地緣政治風險如何影響伊朗股票-彭博社

伊朗股市因持續的制裁而被認為是世界上最不熟悉的市場之一。

攝影師：西蒙·道森/彭博社

回到2020年，我們曾與倫敦基金經理馬切伊·沃特爾進行過交談，他專門從事伊朗股票。該市場是世界上最不熟悉的市場之一，大多數投資者甚至無法查看該國股票的交易情況，因為持續的制裁。當然，還有不斷變化的地緣政治風險，尤其是在以色列-哈馬斯戰爭爆發後更加嚴重。在本集中，我們將瞭解最近動盪中伊朗股票的情況，並深入研究其在西方世界多年孤立後的整體經濟狀況。本文已經經過輕微編輯以提高清晰度。

**關於本期節目的關鍵見解：**馬切伊·沃特爾的基金如何處理伊朗股票？— 04:03他如何獲取伊朗市場的數據？— 10:20最近伊朗股票發生了什麼？— 12:22如何評估伊朗股票的表現？— 15:36伊朗里亞爾的重要性更多信息— 21:27伊朗人將房地產和二手車作為避險工具— 25:14伊朗是否會融入全球經濟？— 33:53

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**特蕾西·阿洛維（00:10）：**大家好，歡迎收聽Odd Lots播客的另一集。我是特蕾西·阿洛維。

**喬·韋斯坦（00:15）：**我是喬·韋斯坦。

**特蕾西（00:16）：**喬，你最近看過德黑蘭證券交易所嗎？

**喬（00:21）：**沒有。讓我現在查一下。

**特蕾西（00:25）：**我知道會發生什麼。

**喬（00:26）：**哦，不行。我找不到任何數據。

**特蕾西（00:28）：**是的，我們實際上記錄了…

**喬（00:31）：**哦！你知道在彭博上查看會發生什麼嗎？

**特蕾西（00:35）：**你會收到警告嗎？我打賭你會。

**喬（00:36）：**會的。所以如果你在彭博終端上想要了解德黑蘭證券交易所的情況，你實際上會看到一個紅色的條，上面寫着可能會對這個工具實施制裁，你無法獲取數據。

**特蕾西（00:47）：**是的，完全正確。我們之前實際上已經做過一期關於伊朗股票的節目，而這個特定市場之所以有趣，是因為它必須是絕大多數投資者最不熟悉的股票市場了。由於制裁，你無法獲取其數據。你不會看到很多關於伊朗股票的新聞報道。要在任何特定時間點了解這個市場在做什麼，它由什麼組成，以及基本上任何關於它的信息都非常困難。

**喬（01:27）：**沒錯。這很奇怪。它存在並且有大量的股票。我想，提醒人們股票市場存在於所有這些遙遠的地方總是很有趣。伊朗當然是一個相對大的中等收入國家，但由於制裁，它與西方金融體系的聯繫非常有限，根本不會被提及。我的意思是，你會聽到更多關於沙特市場之類的事情。

**特蕾西（01:54）：**完全是，當我看到伊朗經濟實際上有多大的時候，我總是有點驚訝，因為人們實際上並不經常談論它，除了可能在石油出口的背景下。

不管怎樣，正如我提到的，我們幾年前做過一期關於伊朗股市的節目，顯然伊朗又成為了新聞焦點。由於明顯的原因，這個市場一直存在一定程度的地緣政治風險。我們已經提到了制裁，但由於以色列和哈馬斯之間的衝突，地緣政治風險已經升級，我覺得重新邀請我們的嘉賓來看看這個極不熟悉且有點不透明的市場發生了什麼可能會很有趣。

**喬（02:44）：**沒錯，顯然在戰爭開始之前，有傳言，而且我們和格雷戈裏·布魯談到過這個，制裁似乎有所放鬆。因此，儘管有制裁，大量伊朗石油一直在流出該國。當然，拜登政府解凍了那筆資金，然後又重新凍結了，所以伊朗發生了一些宏觀變化。無論伊朗可能曾經走在什麼軌跡上，現在可能已經改變了。

