撥雲見日：A股汽車產業鏈一季報全覆盤_風聞

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。作者愚老頭，在雪球設有同名專欄。

上市公司年報和一季報在五一前已經全部披露完畢。

如果是從業人員，擼一遍汽車行業上市公司的年報和一季報，是一項作業，每次都得交的那種。可如果從單純投資的角度，這就是一項對照基本面，撥雲見日，從中發現潛在投資機會的覆盤。

汽車行業是居民消費的第一大行業，也是從生產型社會向消費型社會轉型的關鍵附着點。

01

行業視角下的汽車基本面

從基本面角度看，汽車行業雖然整體銷量下滑，但成本也有所下降，結構上新能源冉冉升起，燃油車日暮途窮。不同上市公司所處的賽道不同，業績就可能差別很大。 

2023年1季度中國共銷售汽車608萬輛，同比下滑7%，其中乘用車514萬輛，下滑7.3%，商用車略好，94萬輛，降2.9%，新能源汽車還是表現不俗，雖然同比增速放緩，158.6萬輛，同比26.2%。

跟銷量相比，變化更大的是結構。2023年1季度相比去年同期，主要的自主品牌除了長城汽車，比亞迪、長安、吉利、奇瑞市場份額都有了不小幅度的提升，而傳統的合資品牌像一汽大眾、上汽大眾、上汽通用、東風日產市場份額都有了相當幅度的下滑。此外特斯拉的市場份額也是小幅增加的。 

雖然銷量端總體下降，但成本端改善明顯。從汽車行業主要的13種原材料來看，價格相對去年同期都出現了大幅回落，尤其是2月份中旬之後。最具代表性的就是碳酸鋰，截至3月末，相對去年同期價格腰斬。

匯率方面，今年一季度人民幣相對歐元整體是貶值的，利好出口歐洲的企業，可能會有匯兑收益，對美元走勢則是震盪狀態，趨勢性不明顯。

上面我們分別回顧了汽車行業1季度市場總體情況、企業市場份額、原材料成本、匯率四個方面的情況，上市公司的具體業績，要看每個公司中了上面哪個點。如果一家汽車零部件公司主要為新能源企業配套，那1季報整體業績應該不會差，但如果主要下游客户是傳統燃油車廠商，比如大眾豐田本田，那大概率不會好看。 

02

年報和一季報的整體情況

1、企業整體的市值分佈

整個汽車行業加上北交所上市公司共269家，全部市值約3.4萬億，比亞迪一家就佔了20%。除了比亞迪之外，就是幾家整車廠，長城汽車2000多億，上汽集團、長安汽車、廣汽集團1000億上下。 

支撐汽車行業中長期上漲的邏輯很多，新能源汽車彎道超車，內需和出口共振，再加上從生產型社會向消費型社會轉型，海外一帶一路，中國汽車消費的國內和海外上限被逐一打開。 

整車廠目前的市值是存在很大的預期差的，因為普通人還沒有接受有一天中國汽車也能賣到全世界，但目前看這就是大勢所趨。

跟臭棋簍子下棋，越下越臭，跟高手過招，越打越強。中國足球都懂的道理，沒必要説汽車行業的人不知道。在中國新能源汽車市場內卷出來的整車廠，至少都會具備全球前十的競爭力。像奇瑞、長安這樣的整車廠，未來也會是總量每年300萬輛，出口100萬輛的國際OEM大廠，市值都可以看到6000億，更不用説比亞迪了。 

很多人的論據是2022年豐田汽車全球汽車銷量1050萬輛，現代集團685萬輛，都過得很好，這代表離了中國市場他們照樣過得好。事實確實是，豐田汽車和現代集團在2022年除了中國之外，表現都還不錯。你其實可以這樣理解，三大戰役打完的時候，雙方的紙面實力看上去並沒有差太多，但是個人就知道，大局已定。 

2、收入和歸母淨利潤情況

汽車行業上市公司的盈利情況表現的要比行業好，至少沒有負增長。中位數看，2023年1季度，全部汽車上市公司收入同比增長5.9%，淨利潤略好，增長6.9%。

從細分行業看，乘用車和汽車零部件表現比較穩定，商用車和摩托車都是收入負增長，但是淨利潤有改善，尤其是商用車，中位數的淨利潤同比增速是71.7%，汽車服務則是收入正增長，淨利潤惡化。

商用車利潤一直比較薄，顯然成本下降，尤其是鋼價的下降帶來了盈利端的大幅改善，至於汽車服務，汽車經銷商目前看還沒有找到從傳統燃油車往新能源轉型的盈利模式，刨去汽車經銷商，像中國汽研、阿爾特這些類型的公司表現還過得去。 

