由“湘潭系”把控的湖南裕能，危機開始“浮出水面”！_風聞
智能相对论-智能和车，边评边测；未来和家，且品且鉴02-23 13:09
文|智能相對論
作者|Kinki
近日，磷酸鐵鋰正極材料龍頭湖南裕能正式登陸A股，上市當天市值超過了400億元，投資者中一簽可賺1.49萬元，可謂近年低迷的資本市場中一支“大肉籤”。不過在 “開門紅”之後，湖南裕能的股價便一路下挫，截至撰稿日其市值跌至356億元左右。
乘着新能源發展東風上市的湖南裕能，可謂佔盡了天時地利人和，營收和歸母淨利潤分別從2018年的1.62億元和1171萬元，增長至2021年的70.3億元和11.75億元，利潤瘋漲近97倍，難怪讓中籤者為之瘋狂。
但對投資者而言，更重要的是站在當下看未來。對湖南裕能來説，已經狂飆了70多倍和90多倍的營收和利潤，到底還有多少增長空間？熱鬧散去以後，關於湖南裕能關聯交易、高管“蛇吞象”等經營管理問題又會不會影響企業的未來，這些附在水面下的風險，恐怕更值得深思。
**乘上風口，**命有貴人
湖南裕能為何能在短短4年間瘋狂發展？一方面，“雙碳”背景下，新能源車市場快速發展，2020年，新能源汽車銷量為136.7萬輛，同比增長了10.9%；但來到2021年，其銷量已達352.1萬輛，同比均增長了1.6倍；2022年也延續了這一勢頭，增速接近100%。
下游新能源車的高景氣度帶動了中游鋰電池和上游材料廠商的需求激增，這種自下而上的需求傳遞，讓近年不少材料廠商、鋰礦廠商、電池廠商的業績出現“大爆發”。
除了受益於新能源行業的高景氣度之外，近年磷酸鐵鋰的裝機量漸漸超越了三元材料，也是行業給予湖南裕能的另一紅利。
根據化學成分的不同，正極材料可以分為：三元材料、磷酸鐵鋰、鈷酸鋰和錳酸鋰。其中，三元材料主要應用於動力鋰電池，磷酸鐵鋰在動力鋰電池和儲能領域均有應用。
在2021年以前，三元材料一直是鋰電池所選用的主流材料，但從2021年開始，這一趨勢出現了反轉，長遠來看，三元材料能夠逆轉的可能性並不大。
其次，去年相關部門對電化學儲能電站提出了禁止使用三元鋰電池、鈉硫電池的明確要求，結合安全性的考慮，長遠來看磷酸鐵鋰、鈉離子等更適合用於儲能電池。
在多重利好之下，中上游的電池廠、鋰礦廠甚至比新能源車風頭更勁。曾有車企在公開場合抱怨，稱由於電池價格過高，車企等於是在給寧德時代打工。不過，寧德時代也很快回應，稱自己也在盈利的邊緣上掙扎，言下之意，寧王也在給鋰礦廠打工。
礦廠因為資源的獨特性，確實握住了下游各廠家的命脈，但換一個角度來看，正是因為下游汽車、電池能打造出品牌以及市場需求，才會讓鋰礦的價格瘋漲。從這一點來看，新能源行業“狂飆”，受益的是整個產業鏈，但如果沒有電池廠、整車廠負責“打前鋒”，上游產業鏈也是沒有辦法一個人賺錢的。
作為“資源搬運工”的湖南裕能就深諳這一道理，於是早早抱住了電池廠寧德時代和整車廠比亞迪的大腿，正是這兩位“貴人”，讓湖南裕能從一個默默無聞的行業小老弟，轉身成為行業老大。
2018年的時候，行業老大其實是德方納米，彼時其營收已高達10.54億元了，而湖南裕能卻僅有1.62億元。但在2020年，寧德時代、比亞迪均參與了湖南裕能上市前的最後一輪融資，成為自家人之後，湖南裕能的發展也就更穩了，其營收在當年就超過了德方納米。
從收入佔比來看，寧德時代與比亞迪對湖南裕能的營收貢獻長期保持在90%左右，從經營模式來看，確實存在客户過於單一的風險。
但從市場發展角度來看，像寧德時代和比亞迪此類龍頭企業，都不會只選定一家上游合作企業，比如寧德時代全資子公司宜春時代就與唐山鑫豐鋰業有一個3萬噸碳酸鋰的合作項目，湖南裕能只是寧德時代平衡上游價格的其中一個合作方。
對寧德時代來説，只要成本可控、風險可控、品質可控，合作公司還是“自己人”，在沒有重大股權變動的情況下，寧德時代主動撤單的可能性極小。
“湘潭系”高管****引人深思
所以，關聯交易這一風險點對於湖南裕能來説，屬於加分項，而非減分項。相較於此，湖南裕能高管團隊的關聯收購行為，則更引人深思。
