輿論中的地方債_風聞

文 | 新華門的卡夫卡

筆者因自己公司前段時間一直從事於為六國峯會服務的工作裏，根本無暇抬頭。所以在峯會結束後這一週裏，驟然回首這一個月的國內和國際經濟和經濟輿論，至少中與美的輿論都被“債”的問題攪得亂七八糟，還挺熱鬧（截止本文寫作期間，美債暫時形成新的一致預期）。

在中文輿論場中，美債與中債，政府債與地方債，公債與企業債等等一系列問題被混在輿論大鍋裏進行亂燉，又由於在當下，國內有一些羣體比以往其他時候更急於在輿論場中藉由各種問題進行“崩潰論”輸出，所以我們有必要聊聊這些問題，當然這些問題也沒法在一篇文章的體量裏聊完，所以我們今天稍微聊下地方債問題，中債與美債的比較等問題在下篇文章繼續討論。全文六千五百餘字，儘量通俗簡練的説明當前網絡討論中存在的一些問題。

債的本質，信用關係

一直以來，對債權債務的關係，大眾傳媒在進行傳播時總是有意無意地將“債”一般化，將生活中具體私人債務的性質，與國家、政府、企業債務關係的性質加以混淆。筆者揣測，這是出於“傳播暴論”的傳播學利益驅動。然而，在自媒體時代，許多公共常識又繼承了先前大眾媒體對債概念的模糊定位。而隨着自媒體時代的到來，暴論倒灌學術界，在自身對債的概念被混淆的情況下，學術垃圾探討也開始了對債一概視為“洪水猛獸”的情景。

**事實上，債的關係就是信用關係，幾千年來的人類社會經濟活動，沒有徹底脱離了信用關係的。**馬克思主義政治經濟學所定義貨幣的“一般等價物”，其微觀實質，也是信用關係。在人類社會的經濟活動中，市場化的交易行為，必定需要信用關係，對市場的維護，就必然需要脱離了私權的公權，市場要麼是公權所建立和派生的，要麼，公權也必然由建立市場這一過程而誕生。

信用關係的本質是債權，而其抽象化會產生“一般等價物”，充作交易媒介和記賬單位。**而最強力的信用關係，正是“公債”，**貨幣的本質也正是這種“公債”。所謂的公債，其質押的核心，是徵税權，即再不濟，公債可以用以支付應收税款。公共信用，一方面具有強制力，另一方面如不加以悉心維護，則也同樣脆弱。

“公債”具有二重性，一方面，公債是國家與市場主體（包括企業、NGO、普通公民）在進行市場活動時產生的，即公債是市場主體對國家的債權；另一方面來説，因為國家本身不事生產，需要對生產的成果進行分配，而公債本身是服從於分配邏輯的，事實上分配活動是人類生活中，與生產活動並重的人類行為，如果説“人類是有原罪的”是基督徒為了傳教的癔語，那麼市場主體生來就需要（向公共主體）繳税，就是誠哉斯言了。

用資產負債表語言來説，顯性方面來看，公債是國家的負債，是市場主體的資產和債權；而形成這種結構的基礎，是因為市場主體需要繳税，税是國家的債權和資產，是市場主體的負債。因此，“公債”與私人債權債務關係不同，“公債”的規模並非越小越好，而是需要服從於社會經濟活動的需要（當然也並不是説就可以無限制增大）。

所以公債在我國來説，無論是國債還是地方債，抑或者是其他的所謂平台債、融資債、城投債，其根本是綁定在信用的主體身上的，是一級人民政府（中央政府or發行債權的地方某一級政府）。公債的根本，是與公共權力的信用關係，因此來説，在這一信用關係中，市場主體既要對公共部門抱有信任，公共部門也需要認真正視市場的關切，積極履行自身義務。

抓住信用關係這個核心，我們就可以理解當下的地方債問題“嚴重”在哪，“被誇大”又在哪。

大眾輿論中經濟話題的滯後性與極端性

大眾輿論中的熱點經濟問題討論往往具有滯後性，比如，前兩年有人拿M2概念炒作中國貨幣超發嚴重，很是吸引了不少流量，但實際上其依據的相關定義和標準在中國早已是隨改革而過時多年的情況。

比如包括房地產和地方債在內的不少問題在大眾輿論中的話題爆發，往往是一種結果而不是一個過程，即，很多問題的顯現，本身是問題開始解決後所展現出的一種結果或尾聲，比如19年20年前後，業內就都在説不要買貴州的地方債，廣西雲南的地方債問題業內也都已經認識到了，現在展現的更多是一種結果，但在輿論討論中，往往喜歡將此描述成問題的開始。

