SHEIN，真的準備好上市了嗎？_風聞
解码工作室-昨天 23:27
作為一家依靠國內高成熟度服裝供應鏈成長起來的企業，SHEIN的上市備受關注。但這家創立於中國的跨境電商企業，似乎走出了一條與此前中概股完全不同的道路——為擴張和繞開監管赴美上市，在一系列創新的運作後，將自己變成了一家全球化企業。簡單來説，就是改國籍、謀上市。
不過，資本市場最終是否承認更改“國籍”的SHEIN，一切都還是未知數。但不容忽視的是，曾經一路高歌的SHEIN，已經邁入“中年危機”。
股權有“貓膩”？
雖然SHEIN官方對外從不承認上市一説，但在業內人士看來這早已是公開的“秘密”。
今年5月，被媒體曝光的美國國會問詢信更是坐實了SHEIN上市的傳聞，信中議員們批評SHEIN的商業模式“通過操控龐大的供應鏈，收集和利用消費者的大量數據，以滿足不合理的市場需求”。就在6月，據財聯社援引消息人士報道，SHEIN已經秘密向美國有關方面提交材料，申請在美上市。
SHEIN這兩年的一系列操作，被一些業內人士認為其正在有意識地從股權等方面，清除境外IPO融資的障礙。
企查查顯示，SHEIN的品牌主體為廣州希音國際進出口有限公司（以下簡稱“希音”），於2019年12月發生一次股權架構變動，變為卓天商務有限公司（ZOETOP BUSINESS CO.,LIMITED）控股。
很快在2021年底，希音又發生了一次股權架構的變化，控股股東變為了一家新加坡公司R0ADGET BUSINESS PTE.LTD.。企業類型也從此前的台港澳法人獨資變成外國法人獨資。
基於此，有業內人士猜測SHEIN不會走VIE（Variable Interest Entities，可變利益實體）這條境外上市的標準途徑。
簡單來説，VIE架構作為一個由協議搭建的控制架構，搭建了中國企業和外國投資者之間的橋樑。藉由這個架構，中國互聯網公司既能拿到海外投資者的美元投資、在海外上市；又能滿足監管限制。
一般情況下，絕大多數業務位於中國的本土互聯網公司出於對税務、審批便捷以及手續貨幣等因素的考慮，更傾向於以香港公司來控制境內外商實體，並將其作為設置VIE架構的一個步驟，最終實現海外IPO。
為促進企業利用境外資本市場規範健康發展，支持企業依法合規赴境外上市，今年2月份，中國證監會發布了《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》和5項配套指引，明確了VIE架構合規性的同時，將VIE結構、紅籌架構去境外上市的程序，納入備案管理規則。
據中國證監會的公開資料顯示，截至2023年9月25日，中國證監會已接收144家境內企業的境外發行上市備案申請，其中41家已取得備案通知書，1家由於發行人的港股上市申請被香港聯交所退回而導致備案終止，餘下102家企業中有92家已收到反饋意見、處於補充材料階段。
倘若按照業內所説，SHEIN即將路演，一般來説，路演一個月後就會上市，並且據彭博社消息，SHEIN若是赴美上市，最早將於2024年初成功上市。但令人玩味的是，在中國證監會的官網備案中，至今還未看到SHEIN的身影，既沒有查到境外發行上市的備案公示，也沒有查到其他審查信息。
有業內人士指出，在當前複雜多變的國際環境下，雖然SHEIN處置自身股權架構等方面有着自身考量，但也間接證明了SHEIN似乎在通過股權手段以來規避備案審批。
為上市不惜“去中國化”
由於眾所周知的原因，中國出海企業這幾年來赴美IPO之路充滿荊棘。為滿足美方的IPO要求，SHEIN不惜“去中國化”，努力成為一家新加坡企業，通過“身份套利”來實現“監管套利”——
一來，SHEIN企圖通過修改企業“國籍”(註冊國家所在地)，逃避美國限制。
如前文所述，SHEIN已將一家新加坡公司作為其實際控股公司，在SHEIN的官方上顯示，其總部位於新加坡。企查查上，進一步穿透其股權結構，許仰天本人也不再擔任國內任何公司的法人。
值得一提的是，去年36氪出海曾報道，SHEIN的創始人許仰天正在考慮變更國籍，以繞過中國企業赴境外 IPO 的審查規定。不過，根據新浪科技的報道，SHEIN發言人稱創始人許仰天和其他SHEIN高管均未申請新加坡公民身份。
二來，吃透國內供應鏈紅利的SHEIN，似乎要將供應鏈逐步搬出中國。