**Tracy (03:21):**絕對，我們將與之前的嘉賓進行交談。這是Maciej Wojtal。他是伊朗股票的投資者。事實上，我認為他是唯一一個真正在伊朗投資的外國機構投資者。因此，這並不是一個非常擁擠的市場，當然也是一個不尋常的市場。Maciej，非常感謝你再次出現在Odd Lots。

**Maciej Wojtal (03:46):**嗨，謝謝你邀請我。

**Tracy (03:48):**也許首先，你可以給我們一個提醒，你和你的基金實際上在做什麼。對於那些在2020年沒有收聽 Odd Lots的聽眾，你的任務是什麼？

**Maciej (04:03):**所以簡要描述一下我們在做什麼，以及為什麼我們這樣做？我們經營一隻股票基金。這是一個在歐洲某個司法管轄區註冊的正規共同基金，我們的任務是購買在德黑蘭證券交易所上市的股票。

因此，德黑蘭證券交易所是一個沒有人聽説過的最大的股票市場，它是一個正規的市場。有大約600家上市公司。市場上有50多個不同的行業，因此它不是石油價格的代理。市值約為2500億美元，具有相當的流動性。因此，如果伊朗得到了全面融入全球金融市場並解除制裁，伊朗肯定會成為MSCI新興市場指數的成員之一，或者會成為MSCI邊疆市場指數中最大的成員。

但是由於你提到的制裁和資本控制等困難，外國投資者並不在那裏。我們在2016年開始對伊朗產生興趣，當時合法開始與伊朗進行任何交易，只要你不是美國投資者。美國人仍然不能觸及市場，但對其他人來説基本上是合法的。但我們工作的一半仍然是進行盡職調查，實際上致力於開展運營，以便在那裏進行投資。

但有趣的是，我們之所以這樣做，是因為你提到你對伊朗經濟有多大感到驚訝，我要説，不，實際上與伊朗潛在的巨大規模相比，它實際上非常小，因為你知道，伊朗有大約9000萬人口，世界上最大的石油和天然氣儲量，以及一個發展完善、多元化的經濟。多虧了幾十年的制裁，他們別無選擇，不得不發展經濟的各個部分。

就國內生產總值而言，大約是2000億美元，具體取決於你如何計算。現在，當你看看土耳其，它在人口和地理大小方面與伊朗相似，但沒有自然資源，土耳其的國內生產總值約為8000億至9000億美元。如果你看沙特阿拉伯，除了石油和一些石化產品之外，那裏沒有其他部門，國內生產總值約為1萬億美元。因此，在一些非常樂觀、非常積極的情景下，如果伊朗一切順利，伊朗基本上可以成為這兩者的結合體，國內生產總值在1.8萬億至2萬億美元之間。

所以經濟的上行空間是目前的八倍。這就是市場中的潛力，這就是市場中的選擇權。除此之外，一旦國家開始開放，顯然需要一系列措施，然後我們預計會有大量資金流入市場，目前只有國內資金和我們，這意味着因為資金不足，當地資產的價值非常低。

所以我們在市場上看到的情況是，我們以四到五倍的前期淨收益購買股票，這些收益正在增長，它們正在支付股息。前100家公司的平均或中位數股息收益率可能接近15%。因此，強勁的兩位數股息收益率估值在這樣的水平上實際上不太可能進一步下跌，只要這些收益在增長。

因此，投資風險相當小，相當有限。您會面臨不同類型的風險。您有地緣政治風險，就像您提到的一樣。我的意思是，這些股票基本上是以戰爭的價格定價的，顯然這是有原因的，可能是有原因的。因為這是中東，令人驚訝的是，這個地區提醒了每個人，該地區的情況和看法可能在一夜之間發生180度的大轉變。因為一個月前，不僅是您在介紹中提到的伊朗和美國之間有某種安排，導致了囚犯交換，這非常重要，因為歷史上囚犯交換通常是更大行動的第一步。此外，伊朗正在大量出售石油，因此顯然制裁可能並沒有嚴格執行等等。