提到湖南裕能，就不得不提到另一家上市公司湘潭電化，作為湖南裕能的孵化者，湖南裕能的高管團隊也大多來自湘潭電化。湖南裕能旗下董事會共有9人，全部9人均來自電化集團及其關聯方，包括3名獨立董事共有5名董事均來自湘潭大學。
目前，由於湖南裕能的股權結構較為分散，公司並無控股股東和實際控制人。因此，跟其它上市公司相比，湖南裕能董事會的話語權和控制權更大，而“湘潭系”的背景也讓湖南裕能的董事會變得空前和諧。
因此，董事會大概率會擔負起引領公司發展的職能，但這會不會增加了公司內部管理的監管難度？“湘潭系”又會不會有點“權力過大”？
目前來看，“湘潭系”相關高管已經在湖南裕能上市前上演了“蛇吞象”的收購行為，這當中難説沒有“貓膩”。
據湖南裕能的招股書顯示，公司於2020年12月收購子公司廣西裕寧，產生商譽1.8個億。但在收購的時候，廣西裕寧的淨資產僅有3000餘萬，這將近6倍的溢價又是怎麼計算出來的呢？廣西裕寧真的能為湖南裕能帶來如此龐大的潛在回報嗎？
但如果我們看看廣西裕寧的股權組合，這一切似乎又能説得通了。在收購前，廣西裕寧的主要的管理人員有羅澤、周守紅、譚新喬，而譚新喬正是湖南裕能的董事長，周守紅則是副總經理，這已經是典型的關聯收購。
更驚奇的是，廣西裕寧的原股東之一南寧市楚達科技有限公司，其註冊資本僅僅50萬，而周守紅則佔股70%。可以説周守紅等系列股東，僅用50萬資金，就獲得廣西裕寧被收購時30%的股份，溢價6000餘萬，正是典型的“蛇吞象”。
眾所周知，湖南裕能的大股東是電化集團，屬於湘潭市國資委下屬企業，目前並不確定以上這些關聯交易是否都已被其知悉，如果沒有的話，當中又是否存在國有資產流失之嫌？
產能會否成為****達摩利斯之劍
除了內部管理問題之外，對整個新能源行業而言，產能也是懸在頭上的“達摩利斯之劍”。
這幾年由於下游新能源車市場的加速發展，推動了上游原材料的需求量上漲，但這些高純度、電池級別的金屬原材料開採和提煉的難度大、週期長，導致其產出遠遠跟不上需求。
不過，新能源行業的“供需錯配”也在逐漸調整過來，比如不少金屬材料的供應量已在提高，再疊加下游產業鏈庫存累積、新能源車增長放緩等因素影響，東吳證券曾預測，2023年全國磷酸鐵鋰整體供給量將達到237.1萬噸。但是需求量僅為184.6萬噸。
那麼，湖南裕能會否遭遇“產能過剩”危機？先看供給，這兩年上游礦廠、材料廠無疑都處於擴張階段，據GGII不完全統計，2022年中國鋰電四大主材規劃投資金額超5000億元，擴產項目數量為156個。
兩大行業龍頭包括湖南裕能和德方納米都在加速擴產，比如湖南裕能就在招股書中提到，此次募集資金將用於四川裕能三期年產6萬噸磷酸鐵鋰項目、四川裕能四期年產6萬噸磷酸鐵鋰項目。
東吳證券預測，湖南裕能在2022年底能實現40萬噸產能，並在2023年底實現89.3萬噸產能。如果機構的預測數據準確，兩年後光湖南裕能一家企業就能滿足全球一半的磷酸鐵鋰需求，產能過剩危機確實存在。
但我們再看需求。或許在幾年之後，新能源材料的產能真的會“過剩”，但隨着技術發展和行業變化，除去新能源車以外，光伏、風電等行業仍處於發展的早期階段，市場會否爆發出新的需求，目前也難下定論。
再者，產能過剩並不等於產量過剩，在數字化時代，礦廠和材料廠都會根據實際需求調整產出，基本不存在盲目生產導致產量過剩的問題。
在行業仍處於高速發展階段時，盲目剎停擴產顯然也並不明智，但企業確實也應該將“產能憂慮”擺在面前。面對可能存在的產能過剩問題，技術迭代是關鍵。
比如競爭對手德方納米已開始探索磷酸錳鐵鋰技術路線，相較於磷酸鐵鋰，磷酸錳鐵鋰的能量密度可以提升10%以上，有望提高續航里程以及縮短充電時間。
目前，德方納米年產11萬噸磷酸錳鐵鋰項目已經投產，而湖南裕能還在研發磷酸錳鐵鋰的過程中，尚未批量生產。不過，湖南裕能也並非毫無準備，其在投資者互動平台中也曾表示，會積極關注新技術路線，同時保持產品競爭力。
但正是因為這一層關係，一方面能讓投資者對其實力感到更安心，但另一方面，卻要提防背後這些錯綜複雜的關聯人物、事件，避免其會影響公司未來的發展，這樣企業才能走得更遠、更穩，才能更好向一眾中小股東交代。
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