市值縮水超5800億！中國中免怎麼了？_風聞

在“中特估”概念的帶領下，大批的中字頭股票大漲，但同屬“中字頭”且是上證指數權重股之一的中國中免依舊錶現低迷。僅在今年內，中國中免的股價已經跌去了45.57%；拉長週期來看，截至6月8日收盤，中國中免股價報收117.58元/股，和2021年的高點401.28元/股相比已經直接“膝蓋斬”，市值更是蒸發超過了5800億。

作為“免税茅”，擁有免税牌照護城河的中國中免曾是大消費板塊的龍頭之一，即便是在疫情肆虐的2020—2022年，中國中免的股價仍逆勢上漲了152%，而同期滬深300指數的走勢為-5.49%，中國中免的表現不可謂不優秀；那麼，為何在疫情放開管控、消費快速復甦的2023年，免税行業本應該是最為受益的行業，但為什麼作為行業龍頭的中國中免股價卻跌跌不休？

“躺賺”的中國中免

任何需要牌照經營的行業，天然就具備着極深的護城河，往往會更容易受到資金的青睞。

而需要牌照經營的免税行業就是這樣一個天然具備護城河的行業。根據資料顯示，目前國內總共就只有10張免税牌照，牌照的稀缺性可見一斑，而且跟金融、煙草等傳統的“牌照壟斷”行業相比，由於免税行業開放的時間比較晚、市場的增長空間更大，因此免税行業相比於金融、煙草等行業擁有更快的增長速度，在資本市場中也更加具備想象空間。

作為國內免税行業的龍頭，中國中免同時擁有機場免税、市內免税和離島免税三塊牌照，“含金量”自然無需多言。

關於中國中免的歷史，其實最早可以追溯到1979年由國務院批准並授權中國旅遊服務公司下設的一個免税處，當初設立的目的是在全國範圍內試點開展免税業務；隨着業務的開展，5年後中國免税品公司正式成立，而這正是如今中國中免的前身；2004年，中免集團和中國國際旅行社總社進行戰略重組，兩者的“合體”中國國旅在2008年正式成立，並在次年上市。

作為當時為數不多擁有免税牌照的免税公司，上市後的中國中免開始快速擴張，其先是在三亞開出了國內首家離島免税店，並在後來逐步將經營面積擴大到了12萬平米；2017年，中國中免又先後收購了日上中國和日上上海51%的股權，從而掌控了浦東機場和首都機場這兩座全國流量最高的機場免税業務，並在2018年剝離了旅遊業務，開始專心經營免税業務。

隨着業務佈局的逐漸成熟，再加上近幾年國家大力扶持免税業務，中國中免“躺賺”的能力開始顯現。

以被疫情肆虐的2020—2022年為例，在一眾餐飲、旅遊甚至商超企業紛紛虧損的時候，中國中免卻依舊保持着不錯的利潤。

根據歷年財報數據顯示，中國中免在疫情肆虐的三年期間，實現營收526億、676.8億和544.3億，實現淨利潤為61.4億、96.54億和50.3億，三年的毛利率分別為40.64%、33.68%和28.39%，淨利率則分別為13.95%、18.95%和11.37%，雖然2022年業績有所下滑，但主要是受到疫情的影響，無論是從淨利潤還是利潤率司機開來看，中國中免的賺錢能力都非常強勁。

或許是資金看到了免税行業背後的潛力，中國中免在2018年決定剝離旅遊業務之後，股價便開始逐步走高；到了2020年之後，其股價更是開啓“飆漲”模式，從2020年3月最低的63.28元/股一路飆升到了2021年2月最高的401.28元/股，股價在不足一年的時間裏便翻了超過6倍，市值最高達到了8302億，如今亮眼的表現更是被投資者冠以“免税茅”之稱。

然而，正當大家期待着中國中免的股價能繼續走高、衝擊萬億市值的時候，沒想到其股價的巔峯卻“定格”在了2021年2月份。

“免税茅”跌落神壇？

中國中免強勢的股價表現，在2021年2月創出了401.28元/股之後便戛然而止。

截至6月8日收盤，中國中免股價報收117.58元/股，總市值僅為2432億；拉長週期來看，自進入2023年以來中國中免的股價已經跌去了45%，而且和2021年的高點相比更是直接“膝蓋斬”，市值更是蒸發超過了5800億。

如果説中國中免股價大幅回撤的背後有着當初“基金抱團”瓦解的因素，但是如今距離“基金抱團”瓦解已經過去了兩年，中國中免的基金持倉家數也已經趨向穩定，按理來説基金對於中國中免的影響已經越來越小；而且，今年以來疫情管控已經放鬆，消費呈現強勢復甦的態勢，作為免税行業龍頭的中國中免應該最為受益，為何中國中免的股價卻依舊還是“跌跌不休”？

