中航上大毛利率承壓遠弱同行：銀行借款劇增，現金流壓力大_風聞

《港灣商業觀察》施子夫  王璐

7月28日，中航上大高温合金材料股份有限公司（以下簡稱，中航上大）迎來創業板首發上會。

對於這家重要基礎材料企業而言，近三年營收與淨利潤表現不俗，但毛利率無疑與同行比還有較大提升空間。

與此同時，中航上大的銀行借款增加較大，貨幣資金及經營活動現金流為負，公司償債能力還呈現了弱於同行的窘境。而且，在龐大的借款飆升同時，公司研發費用率反而持續下滑，這側面也表明公司研發投入方面逐漸不足。

據悉，中航上大主要從事高温及高性能合金、高品質特種不鏽鋼等特種合金產品的研發、生產和銷售，實現了高温合金等國家關鍵戰略材料的高質量、低成本、短週期生產交付，主要產品交付形態為鍛棒件、鍛扁件、餅鍛件、環鍛件、軸鍛件等自由鍛件，公司產品廣泛應用於航空航天、燃氣輪機及汽輪機、核工程、石油化工等軍用及民用領域高端裝備的生產製造。​

毛利率2022承壓，弱同行10個百分點

2020年-2022年（報告期內），中航上大實現營業收入分別為5.60億元、9.12億元以及12.86億元；淨利潤分別為1884.46萬元、6922.33萬元以及1.07億元。

在營收及淨利潤高增長的同時，中航上大的毛利率也波動大增，分別為8.48%、18.55%及17.00%。

公司表示，2021年，公司高温合金產品收入1.86億元、軍品收入2.46億元；2022年，公司高温合金產品收入3.88億元、軍品收入4.60億元。上述產品已成為公司收入及毛利增長的主要動力。2021年及2022年，公司毛利率水平整體呈增長趨勢，表明了公司盈利能力有所提升，隨着發行人產品結構持續優化、產品研發不斷取得突破，公司未來發展具有較強可持續性。

不過，需要注意的是，2022年中航上大毛利率下滑態勢多少令人擔憂，細看的話，三大產品毛利率都下滑不小：高温及高性能合金毛利率同比下滑4.71%；高品質特種不鏽鋼毛利率同比下滑5.75%；其他產品毛利率同比下滑10.56%。

中航上大解釋，2022年，受上游原材料市場價格上升的影響，公司主要產品單位成本有所增加、毛利率出現一定下滑。

與同行業上市公司毛利率對比的話，中航上大則差距尤為明顯。報告期內，同行業上市公司毛利率平均值分別為29.34%、28.99%以及27.27%，也就是説，中航上大毛利率與同行平均值差距了10個百分點。

中航上大指出，公司綜合毛利率低於同行業可比上市公司，主要原因是公司高温及高性能合金正處於快速發展階段，收入佔比與同行業可比公司相比仍處於較低水平。隨着高温合金等產品佔比的進一步提升、公司產品結構的持續優化，預計未來公司綜合毛利率將持續提升。

招股書還披露，公司存貨餘額分別為4.23億元、4.98億元及6.99億元，存貨餘額逐年上升；存貨週轉率分別為1.23、1.62及1.78，低於同行業可比公司平均水平。​

銀行借款飆升，經營活動現金流為負

資金方面，報告期內，中航上大的銀行借款金額（含短期抵押借款、短期質押借款、短期保證借款、長期抵押借款、長期保證借款、長期信用借款及一年內到期的長期借款）分別為2.7億元、2.50億元及4.95億元，借款規模較大。資產負債率分別為48.22%、51.03%及57.47%。流動比率分別為2.13、1.84及2.01，償債能力略低於可比公司。

報告期各期末，公司短期借款分別為1.73億元、1.66億元及1.94億元，佔流動負債比例分別為51.82%、35.17%及27.14%。

借款較大的另一面是，公司貨幣資金尤其2022年所剩不多。報告期內，中航上大貨幣資金餘額分別為6411.04萬元、2082.70萬元及3512.77萬元，佔流動資產的比例分別9.02%、2.39%及2.46%。

此外，報告期內，中航上大經營活動產生的現金流量淨額分別為1710.87萬元、2561.09萬元以及-1.89億元；投資活動產生的現金流量淨額分別為-8240.33萬元、-6363.28萬元以及-602.86萬元。

中航上大認為，2022年度經營活動現金淨流量為負，主要原因系公司收入規模、業務規模的增長導致經營性應收項目增加，尤其是軍品銷售增長較快，對應客户的回款信用期相對較長；同時，為滿足公司業務規模增長的需求，公司對於原材料進行了備貨，疊加原材料價格上漲導致存貨金額增長較快所致。

研發投入方面，中航上大雖然近三年費用不斷增加，但研發費用率無論與自身比，還是與同行比，都差強人意。

報告期各期，公司研發費用分別為3743.19萬元、3792.56萬元及5179.26萬元，佔營業收入比例分別為6.69%、4.16%及4.03%。三年時間，研發費用率下滑了2.66個百分點。

同一時間，同行業可比公司研發費用率平均值分別為5.80%、6.18%以及5.61%。公司認為，2021年、2022年研發費用率略低於同行業可比公司平均水平，主要因研發費用中的材料費用低於可比公司所致。返回料循環再生技術為發行人的核心技術，研發活動形成的材料大部分均可作為返回料重新投爐使用或直接對外銷售，形成廢料金額相比對較小；對於研發活動形成的返回料，公司按材料成本衝減研發費用。

種種來看，在營收及淨利潤保持不錯增長的同時，中航上大毛利率、現金流及研發費用率都有所承壓。如何扭轉這些欠佳指標，決定着公司未來總體是否穩健發展。（港灣財經出品）