3、ROE水平

從ROE水平看，2023年1季度汽車行業環比去年4季度略有改善，但總體上仍處於2021年以來較低的水平。

**從年報的角度看，2022年汽車行業的盈利水平要低於製造業的整體水平。**ROE總體水平只有5.60%，而製造業整體可以達到7.84%。細分指標中，總資產週轉率略好，權益乘數也就是槓桿與製造業水平相當，差距體現在盈利能力上，銷售淨利率只有5.11%，而製造業的整體水平是7.59%。

乍暖還寒時候，最難將息。我們都知道，汽車行業現在處於新能源取代燃油車的過渡階段，燃油車中國基本錯過，新能源自主品牌目前全面主導。

問題就是A股大部分汽車上市公司，尤其是汽車零配件公司的核心競爭力來源——或者説上市的起點——都是為合資企業配套。而2022年是合資車過去最困難的一年，當然也可能是從現在開始最好的一年，所以整體盈利水平不佳。但凡中國能夠完全主導的產業，長期看盈利能力不會差，比如現在的光伏，只是新能源汽車行業目前還需要等待。

4、資本開支

大變革時代，汽車行業極其需要上資本開支。

從2023年1季度的數據看，全部汽車上市公司資本開支的同比增速中位數是4.9%，相對比較剋制。但從另一個角度看，汽車行業2022年的中位數固定資產週轉率是3.10，資本密集度（資本支出與營業收入的比值）的中位數是7%，這意味着現有的資本開支足可以保證行業20%（3.10*7%）以上的收入增速。

03

哪些公司值得看？

財報復盤的目的就是為了修正我們以往固有的認知，因為計劃永遠不如變化快。為了選出財報中表現突出的公司，我們通常會採取兩個方法，一個是量化上用的淨利潤斷層法，另一個是根據ROE水平進行粗篩。

1、淨利潤斷層

A股裏面有一個量化策略，叫“淨利潤斷層”，按照天風證券金工研究員吳先興的定義是“淨利潤斷層策略是基本面與技術面共振雙擊下的選股模式，其核心有兩點：‘淨利潤’，指通常意義上的業績超預期；‘斷層’，指盈餘公告後的首個交易日股價出現向上跳空，該跳空通常代表市場對盈餘報告的認可程度。” 

最新報告回測的歷史和當前收益率如上圖，總體盈利情況還是不錯的。

我們也仿照這個擇股思路，選擇2023年1季度歸母淨利潤同比增速和營業收入同比增速全部進入前20%的公司，得到了下面的一個表格。

這其中邦德股份和駿創科技是北交所股票，我們可以先略過。

摩托車的兩家，春風動力、錢江摩托表現都不錯，其中春風動力海外收入佔比接近四分之三，果然沒有垃圾的行業，只有垃圾的公司。中路股份主要是基數低，特殊情況。 

商用車有兩家，中集車輛和金龍汽車，金龍汽車上榜也是因為基數問題，2022年1季度歸母淨利潤只有400萬。 

汽車零部件行業最大的贏家是模具製造行業，總共有四家上榜，即瑞鵠模具、超達裝備、祥鑫科技和博駿科技。 

瑞鵠模具是奇瑞系的汽車零配件公司，主要做汽車用的各種模具，新能源汽車行業新車型產品生命週期從原來燃油車的五年縮短到兩年，對模具的需求也大大增加。此外，大客户奇瑞也給公司貢獻了眾多增量。另外一家奇瑞系的零部件公司是伯特利。瑞鵠模具的問題在於銷售淨利率只有10%左右，槓桿率略高，後續如果再融資ROE可能會掉的比較快。 

超達裝備也是一家汽車模具製造商，只不過瑞鵠模具主要是做白車身模具，而超達裝備做到是內外飾模具。公司目前的看點是新能源電池箱體。超達裝備ROE水平一般，這家公司的銷售淨利率和總資產週轉率與瑞鵠模具接近，不高的槓桿率拉低了公司的ROE水平。 

祥鑫科技主業同樣是模具，同時利用模具的優勢做一些結構件，增速很快。2022年收入近乎翻番，淨利潤大增，1季度在去年高基數的基礎上收入又增長了50%，淨利潤增長140%。公司目前主要問題還是盈利能力一般，過去3年ROE水平橫在10%上下，哪怕高增速也撐不住太高的估值。 

博駿科技，也是一家模具製造商，產品主要用在轉向、動力系統等，近年來也開始做白車身模具。客户主要是吉利、理想、長安、比亞迪這些自主品牌，成長性問題不大，只是ROE水平總體也不算高，10%上下。 

其他的，星源卓鎂主業是鎂合金，目前在汽車上主要用在各種支架上，比如儀表盤支架、座椅支架、顯示屏支架等，講的輕量化的邏輯，賽道目前看沒有問題，值得關注。公司的銷售淨利率在20%以上，代表企業在細分行業具備一定的門檻和競爭力。 