一個月前，整個中東地區的更大新聞是伊朗基本上與沙特阿拉伯簽署了可以稱之為和平條約的協議，這是多年來兩國沒有外交關係後的一次重要事件。隨後，伊朗與埃及、巴林以及所有沙特盟友進行了討論並恢復了外交關係。

**喬（09:53）：**我顯然想談談這個國家的發展軌跡，但是先退一步，顯然，正如我們在開頭所説的，整個國家的金融系統極度封閉，以至於無法訪問數據。你能談談你是如何訪問德黑蘭證券交易所的嗎？對於那些還沒有聽過這一集的人，可以提醒一下嗎？我認為這是在2019年底或2020年初的事情。

**馬切伊（10:20）：**好的，是的。看，你必須訪問德黑蘭證券交易所的網站，有時你無法從伊朗以外的IP地址訪問。我們訂閲了當地的服務，就像伊朗的小型彭博一樣，提供了一個非常不錯的方式來瀏覽數據。

因此，你不僅可以關注股票價格，還可以以良好的格式查看歷史收益、季度收益、月度銷售數據、公司公告、不同類型的圖表，比如價格圖表、基本圖表、歷史估值等等。所有這些都可以在伊朗找到。你必須找到那些訂閲這些服務的供應商。

如果你有人在當地會容易得多。我們在那裏有一個由三名全職分析師組成的辦公室，他們不僅幫助進行研究，還幫助完成一些事情，因為有些事情你實際上必須親自去做。例如，公司支付的股息非常高，股息收益在市場上非常高，但他們儘量不支付，因為利率很高。他們儘量讓這筆利息儘可能長時間地留在自己手上，因此你實際上必須追着他們付款，對吧？你要打電話給他們，發送傳真之類的東西，所以你需要有人代表你在當地去做這些事情。

**Tracy (12:10):**另一個非常基本的問題，我們無法訪問任何數據，但最近伊朗股票發生了什麼？

**Maciej (12:22):**所以我相信十月七日對整個地區來説，當地貨幣貶值，當地股市下跌。最初一切都下跌。在最初的三週裏，以美元計價的當地股票指數下跌，最低點約為10%的調整。

從那時起開始反彈。以當地貨幣計價，股票指數實際上達到了十月七日的水平，彌補了所有損失。貨幣仍然貶值。因此，對於以美元計價的外國投資者來説，你仍然大約下跌了3%。考慮到情況，考慮到當地市場的風險，尤其是伊朗參與了一切，實際上並不那麼糟糕。

最糟糕的情況可能是潛在的軍事衝突戰爭，我不知道，伊朗的煉油廠或石化廠成為軍事目標等等。人們非常害怕。我們可以看到這一點。與此同時，一些行業下跌了大約20%，從那時起反彈，但主要是由於非常低的流動性。

那麼最大的影響是什麼？實際上，我們可以看到的是流動性。正常的流動性約為每天1.5億美元，而它降至3,000-4,000萬美元。實際下跌最多的是最不流動的股票或最不流動的行業。因此，當我看到受到最嚴重打擊的行業時，它們是紡織品生產商、糖果製造商，所以這些與戰爭或地緣政治根本無關，但它們基本上是不流動的。

而且，哦。有一件重要的事情要記住，股市是由散户投資者推動的。每天90%的交易都是由散户完成的。所以，它非常情緒化，非常短期的動量，我想説。所以他們根據最近的價格走勢來賣出或買入。基本上他們決定了股價的走向。

**特蕾西（15:00）：**所以當你説表現並不那麼糟糕時，我很好奇比較的基礎是什麼，因為你知道，在一個邊疆市場或新興市場，如果你看科威特股票或類似的東西，我想你會看更廣泛的基準或者其他成員，比如MSCI新興市場指數之類的，這將幫助你衡量相對錶現。但對於像伊朗這樣的市場，因為它非常不尋常，感覺很難以某種方式來衡量它的表現。

