一手放貸、一手炒房，豬八戒網的110億估值能順利兑現嗎？_風聞

4月14日，重慶豬八戒股份有限公司再次向港交所遞交招股書。這家定位為“中國最大的綜合型定製化企業服務電商平台”去年10月15日首次向港交所發起衝刺，但歷經半年未獲進展。2006年成立的豬八戒平台在上市佈局上可謂是“起了個大早，趕了個晚集”，早在2011年，豬八戒就開始籌劃海外上市，2016年又試圖在A股主板上市；2019年嘗試在科創板上市，最終在境內上市無望後，豬八戒無奈選擇了港交所作為其最終上市地。但是，過去半年的進展顯示，這一次豬八戒的選擇同樣不太順利。

豬八戒上市不順，業績不振是主要原因。連年虧損之下，豬八戒似乎也對主營業務毫無信心，一方面通過旗下金融子公司對外從事助貸和放貸業務，另一方面斥資購買商業物業。然而，無論是放貸還是炒房，豬八戒公司似乎都不太擅長。主業業績下滑，副業不斷受挫，對於撐起110億估值泡沫的豬八戒網投資人來説，如何退出成了一道難題。

主營業務營收下滑

招股書顯示，豬八戒網擁有三個業務板塊，分別是企業服務平台（包括匹配服務、會員服務、廣告服務、工具及SaaS訂閲服務）、智慧企業服務（包括智慧工商財税服務、智慧知識產權服務、智慧科技諮詢服務）和產業服務（包括創業創新園區服務、產業解決方案服務）。

截至2022年12月31日，豬八戒網在31個一線或二線城市設有39間直營公司，覆蓋中國22個省份及直轄市。

招股書顯示，豬八戒網2019年、2020年、2021年、2022年的GMV分別為24.35億元、54.82億元、84.05億元和113.89億元，平均客單價分別為10492元、21097元、25416元和44328元。

2019年-2022年，豬八戒網的收入分別為7.17億元、7.57億元、7.68億元和5.41億元，營收下滑明顯；同期豬八戒淨虧損分別為2.72億元、2.68億元、3.66億元和2.28億元。過去4年，豬八戒網累計虧損11.34億元。

虧損累累的豬八戒每年還拿到了政府的大量訂單和補助。2020年-2022年，豬八戒來自政府合作安排的收益分別為1.63億元、1.75億元、1.31億元，分別佔同期營收的23%、23%、24%。可見，政府合作訂單帶來的收入成為豬八戒主要收入來源之一。

豬八戒不僅通過政府支持拿到訂單，還直接從政府手中獲得鉅額現金補貼。招股書顯示，2020年-2022年，豬八戒獲得的政府補助分別為5700萬元、4806萬元、4953萬元，三年合計獲得政府補助1.55億元。但是，即便如此，豬八戒也沒能扭轉持續虧損局面。

值得注意的是，連年虧損的豬八戒一面拿着政府的鉅額補貼，一邊給創始人發放上億元的股權激勵。招股書顯示，2020年，豬八戒創始人朱明躍除了100多萬的年薪外，還獲得價值5314萬元的股份激勵；2022年，朱明躍再次獲得3076萬元的股份激勵；兩次股份激勵合計超過8000萬元，公司其他高管獲得股份激勵金額最多隻有100多萬元。

連年虧損也讓豬八戒網的現金流不佳。2019年、2020年、2021年和2022年，其經營活動所用淨現金流分別為1.59億元、0.35億元、0.94億元、2.03億元，經營現金流持續大幅流出，意味着豬八戒網的經營活動無法可持續地健康發展。

此外，豬八戒網手中的現金和現金等價物正逼近警戒線。2020年-2022年，豬八戒網的現金及現金等價物分別為5.68億元、4.24億元和3.17億元。

從其過往現金流消耗情況看，豬八戒賬面上的資金僅能維持一年左右，如果不能儘快上市，豬八戒網將陷入資金流乾涸的困境。

招股書披露，豬八戒網上市前累計募集資金25.95億元。提交招股書前，豬八戒網總股份約3.6億股，根據其2021年11月最後一輪融資價格30.56元/股計算，豬八戒網IPO前的估值約110億元。結合其營收和虧損數據，這個估值顯然過於誇張，即便此次豬八戒網能成功上市，亦無法在資本市場兑現如此高估的泡沫，晚期的投資人註定要被套牢。

新經濟IPO此前曾經分析過，穿透業務本質和對收入進行溯源後，我們就會發現，豬八戒網實質是一家披着線上眾包外衣的平淡無奇的線下記賬公司，眾所周知，工商報税服務嚴重依賴地區性資源，互聯網效應並不強，也很難大規模擴張。豬八戒網也試圖通過發展加盟商來提高網絡效應，但其收入主要來自直營網絡。

助貸放貸同步走

豬八戒網尷尬的資本囧途背後，反映出一個殘酷真相：打着互聯網眾包概念的豬八戒網早已錯失了上市的最好時機，它註定成為那個互聯網喧鬧時代的爛尾產品之一，在當下泡沫破滅的幽暗時刻，豬八戒網已經很難通過打造虛幻的概念來吸引投資人。

