Keep上市，“運動科技第一股”成色如何？_風聞

自2022年開始，Keep三闖港交所，終於即將如願，作為“運動科技第一股”登陸港交所。

6月30日，港交所公告顯示，Keep於今日起至7月5日招股，計劃全球發售1083.9萬股。其中國際發售975.5萬股、中國香港發售108.4萬股，發售定價區間為每股28.92-61.46港元，另有15%的超額配股權。中金公司為Keep此次上市保薦人，預期股份將於7月12日開始在香港聯交所買賣。

那麼，“運動科技第一股”Keep的成色如何呢？

超五成收入靠自有品牌運動產品銷售

從業務上來看，Keep主要通過自營的運動健身App“Keep”為用户提供全面的運動健身解決方案，並提供健身智能設備銷售/健身消耗品銷售/健身知識付費等各項服務。

從招股書披露的信息看，Keep的收入包含自有品牌運動產品、會員訂閲及線上付費、廣告及其他業務三大業務板塊構成。其中，自有品牌運動產品業務板塊是公司最大收入來源，從2019年至2022年，該項業務的整體佔比分別為59.7%、57.5%、52.9%和51.4%，雖然整體佔比有所下滑，但依舊為公司貢獻了五成以上的收入，連續四年成為公司第一大收入來源。

數據顯示2019年至2022年，Keep自有品牌運動產品的收入分別為3.96億元、6.37億元、8.72億元和11.37億元，近三年該項業務同比增速分別為60.8%、37%和30.3%，增速呈現下滑的趨勢。

會員訂閲及線上付費是公司第二大收入來源，同時也是三年來收入增速最高、營收貢獻增幅最大的業務板塊。具體來看，2019年至2022年，該項業務板塊營收為1.51億元、3.38億元、5.58億元和8.94億元，在總營收中的佔比分別為22.8%、30.5%、34.4%和40.4%，近三年收入同比增速分別為123.4%、65%和60.4%。

廣告及其他業務為Keep貢獻了很少的營收，且在2022年收入出現負增長的情況，在總收入佔比從2019年的17.5%，下滑至2022年8.2%。

虧損收窄，但尚未實現自我造血

從招股書披露的數據看，Keep依舊虧損狀態，尚未實現自我造血的能力，而這一點恰是外界質疑Keep商業模式的癥結所在。

從利潤端來看，2019至2022年，公司實現淨虧損分別為7.35億元、22.44億元、29.08億元、1.05億元，經調整淨虧損分別為3.66億元、1.06億元、8.27億元、6.67億元。雖然公司虧損在大幅收窄，但依舊處於虧損經營的狀態。

從上圖可以看出，相比前兩年，公司2022年虧損大幅收窄，年度虧損率從2021年的-179.6%，收窄至2022年的-4.7%，儘管虧損不斷縮窄且目前已逐漸接近正向盈利，但公司目前依舊處於虧損經營的狀態。

Keep增收不增利背後，與高企的費用有直接關係。用户獲取和留存需要持續的營銷和品牌推廣。Keep通過在第三方應用程序投放廣告來獲取和留存用户。

2019年至2022年，Keep銷售及營銷開支分別為2.96億元、3.02億元、9.56億元和6.46億元，營銷費用率分別為44.6%、27.3%、59%和29.2%。

營銷費用持續的大額支出，也幫助公司實現了用户規模的增長，Keep平均月活用户從2019年的2177萬，增長至2022年底的3639萬。不過值得關注的是，2023年一季度，Keep平均月活用户同比、環比均出現了不同程度的流失，從2022年第四季度的3164萬減少至今年一季度的2626萬。

Keep還面臨調動用户運動積極性和提升留存率的問題。

招股書披露，2019年、2020年、2021年及2022年，每名月活躍用户的月均鍛鍊次數分別為4.3次、5.0次、4.1次及4.8次。在公共衞生事件期間，人們運動提升身體素質的意識增強，居家鍛鍊的時間充足，但Keep每名月活躍用户的鍛鍊次數並未實現實質性增長，相反，人們在出行自由後，迴歸線下健身的概率增大，2019年至2022年，Keep每名訂閲會員的月均鍛鍊次分別為13.5次、10.9次和、7.2次及7.8次，這也從側面是説明線下健身對Keep的衝擊。

