基於加密證明的支付系統，正如他在2008年的論文中勾畫出的技術已經準備就緒。對加密貨幣持謹慎態度的公共部門希望通過央行數字貨幣（CBDCs）控制這種新架構。這可能會侵蝕私營部門中介的重要性，除非銀行和資產管理人員帶頭並將自己納入其中。

託管機構最好的希望是法院不願提出“馬法”。這個原則是由上世紀90年代的一位美國法官提出的，他想強調每一種創新（當時是網絡空間）並不需要一套新的規則。侵權法完全有能力照顧到別人被別人的馬踢到的情況；還有其他法典來處理賽馬的獎金或獸醫護理的標準。

代幣也是如此。當糾紛出現時——這是不可避免的——法院和監管機構會放棄加密技術，轉而回歸到基礎證券。他們的所有權將在法律上得到尊重，與700年前在威尼斯的習俗並無太大不同。那些中本聰曾試圖通過金融去中心化來消滅的機構，仍將掌控着局面，儘管他們會利用新技術來擴大產品的覆蓋範圍。

然而，機構在私人數字網絡中在中央機構的監督下相互交換價值是一回事，而在任何人都可以匿名參與的開放市場上銷售代幣化的股票、債券或基金的中介卻是另一回事。這可能會變得混亂。即使你抓住了手上粘着籌碼的騙子，如果被盜財產已經在其他五張桌子上——或者説在賭場外——易手，要將其歸還給合法所有者可能會很困難。監管機構需要剋制樂觀情緒，慢慢行事。

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