匯添富張韡，趟過醫藥的低谷湍流_風聞

曲豔麗 | 文

有些採訪對象是坦率開心又可愛的人。

言談之間，不需要努力進入ta的世界，而ta的世界撲面而來。本質原因是對方的心理結構是開放式的，像一望無際的充滿了趣味的曠野，到處是個人的奇思妙想。

基金經理已經是一個能夠最大限度保護個人風格的職業之一了。但即便如此，久居社會，這種人也是稀缺品。

匯添富基金的醫藥基金經理張韡，就給我這樣的感受。

張韡的名字，「韡」讀wei，意思是光明美麗。

張韡目前管理匯添富香港優勢精選混合(QDII)、匯添富達欣混合、匯添富健康生活一年持有混合。

1.

張韡是南京人。

南京人比較佛系，張韡的高考分數夠清北，但選擇保送南大，進了基地班。大學第三年，她選了生物，主攻腫瘤免疫調節機制。

研究生期間，張韡到了康奈爾大學，申請了康奈爾與斯隆-凱特琳合辦項目，紀念斯隆-凱特琳癌症中心Memorial Sloan-Kettering Cancer Center位於紐約，與MD安德森癌症中心在全美輪流排名第一。

2015年，張韡加入匯添富基金。

匯添富有醫藥投資的傳統。當時，張韡的導師要求：「研究員覆蓋某個特定方向，如張韡看的創新藥或精準醫療，把一級、二級的相關公司跑一遍，從中挑出一家最好的，做全面比較和跟蹤。」

相較二級市場，一級市場在很多時候更有前瞻性。自此，張韡形成了一種習慣：定期跟一級市場的小夥伴聊一聊，熱點在哪裏，再找二級市場相應標的。

在匯添富的研究員時期，張韡是很幸福的。公司歷來有全產業鏈調研的傳統，每一年張韡都會隨團隊赴美國調研。

「其實日子過得挺苦的。」張韡回憶道，選公司，一天跑四五家，熬夜查資料，但確實拓寬了團隊的視角。

2016年調研某國際知名醫藥公司，僅因PD-1單品，該公司市值就大幅上漲，PD-1是上一輪醫藥創新的領頭羊，回國後，匯添富在一二級市場均做了相應佈局，抓住了腫瘤免疫治療的機會。2018年，匯添富團隊赴美，調研某mRNA龍頭。當時mRNA領域備受冷落，在納斯達克橫盤三年，但當A股炒新冠mRNA疫苗，匯添富做到了第一時間反應。疫情之前，張韡也會飛到芝加哥參加美國臨牀腫瘤學會年會ASCO。

「那些當下跟手頭投資沒有關係的研究，但它對整個行業非常重要。」張韡認為。

這是張韡做醫藥投資的第一個特點：一二級市場聯動視角。

2.

2021年3月，張韡上任基金經理，管理匯添富健康生活，之後就遭遇醫藥漫漫熊市。

兩年基金經理生涯之後，淨值才終於浮回水面。

期間，張韡也約過消費的路演、甚至聽過逆變器。

但她很快發現，「發自內心的興趣不在這裏。」原來，她的研究是對醫藥的興趣驅動，不是為了炒股。「不然一百個醫藥基金經理每天在內卷。能堅持下去，一定有一份熱愛。」張韡感嘆。

2021年9月，張韡接手匯添富香港優勢精選。

去年3月份，沒有人碰港股創新藥，後視鏡看，那是大量創新藥公司的最低點。張韡打開MSCI中華指數，每家公司聊了一遍，做財務模型。她算出來，一大批優質的創新藥公司被系統性大幅低估，「哪怕港股倒閉了，私有化也值這麼多錢。」

張韡約了個調研，非常驚訝：對方所有的C某O全出場，什麼時候都可以。她回想起2020年疫情之後創新藥飆到最高點，約路演如登天難，只有投資者關係IR接見。「往往這種時候，就是大底翻轉之際。」

匯添富香港優勢精選三季報的第一大重倉，某特異性皮炎抗體注射藥龍頭在3月份甚至跌破在手現金。張韡問創始人：「怎麼跌成這樣？」對方回：「我們也很意外，不知道發生了什麼。」

「那個瞬間，我自己都甚至願意all-in了。」張韡誇張道。

自二季度始，匯添富香港優勢精選大幅加倉港股創新藥，張韡一戰成名。(數據來源：基金年報)

「投資是非常逆人性的，它會逼着你做一些莫名其妙的動作，你要冷靜、要對抗本能。」張韡説。

3.