同時，Keep平均月會員留存率也在下降，2022年平均月會員留存率為65.3%，較近四年73.3%的峯值，下降8個百分點，Keep在用户留存方面還需更加努力才行。

需要注意的是，2021年，Keep的營銷費用同比增速高達217%，這短視頻平台線上健身、“劉畊宏”等競對的快速崛起對Keep造成競爭壓力有關，在用户流量的爭奪上，Keep投入了大量的資金，而這部分營銷開支的大幅增長，也直接導致了2021年的鉅額的虧損。到了2022年，相比2021年，Keep明顯壓縮了營銷方面，這也幫助公司實現了虧損的大幅收窄。

此外，Keep在研發方面的開支呈現上升的趨勢。2019年至2022年，公司的研發開支分別為1.94億元、1.7億元、3.56億元和5.37億元，研發費用率分別為29.3%、15.2%、22%和24.3%。未來，公司研發開支或將進一步增加。公司表示，公司將進一步改善技術基礎設施以及創新產品的研發。同時，公司本次公開發行所得金額的35%也將在未來三年用於研發，以提高公司智能健身產品的開發。

Keep能獲得二級市場投資者青睞嗎？

從在線健身賽道看，中國在線健身市場空間巨大，競爭對手也不少。

灼識諮詢數據顯示，2022年中國在線健身市場的空間為人民幣4,556億元，預計2027年提升至人民幣12,854億元，期間CAGR為23.1%。根據灼識諮詢，2022年中國在線健身市場佔中國整體健身市場的比重為48.4%，預計2027年這一比例將提升至61.8%。

根據灼識諮詢，以月活計，2022年前十大線上健身內容平台在中國市場的市佔率為75%，Keep在中國健身人羣在線健身應用程序市場及智能健身設備市場中的市場份額分別為30.8%及25.7%，處於行業第一。作為國內在線健身賽道頭牌玩家，Keep具備一定的品牌優勢。

但Keep面臨的競爭也不少。在健身課程和會員方面，Keep面臨短視頻平台健身博主等羣體的競爭；在運動產品銷售方面，既面臨傳統運動品牌方的競爭，又面臨天貓、京東等電商平台的競爭；智能產品銷售方面，則需要和蘋果、華為、小米等科技公司的競爭。

Keep如何向市場證明自身具備盈利能力至關重要。

Keep上線以來，持續的虧損看外界質疑其商業模式是否走得通，Keep師是否具備自我造血的能力被格外的關注。

通常情況下，毛利率越高的話，説明該公司的盈利能力越強，企業的利潤越大，也説明企業的產品具有較好的競爭力。2019年至2022年，Keep總毛利率分別為41.1%、45.1%、41.8%和40.7%，整體有下滑的趨勢。毛利率下滑，與會員訂閲及線上付費內容毛利率下降有關，同時公共衞生事件對Keepland業務造成負面影響，使公司廣告和其他分部的毛利率下降。

從上圖可以看出，2019年和2020年，Keep自有品牌產品毛利率維持在21%左右，在各項業務板塊中領先，在2021年和2022年，會員訂閲及線上付費內容毛利率逐漸上升，渠道自有品牌產品成為毛利率最高的業務板塊，公共衞生事件影響解除，Keep要如何留住用户，以及提升用户滲透率將直接影響公司的盈利能力。

從招股書披露的數據看，Keep會員滲透率從2019年3.5%上升至2022年的10%，這一點説明Keep將免費會員轉化為付費會員的能力還是不錯的，這與公司在健身課程、PGC（專業創作內容）和 PUGC（專業用户生產內容）上的內容打磨密不可分。未來，公司需要持續不斷地增強優質內容輸出，讓更多用户願意掏腰包付費。