**馬切伊（15:36）：**是的，而伊朗最不穩定的東西是貨幣。所以股市在本地貨幣方面的波動要小得多，而在美元計價時波動要大得多。本地股市實際上對貨幣貶值有很好的對沖，因為最大的公司大多數實際上是出口商，所以他們受益於貨幣貶值，但股價的反應有一定的滯後。

所以對於外國投資者來説，通常當發生某些事情時，你通常會受到打擊，由於貨幣大幅波動，你通常會看到回撤，然後股市通常會反彈，因為人們意識到出口商將開始展示更好的收益，而股價最終將始終跟隨每股收益。

市場的滯後是因為市場由零售業驅動。因此，在美國，許多貨幣波動會實時定價到對貨幣波動敏感的股票的股價中。在伊朗，有時需要一個月或兩個月，所以這實際上是一個很大的機會，你有時間正確地定位自己。

市場表現有兩個有趣的事實。首先，當我看過過去15年的大地緣政治事件時，例如，像以前在加沙與哈馬斯的衝突，或者伊朗和美國之間的情況，人們説這接近於軍事衝突，當伊朗將軍蘇萊曼尼被殺後，伊朗通過向伊拉克的美軍基地發射一些導彈進行報復。當我看市場的表現時，從美元角度來看，它實際上從未下跌超過10%。

所以現在發生的事情，我認為底部大約在接近11%左右，基本上與那些歷史上對當地市場也構成了很大風險的地緣政治事件相一致。但從另一個角度來看伊朗市場是歷史表現。這非常有趣，因為如果你看看基準股票指數的表現，它被稱為TedPix指數，總回報。

在過去的15年裏，自2018年成立以來，以美元計算的年化回報率約為11%，我認為這相當驚人，因為它幾乎與標普500指數相同，也許標普500指數為12%，所以它在同一個範圍內，而環境完全不同。我的意思是，完全不可能更不同，因為在過去的15年裏，美國經歷了技術革命，那些巨型公司出現在市場上，利率最初降至零，週期頂部估值，而在伊朗，你經歷了兩次貨幣貶值超過75%的情況。你有一些瘋狂的總統，你有美國製裁，聯合國制裁，但最終，當你比較過去15年的表現時，它幾乎是一樣的，顯然波動性更大，因為在伊朗，波動性可能在40%左右。

但這表明當你以非常非常低的估值購買資產時，我説的是四倍淨收益，而且經濟和這些公司實際上是對貨幣波動或大幅貶值進行自然對沖的，那麼即使在那些情況非常糟糕的國家，你仍然可以賺錢。但更重要的是，即使在困難時期，你仍然可以平均每年賺取11%，想象一下當伊朗最終走上正軌並且國家開放等情況發生時，你可以賺取多少，你可以期待多少？這顯然是我們所希望的潛力。

**喬（20:31）：**跟我們談談在十月七日之前的幾個月裏出現的解凍跡象，比如囚犯交換、石油流出量的增加以及對制裁力度的認知降低。這些跡象是否清晰地反映在市場上？再強調一下，是否有辦法在行業細分中看到這一點？比如，如果伊朗的石油流出量增加了，或者如果曾經增加過，這是否對伊朗石油相關上市公司的利益產生了反彈？

**馬切伊（21:10）：**關於石油的問題，答案是否定的，因為石油沒有上市。你能找到的唯一與石油相關的股票是生產石油產品的當地煉油廠。

**喬（21:23）：**所以他們不會從進一步出口中受益？

**馬切伊（21:27）：**它們與裂縫價差相關，因為它們從政府購買石油的價格是地區裂縫價差的函數，所以與此無關。但是，有一種工具完美地顯示了石油銷售增加，那就是貨幣。我一直在談論的貨幣，它的波動性非常大，但今年它非常穩定——每美元大約500,000里亞爾的產出，它一直在波動，哦，我不知道波動幅度，我還沒有檢查，但是你知道，與前幾年相比，貨幣基本沒有什麼波動。

