三隻松鼠轉型之困：自相矛盾的高端性價比，收入潰敗時大幅降研發_風聞

《港灣商業觀察》廖紫雯

近日，三隻松鼠股份有限公司（以下簡稱：三隻松鼠，300783.SZ）發佈三季報，顯示第三季度業績回暖等情況，但前三季度整體而言，公司營收仍然保持下滑態勢，有投資者直言，“今年的業績增長是‘省’出來的”。

戰略轉型之下的三隻松鼠，全品類、全渠道發展如何？高端性價比戰略如何獲得平衡？此外，研發費用的大降到底孰對孰錯？​

營收欠佳，利潤被券商下調預期

2023年前三季度，公司實現營收為45.82億元，同比下降14.07%；實現歸母淨利潤為1.70億元，同比增長81.42%。

其中，2023年第三季度，公司實現營收16.89億元，同比增長38.56%；淨利潤1600.94萬元，同比增長40.86%。

三隻松鼠表示，第三季度，公司堅定且徹底地執行“高端性價比”總戰略，較為徹底地形成了“全品類+全渠道”的全新基本盤，從而實現營收和利潤的雙增長。

公司提及的“全品類”即堅果品類、零食品類、兒童零輔食及功能營養品等在內的多個品類。其中堅果品類包括堅果禮盒、每日堅果、樹堅果、籽堅果、果乾蜜餞等；零食品類包括麪包烘焙、肉食滷味、餅乾膨化、零食禮包等；兒童零輔食及功能營養品包括兒童零輔食、幫助孩子成長髮育的添加鈣鐵鋅等元素的兒童營養品等。

三季報發佈後，安信證券研報指出，三隻松鼠收入取得高增，且季度向上趨勢明確，主因公司在傳統電商轉變流量打法，聚焦單品運營，天貓旗艦店率先開展戰略變革，二季度初顯成效，7月實現雙位數增長；三季度拓展向京東平台，當前逐步企穩；抖音重點佈局垂類運營，加大布局力度，整體增速持續領先，帶動線上整體實現高速增長。線下戰略調整關閉原有投食店及聯盟小店，短期對營收產生一定影響。

同時，安信證券表示，考慮公司戰略定位，將2023年利潤預期由2.03億元調整至1.87億元。預計2023-2025年公司收入增速分別為-6.7%、+28.1%、+30.6%，淨利潤增速分別為44.8%、39.0%、31.7%。

分產品或服務而言，2023年上半年，公司堅果類實現營收16.44億，營收佔比為56.81%，營收同比下降30.50%；烘焙實現營收4.39億，營收佔比為15.16%，營收同比下降27.62%。

時間線拉長來看，據雪球數據，2021年-2022年，公司堅果營收佔比分別為51.77%、56.32%；烘焙營收佔比分別為16.68%、15.55%。

分品牌而言，2023年上半年，公司旗下的休閒零食品牌三隻松鼠實現營收26.60億，營收佔比為91.95%；嬰童食品品牌小鹿藍藍實現營收2.32億，營收佔比為8.02%；其它實現營收為0.01億，營收佔比為0.03%。

同時，“全渠道”即綜合電商、短視頻電商、新分銷、社區零食店等渠道。綜合電商包含淘寶、京東、拼多多、私域社羣等；短視頻電商包含抖音、快手等；新分銷包括區域經銷、線上平台分銷、禮品團購、社區團購等。

2023年上半年，公司第三方電商平台營業收入22.68億元，佔總營收的78.40%。

其中，在營收佔比10%以上的平台情況中，天貓系實現營收8.44億，同比下降29.49%；京東系實現營收6.59億，同比下降41.11%；抖音實現營收4.36億，同比增長28.61%。

半年報中，公司表示平台營收變化主要系年貨節前移及核心品項堅果禮受外部環境影響產能不足而不達預期所致。

但從數據端出發而言，公司天貓系、京東系營收情況遠超抖音，即綜合電商的營收貢獻情況優於短視頻電商。

中國食品產業分析師朱丹蓬對《港灣商業觀察》表示，第一，線上與線下要一體化經營，否則公司的整個發展一定是會遇天花板；第二，線上與線下資源互融共通，這是整個快消品未來發展的這個趨勢以及方向；第三，線上與線下短板互補，可以讓三隻松鼠的護城河更寬更深。