張韡一直看「創新藥」這條線。

醫藥的大行情往往伴隨着大創新週期，醫藥本質上是技術創新驅動需求。上一輪全球醫藥創新週期是2015-2016年，以腫瘤免疫治療PD-1為代表。2015年，張韡初到匯添富，第一篇報告就關於「腫瘤免疫治療」。

如今，新一輪醫藥創新週期開始。過去一年，全球又有了一批新的、重要的突破，包括阿爾茨海默Aβ藥、非酒精性脂肪肝、腫瘤ADC領域等，都是巨大的未被滿足的需求。

「這是醫藥基金經理不應該忽視的。」張韡稱，緊跟着，企業往這些方向佈局，一級市場的錢會過去，二級市場的錢也會跟上。資本市場裏有很多人認為，炒創新藥僅因美國加息週期或會結束。但張韡認為，當然不是，產業邏輯並非如此。

據悉，去年10月份，在美股，某非酒精脂肪肝領域龍頭一天之內上漲4倍。某美國製藥公司在研的減肥藥物GIP和GLP-1雙受體激動劑Tirzepatide，華爾街的一致性預期是200億美金銷售額，國內也有人做。包括前述的特異性皮炎抗體注射藥，針對「自身免疫性疾病」，全球在自免疫領域出現了數個百億美金級別的單品。

「每一個都堪比當年腫瘤免疫的PD-1產品。」張韡評價道。

因為科班出身，張韡看得懂每個藥在做什麼、到底值多少錢，這很重要。

她的學術背景是醫藥研發，對醫藥創新有自己的信仰。平時，張韡就很喜歡刷全球研發的新聞，看到一些突破，馬上詢問業內。春節期間，她躲在家裏看各種paper。她形容自己「性格上就喜歡比較’性感’的行業。」

4.

匯添富的醫藥規模很大，因而張韡長期形成的思維是：

「有一點對抗市場」。

2018年疫苗事件，某生長激素龍頭連續跌停。張韡第一天壓力大到沒敢上班，第二天飛去東北，董秘對她説沒有問題，第三天通宵沒睡。

這一整夜，她把1992年到2000年的公告全部看了一遍。

到了第三個跌停，張韡給予建議：「加倉」。

後來，她又在該生長激素龍頭遭遇「大頂」之前就在內部給了賣出評級。

「獨立思考很重要。」張韡稱，當跌到谷底，你聽到的一定都是負面聲音。你跟市場對抗，前提是對一個公司的「價值低」和「價值頂」有起碼的判斷。

因此，在醫藥基金這個內卷的賽道里，張韡是「在有一點從眾的市場裏不太從眾」的存在。

2016年是某眼科龍頭非常逆週期的年份。那一年，業績連續很多個季度不達預期。當時有同行拿着excel模型對張韡説：「這家公司到天花板了。」張韡是看市值空間的，作為研究員，她跑過該龍頭的省會級、地級、縣級模型，跑過所有的競爭對手，明確知道它到底該值多少錢。

「一些公司的長邏輯沒有問題，但它在短期經營特別差之時，估值是極度壓縮的，所以遭遇經營逆週期應該稍微樂觀一點。」這段經歷對張韡產生了很大觸動。

匯添富內部人士稱，張韡是最hands-on的基金經理之一，重倉股均一手跟蹤，始終自己跑調研、跑訪談。

張韡的風險偏好也比較低，花大量時間在盈利預測上，反覆驗證，然後再看估值。

張韡強迫症式的嚴謹，來源於學術背景。她記得，研究生期間有一堂課是Critical Analysis，課堂形式有趣，教授給一個命題，第一個人説為什麼命題有可能不對，第二個人説為什麼第一個人有可能不對，第三個人説為什麼前兩個人有可能不對。也就是説，「你要不斷否認自己的假説，尋找可能性。」

5.

產業的長邏輯、產業的競爭格局、產業的壁壘，是匯添富從投資理念和研究理念就灌輸在張韡的思維框架裏的。

「它比PEG更重要。」這才是張韡花時間最多的地方。

她會訪談大量的行業專家、公司員工、競爭對手，做比較，調研上下游。

2016年，張韡在內部推薦某生長激素龍頭。後來，她對該十倍股漲勢的評價是：「對於一個滲透率比較低的行業，又是偏消費屬性，假使站在1996年上市那一年，沒有人會知道它後來會漲到什麼模樣，但在中間每一步看，市盈率PE都很高。」

張韡得出結論：對於這一類滲透率較低的成長股，產業邏輯和業績跟蹤比靜態PEG更重要。

張韡的前十大重倉很穩定，基於一年甚至三年的維度選股，除非市值階段性過度透支或者大邏輯發生變化。前十大重倉之外，張韡有部分股票持倉會以非常小的倉位參與，然後研究、篩選，好公司再往前推，「它是持續翻石頭的過程。」

張韡不是那種很極致的風格。匯添富一直講的組合管理理念就是「行業相對均衡，個股適度集中」。匯添富健康生活就是很典型的，在張韡最近看好的方向上配置得相對均衡。

「我是一個有點’慫’的人，很少all-in在某個板塊，但均衡一點，挺好。」張韡回答。

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