這清楚地表明伊朗央行正在積累足夠的儲備，壓力已經消失。我的意思是，這仍然非常複雜，因為你知道，銀行轉賬在伊朗並不是很容易。所以每當伊朗出口商出售一些東西，無論是石油還是一些更正式、更透明的出口，很多時候他們拿不到錢，錢在某個地方。他們拿到的錢可能存在於中國的賬户或其他地方，然後這些賬户裏的錢可以用來支付進口，但實際上並沒有真正回到伊朗。

所以這有所幫助，因為伊朗可能每年需要大約200億美元來支付一些必要的進口，這是最低限度。如果這些錢缺失，那麼伊朗將不得不以任何價格購買美元，這就是大幅貶值發生的時候，對吧？因為他們需要購買一些食品、一些藥品等等，所以他們會以任何價格購買。所以當這個問題解決了，然後你還有預算赤字，但這可能是100億美元，也可能是150億美元。

所以總的來説，如果伊朗設法每年從石油銷售中獲得300到400億美元，那麼在穩定性、進口融資、預算赤字等方面，情況基本上都得到了解決。在正常情況下，你知道，與世界其他地方有聯繫的國家，每個月都會有數十億美元的流入，這實際上會對伊朗貨幣的升值施加壓力，對伊朗里亞爾的升值。所以這很重要，你可以看到在過去幾個季度裏匯率的變化，外匯波動率的下降是多麼驚人。

**Tracy (24:30):**我明白市場本身受貨幣波動等因素的影響。但你已經描述了伊朗股市的參與者大多是零售投資者，我會假設他們大多是國內的零售投資者，如果我錯了，請糾正我。你能否再多談談是什麼驅動了伊朗零售投資者的情緒和資金流入？因為我想象，如果我錯了，請糾正我，這一定是一個宏觀故事，但也許人們會對個別股票或個別公司的前景感到興奮，但能否再多介紹一下是什麼驅動了這種情緒？

**Maciej (25:14):**是的，我認為這很容易。所以是美元，美元的匯率，還有勢頭，如果股票顯示出勢頭，他們就開始追逐勢頭，還有利率，本地的利率。也許不是中央銀行的利率，而是存款利率。

伊朗有幾種資產類別供零售投資者選擇。房地產是最大的，但它是高價項目，所以並非每個人都能買賣公寓。這是一個眾所周知的資產類別，就像其他地方一樣。這就是為什麼對我們來説它沒那麼有趣。所以如果伊朗人有閒錢，他們會購買房地產。據我所知，德黑蘭有30%的公寓實際上是空置的，因為它們基本上被用作價值儲存的地方，用來存放資產和儲蓄，甚至沒有出租，它們只是空着的。

還要記住，在德黑蘭最好的地方，德黑蘭的最好的社區，房價相當昂貴。所以在德黑蘭北部，如果你想買一套公寓，你得支付大約每平方米1萬美元。所以一套100平方米的公寓，我不知道三個卧室的會花費你100萬美元左右，在伊朗，這是一個貧窮的國家。所以這就是房地產。房地產是頭號資產類別。

然後一個非常重要的資產類別是二手車。人們交易二手車，因為它們再次是對抗通貨膨脹和貨幣貶值的對沖，因為汽車製造商將根據通貨膨脹調整價格。一些零部件必須進口，這並不容易。他們每年生產超過100萬輛汽車，實際上可能更接近150萬輛汽車，但這還不夠。所以需求要高得多。

所以他們交易二手車，也有平台幫助你交易二手車。這是一個合適的資產類別，是的，每個伊朗人實際上都是貨幣交易商，因為貨幣在歷史上一直非常波動。重要的是你知道美元或本地貨幣對美元的匯率變化。所以每個人都在追蹤匯率，買賣美元並不容易。由於資本管制，個別伊朗人有配額。這就是為什麼，他們不是購買美元或擴大頭寸，而是去這些代理資產類別，比如二手車或房地產。還有利率，所以你可以買/賣國債，國債最長可達兩年到期。他們支付大約25%的到期收益率，現在可能更高一些，所以利率很高。