另一點，則是在大眾輿論中，問題往往會傾向於會被極端化，**由某一點推而廣之，進而推導出一系列邏輯鏈條，是一種大眾傳播中易於被理解，又顯“深刻”的敍述方式，但真正的宏觀經濟其維度和影響因素都是極其複雜的。**我們從宏觀長期視角來看，某些地區的城投債務問題的暴露，其實是國內統一市場推進和去化“土地金融”的結果，而並非是什麼經濟危機的前兆。

最近大眾輿論中對地方債問題的渲染，除了將一些地方的問題極端化推而廣之成全國的問題，並且結合其他經濟話題亂燉外，往往還喜歡設置一個**“爆炸時間點”**來增強其焦慮感染性，比如下圖這種“地方債到了某某時間就要爆炸經濟就藥丸社會就要如何如何”之類的，這個“爆炸時間點”的設想可能源於一直被討論的美債違約日期問題。但中債和美債這兩個問題顯然並不能混為一談，我們會在下篇文章再具體討論。

想講清這個問題我們還是要回到地方債的性質本身，並廓清一些常見理解的問題。

地方債的性質

很多人在瀏覽債務相關問題時會看到一句話“內債不是債”。這句話的本意應該是在説“公債不是債”，關於公債的性質問題我們第一部分已有論述，但這話放在地方債身上並不適用。

涉及到地方債，我們會看到城投債，平台債，發展債等等名詞，這些從根本性質上來説，**都是投資城市基礎設施產生的公債，但表現形式卻是企業債，**是由城投公司這些企業性質的平台發行的。它既綁定了地方政府的信譽，但又沒有像公債那樣跟徵税權綁定。

這其中的根源問題，是地方税種的缺失，即房地產税和消費税的缺席。在上一部分的結尾中，我們已經論述到了，公債和税所形成的的一體兩面的關係，是公債二重性的原因，也是公債和信用貨幣循環的邏輯。那麼，城投債之所以只能以企業債的形式發行而非公債，正是因為地方政府無法徵收房產税和消費税。

尤其房產税，房產價格的漲落，事實上和房屋產權享有的公共服務（市政建設、教育配套、醫療配套、交通區位）深刻綁定，根據權利不同而繳納不同税賦，才是應有之義。但房地產税的缺位，自然造成了為房屋產權配套的城市投資無法享有公債的性質。

自從分税制改革之後，地方一直處於“事權大而財權小”的位置，既身負發展地方經濟的重任，但以收税為代表的財權小，造成的情況就是在非經濟發達地區，想要發展經濟，最快速的辦法是依靠土地財政。而地方債可以理解為一種**“土地金融”**。

考慮到中國不同類型的土地出讓後分別對應40至70年不等的使用年限，短期內同一地塊無法反覆出讓，即“土地財政”在短期內是一次性行為。但將土地作為抵押物可以在解除抵押後再度融資，即“土地金融”可以在短期內循環往復。因此，相比單純依賴“土地財政”，“土地金融”更加有助於解決地方財政短期面臨的收支缺口。

為提高土地特別是價格較高的住宅用地評估價值，地方政府普遍選擇通過提高周邊基建水平、規劃學區等措施，提高特定住宅用地的吸引力，最終實現土地價值增值。在這一過程中，土地整理、基建等通過正外部性發揮效用的公益性投資大多成為當地城投平台的主營業務。

所以本質上，地方債是服從於中國經濟的房地產化這一時代背景的，**其舊有模式必然也會隨着土地財政的轉型，房市狂飆的結束而轉變。**今年機構改革的主基調，也是對金融市場的持續有效監管（不要簡單理解為加強監管）而長期性的房產税改革也會綁定城投債變成真正的公債性質的過程。

用歷史的眼光來看，廣大中西部地區，實體產業基礎薄弱、資源稟賦不突出等原因共同導致了當地長期缺乏強有力的實體支柱產業。當“土地金融”模式廣為流傳後，能夠實施“土地金融”行為的中心城市，其行政當局考慮到培育實體支柱產業耗時較長、不確定性較高，因此選擇憑藉“土地金融”模式大興投資，重點發展房地產業（因為土地金融模式根本還是需要賣房子來回籠資金），最終拉動短期經濟增長。從這個意義上來説，一些地區當下的經濟困難，與其多年前的經濟決策是密不可分的。

但是，我們可以輕易説這些地方就不該搞房地產，而是把錢都拿來投資產業升級嗎？從大方向上看投到產業升級是沒錯的，但具體到局部來看，投資產業升級也是一個風險很高的行為。

內陸地區重點發展高新技術行業的城市，其遭遇也説明過投資的風險。武漢、合肥、西安、成都、重慶是國內中西部地區發展新興產業的地區性龍頭城市，然而武漢遭遇過弘芯的騙局，成都也投資過爛尾的成都格羅方德，而合肥更是在京東方成功前連年追加投資，勒緊褲腰帶，更不必説當年合肥投資賽維光伏的慘痛案例。

