關鍵指標回正的恆瑞醫藥，業績仍未回到三年前_風聞

營收及淨利潤增速回正，創新藥收入佔比創新高、海外BD連下兩城…單拎出來一項都能讓上市藥企的股價翻紅好幾天，然而在半年報中囊括這些亮點的恆瑞醫藥卻在資本市場感到寒意陣陣，股價不漲反跌，這究竟是錯殺，還是恆瑞的瑕仍掩瑜呢？

最新中報顯示，恆瑞醫藥上半年實現營業收入111.68億元，同比增長9.19%；歸母淨利潤23.08億元，同比增長8.91%，一掃去年半年報營收和淨利潤雙降的陰影。值得注意的是，此次恆瑞醫藥的業績增長，主要靠創新藥的銷售收入驅動：報告期內，恆瑞醫藥創新藥收入佔整體收入的比重達到44.4%，距離50%的分界線已經非常接近。根據恆瑞醫藥此前的員工激勵計劃，其第二批解鎖條件之一就是：2023年公司創新藥收入達到105億元，而僅上半年創新藥收入已經達到了49.62億，小目標幾乎是唾手可得。

然而，恆瑞醫藥在創新藥上的高歌猛進仍無法對沖仿製藥業務的下滑。雖然恆瑞醫療二季度單季度的營收同比增速創下了兩年來的新高，達到19.51%。但遺憾的是，這只是在去年低基數襯托下的高增長。在營收數據上，二季度環比一季度只微增3.35%，歸母淨利潤更是環比下跌了13.72%。若將時間線拉長，恆瑞醫療2023年半年報中的營收和淨利潤表現甚至不及2020年同期水平。

分析原因，無外乎集採導致的仿製藥業務下滑和創新藥推廣導致的銷售費用上升。

公開資料顯示，第二、第四批集採續約、第七批集採執行均在2022年10月落地，然而恆瑞醫藥核心大單品注射用紫杉醇(白蛋白結合型)、 醋酸阿比特龍片卻在第二批集採因中遭遇多數省份續約丟標，導致兩大單品23年上半年的銷售額，同比減少5.23億元。此外，第七批集採雖然只涉及了四款恆瑞非主要產品，但上半年銷售額也同比減少了5.78億元。

另一方面，今年上半年恆瑞醫藥有三款創新藥上市，包括PD-L1阿得貝利單抗、DPP-4藥物瑞格列汀、奧特康唑，新藥推廣帶來銷售費用的增加，這使得恆瑞醫藥半年報中的銷售費用仍然高達36.78億，不僅佔收入的比例高達33%，而且相比於去年同期增長了12%，對比來看，報告期內，恆瑞醫藥累計研發投入為30.58億元，其中費用化研發投入23.31億，同比增長6.73%。顯然，恆瑞上半年的銷售費用增速高於營收和研發投入的增速。

值得注意的是，在恆瑞將近37億的銷售費用中，學術推廣、創新藥專業化平台建設等市場費用就高達20.19億元，比去年同期增加了26.87%。而學術推廣正是眼下這場醫藥反腐風暴核查的重點。儘管恆瑞醫療在中報中表示要“進一步加強資源整合，全面落實學術合規推廣”，但從歷史來看，恆瑞醫療的“帶金銷售”早有前科。2020年，浙江省麗水市蓮都區人民法院公佈的判決書顯示，恆瑞旗下新晨醫藥的醫藥代表向浙江麗水市中心醫院原麻醉科主任雷某行賄近300萬元。2021年，恆瑞又因涉嫌虛構費用，被財政部“點名”，涉及金額總計近420萬元。

作為醫藥“一哥”，恆瑞醫藥樹大招風的同時又疊加了“黑歷史”，也難怪股價帶頭下跌。自7月中旬醫療反腐持續推進以來，恆瑞遭遇了“深圳辦事處被端”、“數據被拿走”等傳言困擾，雖然恆瑞醫療事後在投資者互動平台進行了闢謠，表示，“近期傳言不屬實，公司及下屬分子公司、及所有派駐機構沒有網傳情形，公司已向公安機關報案，並得到受理。二級市場短期股價波動受多重因素影響，公司日常經營管理和業務狀況一切正常。”但7月31日恆瑞醫藥大跌9.11%仍讓廣大投資者心有餘悸。到了8月份，恆瑞醫療延續了下跌行情，即使有亮眼中報護體，截至8月22日，恆瑞醫藥月內仍累計下跌了12.18%。

或許對於恆瑞來説，如何安然度過反腐風暴，才是眼下最重要的事情。