當你看着伊朗時，那裏的資本不夠。基本上沒有足夠的錢，信貸也不存在。我的意思是，你不能以25%的利率獲得抵押貸款，對吧？我的意思是，你不能以25%的利率融資任何東西。由於宏觀環境非常不穩定，人們也傾向於推遲投資決策，無論是個人還是更重要的公司，對吧？

每個人都在看六個月後，也許是12個月後，對吧？他們在處理危機，因為總會有某種危機，對吧？所以當你想想，例如，我不知道，每家公司都在儲備大量庫存，以防萬一，這樣他們就有足夠的材料來製造產品。所以他們並沒有以非常高效、精益的方式進行優化和組織。他們的組織方式基本上是為了生存，戰爭衝突、貨幣貶值、制裁、貿易中斷，等等。

**特蕾西（29:51）：**Maciej，這正是我想問你的，因為當你提到人們將房地產作為投機行為，以及伊朗有一定比例的公寓空置的想法時，我立刻想到了中國。在中國，有很多資金被困在經濟中循環流動，我曾經稱之為 中國的巨大資金球，因為存在資本管制。我想象伊朗可能也存在類似的問題，即資本不夠，但有很多國內儲蓄無法流出伊朗經濟。這樣想對嗎？

**Maciej (30:35):**所以我的理解是，過去的情況是這樣的。伊朗，在家庭儲蓄方面名列前茅，至少從購買力平價的角度來看是這樣。然而，過去幾年對伊朗人來説非常艱難，因為受到了制裁的影響。

所以，2018年重新實施制裁時，並沒有對製造業、出口以及公司造成太大的傷害，説實話。我是説，因為人們總會想辦法。我是説，出口到該地區的公司，並沒有受到制裁的影響，曾經向日本等國家出口產品的大型出口商受到了影響，但他們找到了其他路線，製造商也是如此。

制裁導致了一件事。我是説，制裁導致了貨幣波動，里亞爾大幅貶值，而那些成本以里亞爾計價但要麼以硬通貨銷售，要麼以與某些地區基準價格掛鈎的價格銷售的製造商，實際上擴大了他們的利潤。

看，有趣的是，在過去幾年裏我們看到的最高收益增長是在2018年制裁之後的一年。這太瘋狂了，因為我認為這不是有意為之的。那麼，誰受到了制裁的傷害呢？嗯，是家庭，因為他們是價格接受者。所以當通貨膨脹因貨幣貶值而停止時，他們的購買力大幅下降，對吧？但他們能夠生存下來，而且非常有趣的是，他們表現得相當不錯。這是因為他們有儲蓄，對吧？

由於伊朗家庭的儲蓄。我不確定現在的情況如何，因為過去幾年裏，他們的儲蓄淨額已經在減少，因為他們不得不花掉這些錢。但是，基本上這就是幫助他們度過通貨膨脹的原因。

**喬（32:44）：**我只有一個問題，幾年前我們談論過這個問題，顯然剛才在聊天中也提到了，你談到了MSCI內部的比較，或者也許期望有一天伊朗和西方國家之間的關係會得到適當的緩和，這將打開市場，等等，可以想象這些期望可能會發生逆轉，但是可能永遠不會發生嗎？未來只會是一個更大的、更以中國為中心的金融影響力範圍。通過阿富汗出口，與俄羅斯進行更多貿易，伊朗公司最終從基本上獨立的新興金融體系的崛起中受益，人們談論BRICS，例如。

