陳序平時代，龍湖挺住了_風聞

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冰山之前，龍湖地產已調轉航向。

一年前，龍湖地產標誌性人物吳亞軍尚未隱退，她在龍湖2022年中期業績發佈會上談到，“泰坦尼克號撞到冰山的時候，你再想調頭已經來不及了，一定要在沒有看到冰山的時候就有所應對。”

此後地產行業波動起伏，觸礁者撞山者無數，龍湖也在市場關鍵轉折階段從吳亞軍邁入陳序平時代。一年過去了，陳序平治理下的龍湖沿着吳亞軍制定的路線圖，加速遠離冰山，成為民營房企中具備穿越週期能力的極少數。

8月14日，龍湖集團提前償還一筆17億元境內債的消息，獲得市場廣泛關注。數天後，龍湖集團在2023年半年報業績説明會上，再次向市場展示了集團穩健的資產負債表和業務經營現狀。

財報數據顯示，截至2023年6月底，龍湖集團的綜合借貸總額為2070.9億元，平均借貸成本4.26%，保持行業低位；淨負債率為57.2%，現金短債比為1.96，剔除預收款的資產負債率61.9%，創近五年新低，並連續七年滿足“三道紅線”要求。

龍湖之所以能穩住負債率，主要源於其良性現金流支撐的償債能力。龍湖集團CFO趙軼稱，龍湖今年債務壓力已經過去了，明年到期的銀團貸款大概還剩下80億港元，集團正計劃按部就班的去償還。明年龍湖到期債務可能在230億元左右，公司有充分的資源去償還。

債務壓力持續壓降背後，龍湖集團開發、運營、服務三大業務戰略紅利釋放，利潤結構從開發向非開發、從強週期向弱週期傾斜明顯。

這樣一來，即使地產市場仍處修復時期，但龍湖集團所錨定的利潤結構能將自身經營風險降到最低，以穩定的銷售回款率和非開發業務貢獻比，驅動地產優等生不斷刷新績點。

償債有力，信用升級

龍湖集團提前償還債務的舉動，表明了龍湖有足夠的現金流用以償還債務，這與近期深陷債務違約事件的房地產企業形成了鮮明對比。同時，相較於去年置身地產週期波動和更換掌門人之時的調整狀態，龍湖集團如今更顯穩健持重。

去年十月，龍湖集團宣佈實控人吳亞軍辭任董事會主席等職務，擔任龍湖戰略發展顧問。吳亞軍的退出，恰逢龍湖三大業務框架搭建二十週年，加之房地產市場走弱陰影，這似乎給資本市場傳遞一個信號，龍湖的一個時代已經終結。

在房企中，尤其是民營房企，龍湖憑藉審慎的資產負債表和現金流量表，多年來一直保持優等生的形象。這家有着房地產西南王之稱的民營房企，背後其實靠女強人吳亞軍支撐。

隱退後，吳亞軍把龍湖交棒給內部成長起來的職業經理人陳序平打理，在程序上完成第一代與第二代的權利交接。彼時，龍湖面臨的隱憂並不小，在銷售端走弱的情況下，龍湖的有息債務增加，經營現金流量消耗加劇，現金短債比下降，維持三道紅線綠檔壓力上升。

結果證明，吳亞軍之後，陳序平頂住了壓力。在供貨端充足的情況下，龍湖的現金轉化能力在線，實現地產開發業務基本盤跑贏同業。

龍湖集團董事會主席兼CEO陳序平在龍湖業績説明會上提到，上半年，龍湖集團在供貨端做了充足準備，上半年可供銷售的貨源達2400億元，下半年還有800億元的新供貨源可以入市。全年可以提供超過3200億元的可售貨源。

負債方面，2023年7-8月，龍湖已累計償還共計83.7億元公司債。龍湖集團表示，2023年內境內到期公司債已基本還清，僅餘11月到期的1.19億元。此外，公司將於2024年1月到期的153億港元銀團貸款，也已提前償還72億港元，並計劃在年內全部提前償還剩餘部分。截至2026年底，龍湖無境外到期債券。

經營有序，融資暢通，償債有望，風險抵補充足，讓龍湖在一眾房企中顯得格外獨特。龍湖的穩定性從相關評級中可以窺見，龍湖集團是國內唯一一家獲得境內外全投資級評級的民營房企。

截至2022年底，標普、穆迪分別給予龍湖BBB-、Baa2的投資級評級；中誠信（AAA）、新世紀（AAA）展望均為穩定。今年6月，惠譽評級已將龍湖集團的展望從“負面”上調至“穩定”，並確認了其長期外幣發行人違約評級(IDR)、高級無抵押評級，及其未償付高級票據的評級為“BBB”。

惠譽認為，龍湖集團在監管層政策和其龐大的無抵押投資物業組合的支持下，加強了銀行融資渠道，儘管國內房地產行業的資本市場融資渠道有所收窄，龍湖集團的財務靈活性仍然很強。