他表示，“在2018年已經給到三隻松鼠這些建議，直到現在，三隻松鼠才去進行全渠道運營，有些太晚了。”​

“省”出來的業績增長？矛盾的高端性價比

在第三季度業績報告説明會上，有投資者直言，“今年的業績增長是‘省’出來的”。

公司表示，“高端性價比”戰略就是要“該省省、該花花、確保品質，降本增效”。新一輪增長是在該戰略指引下，通過產品力的持續增強、運營的精細化、供應鏈的升級、組織的“泛品銷合一”協同所共同造就並具備可持續性的。

對於高端性價比，有投資者提出疑問，“公司的“高端性價比”戰略，怎麼處理好對消費者讓利，又能保持合理的利潤之間平衡？”

公司表示，“高端性價比”戰略的本質是為消費者提供更加質高價優和豐富的堅果零食。產品性價比的提升並非單一讓利，而是通過供應鏈全鏈路的優化確保產品品質的同時實現利潤的溢出，並將這部分利潤讓渡給消費者，從而實現高質的同時兼具性價比。

朱丹蓬直言，所謂的高端性價比，其實就是一個矛盾體。高端怎麼走性價比、高性價比怎麼去走高端？所以如何去匹配整個行業的發展、如何去響應國家高質量的發展，如何去解決自身公司的運營的矛盾，光是提這個高端性價比這個口號沒有用，關鍵的一個問題在於如何去落實規劃、落地變現，這才是三隻松鼠的整體解決之道。

此類戰略下，公司的毛利率並不樂觀。2023年前三季度，公司實現毛利率為24.74%，同比下降10.19%；2022年全年、2023年上半年公司實現毛利率為26.74%、24.97%，分別同比下降8.99%、10.37%。

數據端來看，三年半的時間裏，公司營收連年下滑。據雪球數據，2020年-2022年、2023年上半年，公司實現營收分別為97.94億、97.70億、72.93億、28.93億，分別同比下降3.72%、0.24%、25.35%、29.67%。​

戰略轉型有改變，研發費用下調是對是錯？

2022年4月，三隻松鼠發佈了《關於全面推進戰略轉型升級、邁向高質量發展的重要公告》。該公告指出，2022年以來，公司開始全面推進戰略轉型升級，向高質量發展的新階段邁進，明確了未來十年“聚焦堅果產業，打造多品牌模式，逐步向健康化、數字化、全球化邁進“的戰略新方向。

戰略轉型詳細來看，分別為，1，發展理念的轉型升級——切實提升發展格局，全面升級使命、願景、價值觀；2，發展路徑的轉型升級——以科技為核心，深耕產品和產業，推動一二三產深度融合；3，發展模式的轉型升級——從電商向全渠道轉型，從單一品牌向多品牌轉型，重構品牌力、渠道力與產品力。

就公司提出的以科技為核心而言，據雪球數據，2023年前三季度，公司實現研發費用為1873.88萬，同比下降34.45%。

2022年全年、2023年上半年，公司研發投入分別為3843.91萬元、1262.41萬元，分別同比下降33.20%、44.85%。

與研發費用相對應的是，公司的銷售費用同樣出現了下滑。據雪球數據，2023年前三季度，公司實現銷售費用為8.24億，同比下降31.57%。

時間線拉長來看，2022年全年、2023年上半年，公司銷售費用分別為15.33億、4.99億，分別同比下降26.02%、47.64%。

朱丹蓬指出，這幾年整體去看，三隻松鼠有一定的改變，但是效果並不是非常明顯。將銷售費用、研發費用下調之後，讓公司整個盈利情況出現了好轉，但是從整個高質量發展戰略的角度出發，將研發費用下調，絕對是一個錯誤的戰略。因為整個中國的快消品以後都是走高質量發展的大路，所以將研發費用降低，絕對是一個錯誤的決策。雖然説利潤有所增加，但是讓整個公司的可持續發展受到了很大的阻礙。（港灣財經出品）