對中西部地區來説，的確是投資有風險、投資需謹慎。只有到了國家這一層級，通過長期的政策導向和扶持，才能在長週期上化解如光伏，電動汽車這些產業前期虧損，騙子遍地的風險，最終實現產業升級。

而在中國越來越多的產業升級突破之後，對地方後來者產業投資的風險來説也會變得越來越小，因為路徑更成熟，更穩定。所以落後地區多年之前產業投資的風險和當下及未來的投資風險，**也不可一概而論。**而產業投資的風險越小，對土地金融的依賴也會相應越輕。

債不是問題，債用來幹什麼才是問題

地方債的本意應當是作用於地方基建建設和經濟發展，只要不是激進到完全否定公債這一形式在現代經濟活動中的根本位置，那對地方債的存在問題該討論的就是更具體，而不是該不該有這個東西的問題。

地方債關鍵的問題是標準化業務和非標準化業務的區別，這兩者意味着是否足夠透明化市場化，是否給地方政府和相關金融機構有很大的尋租空間，是否能夠被更好的監督管理。關於地方債的情況以及其潛在風險，筆者在上學時就以此為題寫過課堂作業。而當下的地方債，與筆者六七年前寫論文時的地方債已經有了很大的不同。

其中一個變化就是隨着市場化和法治化的推進，平台債的非標業務不斷萎縮，平台債城投債正日益標準化市場化。可以説，當下一些地方暴露的債務問題，很多正是在非標債務大行其道的時代留下的問題，或者至少是存量中積累了大量的非標債務。

關於標準化業務和非標準化業務的概念這裏不詳細論述了，通常來説，非標業務因為其不透明，成本更高，給金融機構在其中獲得利益的空間非常大，政府也更容易進行尋租操作。

地方債被濫用的另一個典型就是之前被廣泛批判的獨山縣水司樓，其中相關問題我們在前面的文章《獨山縣的四百億債務是獨此一家嗎？》中也有討論。但在後續的一些輿論討論中，往往把獨山縣塑造成了一個地方債問題的典型代表，實際上獨山縣這種情況在中國屬於極端值而不是平均值。

對大部分地方來説，就算是地方債更多的用來建設了房地產，城市基建，而不是產業升級，那它的建設成果也是有巨大價值的，是會被城市居民享受到的，只是在在管理上、存量上、流量上會有不同階段的問題。而且因為房地產税的長期缺失，導致持有不同房產或者入城時間不同的居民權責完全不匹配，這裏先不展開。

很多人在討論地方債問題是隻着眼眼下的問題，而完全忽視了落後地區的羣眾也有和發達地區羣眾一樣有享受良好城市基建服務的權益。而在對地方債問題的渲染中，往往又試圖把過往的基建説成一文不值或者通過各種邏輯論證基建等於賠錢。

“爆炸時間點”與“債務清空”

前面説到在一些輿論對地方債問題的渲染中，往往會依據類似“美債違約日期”的邏輯來設置一個地方債的“爆炸時間點”，對債務到期現象描繪的如末日一般。我們還是要回到第一部分債的本質是信用關係這一層來討論。

我們經常會看到如標普等機構給各國或機構下調信用評級的新聞。信用評級對債務市場來説非常重要，因為債務的本質不是慈善，而是獲得利息，債權是一種盈利行為。**那麼在市場中，哪個行為主體的信用度最高？其實就是公權力的代表政府本身。**在國內如此，在國際上，則表現為掌握全球霸權的美國所享有的美元全球發債權。

所以，雖然在一般人的討論中，認為“做政府生意經常被拖欠結款”，然而我們放在整個債務市場中比較所有參與主體，仍然還是政府的信用度最高，這代表着與政府發生債權關係獲益的概率最高。中國的城投債市場已經因為金融業的巨大發展而變得具有自生力，這是一個數萬億規模的巨大市場。

**事實上不只是政府和平台公司需要投資者，投資者也需要城投債這個固收平台，它並不是一個單向的市場，而是雙方都會投入精力去保護這個市場，**會傾向於協商出一個穩妥的處理方案。比如之前被關注的某省交投平台債務展期20年，就體現了即使是經濟欠發達省份，城投債的債權債務雙方也都具有議價能力，債權並不會突然消失或者化為灰燼。但在像前面截圖類似的一些討論中，這種債權關係往往被描述成“只要到日子了就掀桌子不幹了”。