信用評級的提升，適度的槓桿，以及穩健的現金流管理，有助於龍湖集團進一步降低融資成本，改善負債結構，驅動集團穿越週期。

中金公司在7月下旬將龍湖集團目標價上調至26.33港元，其正是看好龍湖集團在穩健財務加持下，地產開發主業平穩發展，多元業務多點開花，有助於提振龍湖集團利潤與現金流，助力估值釋放。

多元業務，穿越週期

上半年業績數據顯示，龍湖實現營業額620.4億元，上年同期為948.05億元；實現股東應占溢利為80.6億元，上年同期為74.8億元。上半年，龍湖集團實現地產開發合同銷售同比增長15%至985.2億元，銷售回款率超100%。

在其他民營房企陷入流動危機時，龍湖依然能繼續拿地，維持營收利潤基本盤穩定，主要歸於龍湖早期的資本積累，以及錨定的多元化、弱週期戰略路線。

龍湖地產於1996年前後進軍地產領域，從大本營重慶起家，隨後以北京為外擴核心，業務逐漸輻射全國。核心業務戰略上，龍湖地產2002年之前完成住宅、商業、物業三大業務板塊佈局。

二十年跑馬圈地，龍湖系勢力遍佈全國，無論是住宅還是商業項目，龍湖成為頭部房企的一張代表性名片。尤其是在房地產業下行週期中，龍湖擁有民企房企中最佳信用評級，三道紅線始終能均保持綠檔。

原因何在？

拆解龍湖的業績指標可以發現，儘管龍湖的營收和利潤水平仍未恢復到前期峯值，但在當下地產市場環境中，龍湖的表現可圈可點。其中，非開發業務的利潤貢獻上升，幫助龍湖維持較高毛利水平， 增加經營確定性。

龍湖的三大業務板塊為地產開發、商業運營及租賃、物業管理，當前地產開發仍為業績核心支撐，權重最高。近八年，龍湖開啓業務轉型，降低地產開發佔比，提升商業運營和物業業務佔比。陳序平更是直接定下KPI，爭取5年以內龍湖集團非地產開發業務利潤佔比將在50%以上。

數據顯示，2015年至2022年，龍湖地產開發板塊的營收佔比為94.11%、93.2%、93.36%、93.66%、92.78%、91.7%、89.74%、90.6%。商業運營及租賃業務收入佔比從2015年的2.96%升至2022年的4.74%，物業管理收入佔比從2.93%升至4.66%。

2023年上半年，龍湖地產開發實現營業額498.7億元，營收佔比為80.38%；運營及服務業務組成的經營性收入實現122億元（不含税），同比增長10.4%，營收佔比19.62%。

結合利潤貢獻值看，龍湖集團2023年上半年由運營及服務業務組成的經營性利潤佔比已經過半，利潤結構更加優化。隨着龍湖地產的商業服務戰略推進，地產開發業務佔比可能會繼續下降，而商業運營和物業管理貢獻值會上升。

運營及服務板塊走出趨勢的同時，地產開發板塊也開始出現提振跡象。數據顯示，截至2023年7月末，龍湖集團累計實現總合同銷售金額約1101.2億元，同比增加61.09%，合同銷售面積約659.4萬平方米，與大多數國有同業持平，遠超大部分民營開發商。

龍湖集團的合同銷售額可以繼續超過民營開發商，與其堅持聚焦高線戰略，不斷擴充土地儲備，息息相關。

克而瑞數據顯示，2023年前5個月，其統計的城市中，總價1000-3000萬元、3000-5000萬元、5000萬元以上的新房高端住宅成交套數同比持續增長，漲幅分別為45%、13%和35%。

上半年，龍湖集團新項目的去化率達70%，在成都、天津、合肥、蘇州等高能級城市去化表現都不錯，拉動了全集團業績的整體提升。龍湖在26個城市的銷售排名進入了前十名。

龍湖集團管理層在業績説明會上表示，龍湖針對改善性需求，調整、打造了一系列適合改善性需求的產品。其中，在成都打造的改善型產品，開盤去化接近100%；在上海打造的改善型產品，開盤去化超過90%。

這意味着，地產市場需求開始分化，改善類及高端產品的市場份額逐漸爬升。龍湖則敏鋭捕捉到市場需求的變化，成為第一批煥新高改產品線的房企之一。據惠譽估計，龍湖集團擁有接近三年的可出售土地儲備，其中80%以上覆蓋中國一二線城市。

錨定三大航道，龍湖集團的毛利水平、現金流便有了支撐，穿越週期也多了一份底氣。

今年上半年，龍湖實現毛利額139億元，毛利率為22.4%，毛利率在行業處於領先水平。對此，龍湖集團管理層解釋，報告期內龍湖智慧生活等業務毛利率較高，助力公司毛利率提升。

當龍湖集團聚焦經營性現金流目標時，多元航道也會為其帶來源源不斷的現金流，這讓龍湖可以減少甚至不再依靠拉昇負債規模驅動業務增長，負債結構優化也能增添更多主動性。

處於時代鉅變中，龍湖優等生的光環繼續閃耀。冰山漸遠，一切才剛剛開始。