這或許就是豬八戒網一邊打着時髦的概念，一邊試圖採用傳統的方式來提升公司業績，招股書顯示，近幾年，豬八戒網在努力維持主營業務的同時，一邊忙於放貸和炒房，可惜，這兩項“不務正業”的投資成績都不太好。

首先來看下貸款業務。

豬八戒網的招股書披露稱，2017年12月22日，豬八戒網將旗下金融業務—豬八戒金融服務的100%股權轉讓予嘉興歸藏股權投資合夥企業（有限合夥）（嘉興歸藏）及重慶靈華清鳴企業管理有限公司（重慶靈華），代價為6.54億元，已於2019年3月22日結清。嘉興歸藏和重慶靈華背後的實際控制人都是豬八戒網的創始人朱明躍。

重慶豬八戒金融服務有限公司旗下有一家小貸公司—重慶市豬八戒宜創小額貸款有限公司，該公司成立於2016年，註冊資本3億元人民幣，是全國第19家有牌照的互聯網小貸公司。實際上，根據銀保監會規定，對於開展網絡小貸業務的，註冊資本不低於10億，跨省經營網絡小貸業的不低於50億。重慶市豬八戒宜創實繳資本只有3億元人民幣，並不具備跨省放貸資質。因此，豬八戒宜創小貸目前從事的放貸行為並不完全滿足監管要求，有打政策擦邊球嫌疑。

豬八戒宜創小貸也向豬八戒網的客户提供貸款。招股書顯示，2020-2022年，豬八戒宜創小貸向購買豬八戒網服務的客户提供貸款，涉及款項分別為11萬元、120萬元及人民幣28萬元。

向關聯方客户貸款只是豬八戒宜創小貸業務的冰山一角。根據“新經濟觀察團”報道，豬八戒小貸涉及288個司法案件。多個裁判文書顯示，豬八戒小貸通過收取服務費、砍頭息的形式，變相推高借款人成本，綜合年利率甚至超過30%，而法院對超出法定利率上限的部分不予支持。

作為豬八戒金服的實際控制人，朱明躍通過其親戚掌控放貸業務。招股書顯示，朱明躍的小舅子—董長城—擔任豬八戒金融服務的執行董事。

企查查顯示，豬八戒金服約90%的股權被法院凍結。企查查顯示，嘉興歸藏股權投資合夥企業（有限合夥）持有的豬八戒金服43481.62萬人民幣股權被江蘇省無錫市中級人民法院凍結，凍結期限自2022年6月16日，執行裁定書文號為（2022）蘇02民初298號-1。嘉興兩江股權投資基金合夥企業（有限合夥）持有的豬八戒金服19456.85萬人民幣股權也被江蘇省無錫市中級人民法院凍結，凍結期限為2022年6月16日，執行裁定書文號同樣為（2022）蘇02民初298號-1。

嘉興歸藏股權投資合夥企業（有限合夥）持有豬八戒金服62.12%的股權，嘉興兩江股權投資基金合夥企業（有限合夥）持有豬八戒金服27.80%的股權，兩者合計持有近90%的股權，這兩家有限合夥背後的實際控制人都是朱明躍。

豬八戒網雖然剝離了金融服務公司，但其依然從事放貸業務，只不過是向分公司放貸。招股書顯示，截至2020年末、2021年末及2022年末，豬八戒網向其附屬公司就貸款及其他借款分別為5.42億元、5.07億元及4.19億元提供免費擔保。同期，豬八戒網應收附屬公司貸款分別為2.44億元、2.4億元及2.4元，上述貸款按年利率4.8% 至7.0%計息、無抵押及無固定付款期。

豬八戒網對分公司的貸款利率不高，但比起它從國開發展基金獲得的低息貸款，還是有不少差價。招股書顯示，2015年1月，國開發展基金向豬八戒網投資6000萬元，該筆投資為名股實債，投資期限10年，固定年利率1.2%。這筆無抵押的低息貸款截至2022年底還有3000萬元尚未償還。

豬八戒網通過多種方式獲取貸款資金。招股書顯示，2022年3月31日，豬八戒網的大股東-重慶豬八戒實業有限公司（朱明躍夫妻為實際控制人）—與兩江產業集團訂立股份質押協議，據此，八戒實業同意就兩江產業集團向重慶豬八戒金融服務有限公司提供1.2億元貸款，將其持有的9,676,080股股份質押予兩江產業集團。

重慶豬八戒金融服務有限公司自身並不具備貸款資質，但實踐中也通過各種投資名義曲線放貸。

法院裁判文書顯示，2017年6月，啓明星公司通過成都金交所非公開定向發行4000萬元定向融資產品，約定年化收益12%，認購方為重慶豬八戒金融服務有限公司。後啓明星公司違約被豬八戒金服告上法庭，啓明星公司在法庭稱，雙方為資金借貸行為，質疑豬八戒金服違規放貸。但法院表示，在無證據證明豬八戒公司系以從事經常性放貸業務為業，以及以放貸賺取利潤為合同目的的情況下，不能據此否定合同效力。