要解釋中國中免股價為什麼會持續回落，這或許就又要回到源頭——中國中免的經營模式來進行分析了。

上面的內容有提到，中國中免之所以能夠在疫情期間實現“躺賺”，除了因為有免税牌照這一重要護城河之外，更重要的因素其實是其在三亞免税店的佈局以及掌控了浦東機場和首都機場這兩座全國流量最高的機場免税業務；根據財報顯示，2022年中國中免在海南地區的營收為347.1億，上海地區的營收為141.4億，營收佔比分別為70.43%和28.7%，兩者合計超過了99%。

疫情暴發的三年，雖然封控對中國中免的正常經營造成了一定的影響，但其實中國中免是三年疫情的最大受益者。

先來説中國中免在三亞的免税業務。根據媒體統計，疫情前中國消費者的在海外地區的奢侈品消費佔比能達到80%，但由於封控的原因，消費者對於奢侈品的消費不得不轉移到海南，而中國中免在三亞的免税業務也開始“激增”，根據財報數據顯示，2020年中國中免海南地區的營收為299.6億，但到了2021年就飆升到了471億，營收增幅高達57.2%。

然而，隨着疫情管控的放鬆，消費者又能夠到外國消費，這對中國中免的海南免税業務產生了不小的影響。

根據財報顯示，在疫情管控徹底放開的一季度，中國中免實現營收為207.7億，同比增長了23.76%，雖然營收重回增長區間，但卻要低於2021年28.67%的營收增速，而且一季度淨利潤為23.01億，同比還下滑了10.25%。

再來説中國中免的機場免税業務。雖然疫情對於機場的人流影響很大，由於出入境客流斷崖下滑，2019年至2021年，曾撐起中國中免營收半壁江山的機場渠道佔比從64.6%鋭減至24.9%，但或許是因禍得福，2021年，中免與上海機場簽訂了補充協議，從“優先保障機場旱澇保收”到“優先保障免税店不會鉅虧”，直接扭轉了中國中免為機場長期“打工”的尷尬局面。

然而，隨着疫情管控的放鬆，國際出行已經沒有了限制，掌握人流的機場又再次回到了強勢地位，在2025年協議結束之後，中國中免很可能又要回到曾經為機場“打工”的局面了。

還有投資價值嗎？

看完了上面的內容，相信大家也知道為什麼在疫情管控放鬆之後，中國中免的股價會不漲反跌了。

實際上，3年的疫情對於中國中免而言起到了催化劑的效果——疫情管控帶來的促消費政策、限制出境給海南帶來的人流以及機場出入境客流斷崖下滑讓中國中免不需要再為機場打工，每一條對於中國中免而言都是利好，而中國中免也抓住了機會。

然而，疫情總會有結束的時候，隨着2022年年末疫情管控的逐步開放，中國中免也就隨之失去了這些催化劑，股價回落、業績下滑也就在情理之中了。此時，可能很多人會有疑問——沒有了疫情的催化，中國中免還有投資的價值嗎？

其實，很多人之所以選擇投資中國中免，看中的實則是其擁有的免税牌照這一核心護城河。在上面的內容中提到，任何需要牌照經營的行業，天然就具備着極深的護城河，往往會更容易受到資金的青睞，而在免税行業，目前國內總共就只有10張免税牌照，而中國中免同時擁有機場免税、市內免税和離島免税三塊牌照，核心競爭力很高。

但據侃見財經梳理發現，隨着免税業務的大力推廣，目前免税牌照已經有開放趨勢，中國中免的免税牌照護城河正在下降。近年來，越來越多大型企業開始瞄準免税業務，像北京的王府井在2020年6月就擁有了免税品經營資質，而像格力地產、百聯集團等都已經在進軍免税行業，雖然經營的地區並不相同、不會對中國中免分流，但這也證明免税牌照的稀缺性在下降。

此外，海南將在2025年前適時啓動全島封關運作，對於中國中免也將產生巨大的影響。根據文件顯示，2025年海南將對島內居民消費的進口商品實行零關税正面清單管理，允許島內居民免税購買清單上的產品，屆時整個海南島大部分的商品都會是免税，而中國中免在海南當地的免税優勢將會越發不明顯，只能通過商城位置、規模效應來搶奪市場。

整體而言，中國中免的主要競爭優勢是建立在3張免税牌照之上，無論是海南當地的免税業務還是機場的免税業務都是如此，而隨着目前免税牌照管控的放鬆，越來越多的企業開始瞄準免税行業，中國中免的競爭優勢也隨之在下降。

從數據來看，近兩年中國中免的“固定資產+在建工程”正在快速增長，在2019年時，中國中免的“固定資產+在建工程”為20.88億，而到2022年，中國中免的“固定資產+在建工程”就增長到了72.86億，4年時間翻了超過3倍，很顯然，隨着免税牌照的逐步放開，沒有了牌照的“壟斷優勢”之後，中國中免希望通過擴建商場、跑馬圈地來穩固自己的市場地位。

不過，近幾年商超行業的發展勢頭也並不好，而如今越來越像大型免税連鎖商超的中國中免，又真的選對方向了嗎？