**特蕾西（33:37）：**這就是去全球化的想法，對吧？

**喬（33:38）：**是的，基本上是，與其有一天成為西方金融體系的一部分並更多地融入其中，它永遠不會這樣做，它只會融入另一個更大的新興金融體系，這對伊朗公司有利。

**馬切伊（33:53）：**這就是現在正在發生的事情，絕對是。這是全球化趨勢的一部分。伊朗正在被所有這些組織接受，比如BRICS，上海合作組織，這並不意味着太多，因為這些只是政治組織。但另一方面，這意味着它在那裏並不孤立，對吧？

這個國家受歡迎，並將成為潛在不同體系的一部分，可能是金融體系或經濟生態系統。所以，絕對會發生這種情況。然而，還有另一個將推動伊朗未來方向的重要因素，那就是人口，人口結構。看，伊朗有九千萬人口，其中三分之二是79年革命後出生的，所以他們無法真正理解任何革命口號。他們對國家有自己的願景。基本上，他們對自己的生活方式有自己的願景，對吧？

這也是其他國家的趨勢，比如沙特阿拉伯，沙特阿拉伯正在在很多生活領域進行自由化。這是一個非常好的決定，但我認為實際上他們別無選擇，因為無論我們談論哪個國家，當地政權，當地政府最終都希望保持權力，對吧？所以他們需要調整，基本上讓他們的人民幸福，並接受現狀，包括權力和政權等方面。所以他們必須改變，這就推動了國家的發展。我是説，就像你在伊朗年初看到的抗議活動，婦女抗議活動。這一切都在改變這個國家，即使不是立即可見，但這是一股巨大的力量，我認為這也將影響這個國家的發展方向。

**特蕾西（35:57）：**好的，馬切伊，非常感謝你對一個我們很少聽到很多信息的市場進行了非常有趣的對話。感謝你再次出現在Odd Lots上。

**Maciej (36:08):**是的，太棒了。非常感謝你。

**Joe (36:10):**太棒了。非常感謝你。真的很感激，很高興再次和你聊天。

**Tracy (36:13):**非常有趣。

**Joe (36:14):**三年後我們再和你聊。

**Maciej (36:16):**是的，是的。伊朗教會你耐心，對吧？

**Tracy (36:34):**所以 Joe，那真的很有趣，我想我們再過三年和 Maciej 聊聊，看看發生了什麼。但我覺得提到公寓和二手車作為投機投資，我以前從未聽説過伊朗有這種情況。這真的很有趣。而且，他提到現在情況有點像中國，但實際上現在很多個人儲蓄已經用光。考慮到最近的情況，我覺得這很有道理。

**Joe (37:02):**我覺得這是一次非常迷人的對話，因為，無論國家處於何種情況，都有一些基本的宏觀原則適用。伊朗企業運作時擁有更高的原材料和其他庫存，與精益相反。

**Tracy (37:24):**企業方面的個人儲蓄率，就像你必須在極端不確定性中建立自己的墊子。

**Joe (37:30):**在極端不確定性中，你不會以任何形式的最低水平運作，顯然美國投資者希望看到“哦，降低你的庫存水平，降低你的現金水平。”

**Tracy (37:40):**效率！

**Joe (37:41):**這並不是任何一個國家會對不斷受到各種地緣政治力量和制裁以及許多意外事件衝擊的國家做出反應的方式。有人認為，增加關係的開始，也許只是在政治上，但與中國和金磚國家等國家接軌，也許永遠不會發生。我覺得這是一個非常有趣的對話。

**Tracy (38:07):**我喜歡你最後的問題，因為我認為幾十年前可能會有人假定伊朗這樣的國家會被吸收進入全球經濟。你知道，人口激增，全球化的趨勢一直在上升，但在2023年，這方面肯定存在疑問，看起來我們更多地朝着那些影響力範圍前進，就像你提到的那樣。

**Joe (38:36):**是的，幾個大的影響力範圍，而不是所有資本都彙集到世界各地的預期。

**Tracy (38:47):**是的，確實。我們就到這裏吧？

**Joe (38:48):**就到這裏吧。

你可以關注Maciej Wojtal的@mwojtal。