作為一家起家南京、依託廣州服裝產業供應鏈的中國企業，SHEIN近年來正在從內到外地進行了一系列的全球化操作，包括公司總部遷址、工廠轉移等。
據科創報日報援引媒體的報道稱，SHEIN計劃未來幾年在巴西投資7.5億雷亞爾（約合1.489億美元），與該國數千家紡織品製造商建立網絡。
此外，SHEIN還宣佈在巴西為產品和賣家建立一個市場，並表示打算與巴西的2000家製造商合作，這將在未來三年內創造10萬個就業崗位。
據路透社報道，SHEIN 巴西生產總監 Fabiana Magalhaes 表示，該公司計劃於2026年開始將其在巴西生產的產品運往拉丁美洲其他市場。除巴西外，該公司今年開始在土耳其生產，並計劃在墨西哥建立工廠。
三來，SHEIN為了在美上市，在新疆棉這種敏感事件上，難以交出一份好的答卷。
今年5月以來，美國國會眾議院小組一直在調查SHEIN，相關指控包括使用“新疆棉”、工廠強迫勞動力超時工作以及用户數據隱私等問題。
在“新疆棉”的敏感事件上，根據新摘商業評論的報道，SHEIN對此表示為，該公司對強迫勞動採取零容忍政策，並且在新疆地區沒有製造商。在給外媒的聲明中，SHEIN表示自己不與從新疆採購棉花的供應商合作。“希音不允許從該地區採購。”
既要享受中國高效低成本的製造業紅利，又想在海外上市時不被處處受限，SHEIN的動作從短期來看，確實助於利益最大化，但從長期看存在着不小的風險，無論是政策端、還是輿論。
接二連三的操作，每每有SHEIN的熱點動態時，不少業內人士的第一反應就是，SHEIN到底算不算是一家中國企業？
能準時上市嗎？
毫無疑問，在資本市場，投資者不僅要看過往成績，更要看一家企業的未來成長性，但是從SHEIN當前的狀況來看，要想在資本市場講出新故事並不容易。
問題首先出現在產品本身，SHEIN的上新模式和價格，決定了其在質量和創新上的不足。
“小單快返”的底層模式確實為SHEIN帶來了強有力的競爭優勢，但是追求性價比和極致快SHEIN，在其他方面自然會有所犧牲，衣服的品質差尤為突出。
去年被種草的兔兔，一下子買了20多件SHEIN的裙子，但是收到貨後，直接感慨“這這這…果然是我想太多。這個世界不可能同時存在款式好看+質量超好+價格超便宜的衣服！”
其次，高頻的上新速度、豐富的款式讓年輕人欲罷不能的同時，接二連三的設計、創意抄襲令SHEIN訴訟纏身。
中金數據顯示，SHEIN日上新2000+，年上新100多萬款；相比之下，ZARA週上新2次，年上新1.2萬款，可以看出，前者的上新率遠高於同行。
與之相呼應的則是，據彭博社報道，過去三年裏，SHEIN在美國就至少涉嫌50起商標或版權侵權訴訟。僅今年，就已有十餘起指控SHEIN侵犯知識產權的訴訟。耐克、UGG、Stussy、H&M、Oakley太陽鏡等品牌都曾將SHEIN告上法庭。
一家來自法國的手工定製時裝品牌MaisonCléo分享道，自己家的衣服設計被SHEIN抄作業，“不是第一次，而我們知道這也不是最後一次。多年來，無數個像我們一樣的獨立設計師品牌不斷受到抄襲，快時尚的髒手愈發愈烈，這對我們的裁縫團隊所投入的心力、工藝完全是噩夢連連。”
在Instagram上，許多用户紛紛發佈內容，列舉出SHEIN抄襲其他品牌的證據。而在TikTok上，#sheinstolemydesign的標籤瀏覽量高漲，曾一度衝到640萬。
再次，更重要的是，“二選一”被商家頻頻吐槽，苦“SHEIN”久矣。
今年7月，SHEIN被指控違反美國反壟斷法，逼迫供應商簽訂獨家協議。一位供貨商直言不斷調整各種政策，讓供貨方們疲憊不堪。
毫無疑問，留給SHEIN衝刺上市的時間很緊迫了。
一方面，隨着國內資深電商玩家湧入，比如阿里巴巴的allyLikes和拼多多的Temu，這對SHEIN都造成了威脅；另一方面，SHEIN自身的增速與估值都在“失速”，《金融時報》此前報道，SHEIN 2022的年利潤直接從11億美元降至7億美元，在今年6月的融資中，估值僅為660億美元，相比一年前的1000億美元縮水了近三分之一，這樣説越早上市，則是對所有投資人最好的交代。
整體來看，拋開美方是否認可換了“國籍”的SHEIN不説，就算SHEIN如願上市了，未來要面臨的困難依然很多。
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