高度依賴加盟商，毛利率低至5.7%，夢金園能否圓夢港交所？_風聞

近段時間以來，黃金價格起起伏伏。在經歷了零售價漲破600元/克後，進入10月，金價又發生大跳水。10月17日，據金投網，老鳳祥黃金報價603元/克，上海中國黃金報價580元/克。

也正是在這個節骨眼上，夢金園黃金珠寶集團股份有限公司（以下簡稱“夢金園”）向港交所遞交招股書，中信證券為獨家保薦人。

不過，在黃金市場不穩定的背景下，夢金園自身還存在毛利率不高，且嚴重依賴加盟商等問題，那麼能否輕鬆圓上市夢呢？

01 上市之路一波三折

據天眼查APP，夢金園創立於2000年。主要從事“夢金園”品牌黃金珠寶首飾的設計研發、生產加工、批發零售及品牌加盟業務，產品以高純度黃金首飾為主，兼營鑽寶玉石鑲嵌、K金、鉑金等飾品。

據其招股書援引弗若斯特沙利文數據，2018年起至2022年，其是唯一一家連續位列中國黃金協會“中國黃金首飾加工量十大企業”和“中國黃金珠寶銷售收入十大企業”排名的黃金珠寶品牌，且雙項排名均列前五位。

此次向港交所遞交招股書，並不是夢金園第一次衝擊資本市場。

2020年9月，夢金園曾申請於深交所掛牌上市，保薦機構為中泰證券。2021年6月21日，夢金園更新招股説明書。不過在四個月後，申請未獲證監會通過。

緊接着，在2021年11月，夢金園第二次IPO上會，又未獲通過。發審委在三個問題上對夢金園表達了質疑。一是主營業務收入主要來自加盟模式；二是存在對黃金飾品和K金飾品的以舊換新業務，佔當期相關產品主營業務收入比例較高；三是存貨賬面價值金額較大，佔總資產比例較高，存貨週轉率逐年降低。

對於此次衝擊港股，夢金園表示，是為了更好地接觸多元化和全球投資者並獲得更多國際認可。

而針對先前證監會的質疑，在招股書中，夢金園表示，公司董事認為，中國證監會的意見已不再適用此次港股IPO。根據弗若斯特沙利文信息，關於中國證監會質疑的以舊換新業務佔比較高，該業務於黃金珠寶製造商及品牌中屬普遍現象。此外，弗若斯特沙利文證實，與業內其他主要企業相比，夢金園該業務做法並無重大異常之處；關於中國證監會質疑的庫存單價差異，公司對此問題進行徹查，得出結論認為，差異主要是由於A股申請提交的材料在未充分澄清情況下於詮釋上有差異。

02 盈利能力弱於同行

招股書顯示，2020年-2023年前六個月（以下簡稱“報告期”），夢金園的營業收入分別為108.34億元、168.71億元、157.24億元、93.16億元，整體呈增長趨勢。

但與此同時，其盈利能力堪憂。同期其淨利潤分別為1.74億元、2.24億元、1.81億元和1.06億元。淨利率分別僅有1.6%、1.3%、1.1%、1.1%，剛剛過了1%的門檻。

值得注意的是，在2022年，其營收和淨利潤均雙雙下滑，這意味着其業績並不十分穩定。而且在今年上半年，雖然其營收同比增長38.67%，但歸母淨利潤1.04億元，僅同比增長3.53%。

淨利率一直處於低位，主要與其較低的毛利率有關。報告期內，夢金園的毛利率分別為5.9%、3.2%、4.8%、5.7%。而根據同行公司週六福近期在A股提交的招股書，其2020年-2022年的毛利率分別為37.62%、34.92%、39.22%，金夢園還不及對方的一個零頭。

不光是週六福，財報顯示，2022年，周大福、周生生、六福集團的毛利率分別為23.4%、26.3%、27.6%，均遠超夢金園。其淨利率分別為7%、2.15%、11.86%，也均高於夢金園1.1%的淨利率。

對此，夢金園曾解釋，這主要受產品結構、銷售模式及品牌溢價等因素影響。黃金產品的毛利率低於鑲嵌產品，加盟模式的毛利率低於自營和電商模式，因此產品結構和銷售模式導致公司毛利率較同行業可比公司低。

招股書顯示，截至2023年上半年末，夢金園共有2756家加盟店及35家自營店，總共2791家店，加盟店佔比98.75%。

加盟商也貢獻了夢金園的大部分的收益，報告期內，來自加盟商和省級代理的收益合佔總收益的94.3%、87.6%、94.4%及95.1%。夢金園表示，作為增長戰略的一部分，公司擬於現時經營的地區以及尚未開展業務的新地區進一步設立更多加盟店。

不過，這也存在着一定的風險因素。一方面是賬期風險。數據顯示，報告期內，來自加盟商和省級代理的應收款項分別為0.89億元、0.98億元、1.31億元以及1.2億元。

另外，夢金園表示，公司對加盟商及省級代理的營運控制權有限，如果公司無法維持或進一步發展與加盟商及省級代理的合作，或加盟商及省級代理未能提供令人滿意的服務，也可能會影響公司的經營業績。