這種認識的反面就是“既然錢是政府借的，那可以直接不還”，這種情況也是不符合現實的。就回溯十多年來固收市場的歷史經驗，還沒有出現真正的惡性逃廢債。一方面，市場畏懼於公權的，時刻擔心公權賴賬，**另一方面則是地方的公權也同樣畏懼於市場，畢竟自己的權力是地方性的，然而一旦“騷操作”後產生惡評差評，是全國性的，**給自己固然不會帶來經濟制裁，但政治制裁恐怕更令債務人擔憂。（去年某地國資企業大肆“逃廢債”就給當地金融秩序和公共信用造成了嚴重損害，尤其是其隔壁省份紛紛表明自己堅決不“逃廢債”後，造成了該地國有資本主體和公共平台舉債成本高、融資難）

公債與通脹

“政府借債也不能不還”這一點在輿論中就又引發出一層討論，即“中央要不要，或應不應該幫地方還債”。

要討論這個問題，**一個前提就是要認識到中央和地方行為上很多時候存在的央地博弈手段，**地方和中央，雖然是上下層級，但從開始就存在着博弈關係。比如前面那個截圖類似的言論，就是直接把地方喊話説成“沒錢了”，實際上這就是一個地方想向中央要錢，中央先表態沒門，讓地方別多想的一個博弈過程。

中央先表態“誰的孩子誰養”是因為必須要讓地方儘可能的發揮解決債務問題的積極性，就像上面説的，城投債這個市場，是一個債權債務雙方都會積極維護的市場，雙方都傾向於協商出妥善的解決辦法，而且國內從世紀之初開始，對於債權債務的重組，實際上是有非常完整的經驗的。而且從地方發展經歷看，許多資產通過調整權屬結構和運營模式，以及一段時間的靜置，往往也能走出“債務陷阱”。

債權債務重組又是一個複雜的話題，這裏不展開。主要是為了説明，**對中央來説，地方政府最大化努力的去解決債務問題應當是一個前提，**更不有説我們前面説到，很多地方的債務問題裏有大量當年的非標準債務問題。

那麼最終實際上，中央會不會出手幫地方解決債務問題？在實際情況中，這也沒有極端選項。有一些經濟學家建議説，最簡單粗暴的辦法就是中央發行特別國債，把這個地方債全部接過來，讓它變成公債。

這實際上並不可行，先不説這種操作會破壞掉央地財政關係的改革目標，**人民幣發行機制也決定了不可能這樣做。**美元歸根結底綁定是美國霸權，也就是美國的全球治理這個權利，所以它可以發債，發債就有人接。中國並沒有廣發外債的基礎，多發行這麼大量的內債那確實成了讓普通人來負擔。

反過來，在一些討論中又有人把發債問題極端化，如下圖這種言論，認為只要是發債就是通脹，就是讓普通人接盤。

實際上對於現代社會經濟來説，正常發展的經濟體的信用貨幣每年大概都會保持2%的通脹，關於中國的通貨膨脹在公共討論中確實是一個糞坑話題，但理性討論者對中國的實際通脹情況應該會有個正常的認識。

前面説到當下的地方債，與筆者六七年前寫論文時的地方債已經有了很大的不同，除了標準化業務的轉變，另一個不同就是，在一些省市，財政部代發了一部分地方債，這個是有嚴格的比例的，和債務率、增長、GDP、財政收入綁定，這一部分就由企業債變成了公債。

如果説未來確實需要國家層面來解決一些欠發達地區的地方債務，那標準顯然應該也是嚴格的，對象應該是那些核心標準業務。當然這種嘗試必須是極為謹慎嚴格的，這裏只探討這樣一種可能。

總得來説，地方債伴隨着中國房地產經濟二十來年的發展一路走來，確實累積了很多問題，並在當下造成了相當影響。地方債問題的爆發，既是很多經濟建設中不科學，不規範問題的顯現，代表着過往土地財政路徑必須轉型。但一味把問題靜態化，簡單化，極端化，忽視中國經濟的巨大體量與解決問題的路徑空間，這樣的討論情緒遠遠大於意義。就像文章中説的，債的本質是信用關係，而網絡中的各種形式的“崩潰論”，實際上往往是以“中國的經濟和社會發展在他們眼中沒有信用”為邏輯基礎。

一味緊盯欠發達地區的債務問題進行嚴重渲染，既誇大了這些地方在整體經濟結構中所佔的體量，又無視這些地方的發展成果，以及當地羣眾享受發展的需求，本質上其實是還是為先發有理，後發有罪的邏輯站台。

中國以一個如此巨大的體量要完成前無古人的高難度發展突破，不可能不伴隨着種種問題和矛盾的產生，問題多，問題嚴重都不是最可怕的，最根本的是要以廣大羣眾的幸福生活為目標，要有解決問題，堅定發展的信心。如果沒有這種目標和信心，那不嚴重的問題最終也會發展到要命的地步。