鈕泰格，主業汽車懸架和內外飾件，是為眾多汽車行業一級供應商提供配件，也屬於輕量化賽道。

上聲電子做汽車音響，短期看沒有問題，市場目前擔心的是中長期的競爭格局問題，畢竟門外面有大量的電子代工廠想要衝進來分一杯羹，歌爾股份收購的丹拿音響，就為比亞迪漢做配套。 

華培動力2022年表現一般，主業是為燃油車渦輪增壓系統配套的，1季度高增可能有偶然性。 

雲意電氣盈利看似增速很高，扣非增速就下來，同比只有11%，但是收入高增確實是事實。 

光庭信息基數很低，顯得淨利潤同比增速很高，1季度扣非之後淨利潤只有300萬。 

中自科技主業是燃油車用的環保催化劑，屬於並不被大家看好的賽道，看點是公司在氫能、新能源行業的佈局。 

金盃汽車的大客户是華晨寶馬，主營座椅和內飾件。1季度雖然收入高增，但還要看可持續性。 

2、ROE選股

ROE選股的前提不能太短期，一個季度的數據容易出現偏差。我們以2022年報為基礎，選擇ROE前20%以及銷售淨利率同樣處於前20%的公司。

上圖就是我們選出來的公司。ROE高於20%的公司共有6家，綠通科技、明陽科技、多利科技、濤濤車業、邦德股份和信隆健康，其中明陽科技、邦德股份都是北交所股票，我們也略過。 

綠通科技、多利科技和濤濤車業都是新股，剛上市，也許都需要再觀察。這其中綠通科技主業是高爾夫球車，出口為主。多利科技主業汽車用模具，濤濤車業主業是全地形車，娛樂休閒為主。信隆健康目前主業是康復器材了。 

除了上述公司以外，還有幾家公司ROE超過了20%，他們分別是恆帥股份、天銘科技、蘇奧傳感、新座標、標榜股份。 

恆帥股份主業是汽車上的微電機，用在風扇、清洗泵等小件上面。1季度收入增12%，歸母淨利潤29%，成長性不錯，但是17%的ROE，PB到了5倍，略貴。

天銘科技是北交所股票，蘇奧傳感主業汽車油位傳感器，1季報收入和淨利潤雙降，後續要看新能源尤其是插混的開拓情況。

新座標做的是冷鍛工藝下的精密小件，1季度收入和淨利潤同樣都是高增，盈利能力是真的好。大客户是大眾和比亞迪，大眾目前市場份額下降，需要看公司收入增長是否具備可持續性。

最後是標榜股份。公司專注於汽車用尼龍管，從銷售淨利率看公司確實具有一定的技術水準，只不過客户同樣是大眾。大眾明顯在中國市場目前是壓力山大。

3、其他

財務選股最大的優點就在於客觀。

根據前面兩個條件選出的大部分股票，都不是網紅股。注意力經濟，核心是流量，但A股不是這樣的，上市公司會有另外一個規律，那就是均值迴歸。市場關注度高的股票，我們首先要想的是，會不會因為高流量存在高估值。

值得一提的是，還有一個選股思路是可轉債。轉股溢價率較高的公司，都值得去翻一翻。典型的比如拓普集團、威唐工業、泉峯汽車、德爾股份。那些臨近到期的轉債，會更迫切。比如亞太股份，有10億轉債，今年12月4日到期，公司市值不到60億，總資產44億，如果真的到期還錢退出將是一場災難。

股市收益的來源，是預期差被兑現的過程，研究就是要發現預期差，如果你足夠聰明勤奮，確實是沒有問題的。但對絕大部分人來説，承認自己沒有那麼多的精力，也沒有那麼睿智，退而求其次直接買指數或者龍頭是一件更為實際的做法。

最後，那些去年和今年一季度業績表現不佳的公司，並不是全然沒有機會。

看這張圖，這是根據2020年營收排名做的2021年全球汽車零部件百強榜前20，這上面只有一家中國企業上榜。2022年榜單跟這個變化不大。要知道，中國汽車銷量佔到全球的三分之一強，中國的光伏企業佔到全球前20的絕大部分，但是直到現在，中國的汽車零部件企業還是擠不進去前20。這説明了什麼？

**首先説明中國汽車零配件行業的落後，但從另外一方面也給我們展示了巨大的潛力。**新能源換道超車，這個榜單必定會重寫，前20中國至少應該有6家，而這些就存在於現在的這些汽車零配件公司中。前20按照入門1000億收入，哪怕PS=1的估值，至少也應該有6家市值超過千億的汽車零配件公司。

這些業績一般的汽車零配件公司，主要是因為下游的合資企業市佔率下滑，青黃不接，但並不代表技術和管理能力落後了，相反跟一般的自主品牌配套廠商相比，它們更有經驗。一旦完成下游客户的轉型替代，成長的天花板就徹底打開了。