好想你、鹽津鋪子巨資投零食很忙，10.5億會打水漂嗎？_風聞

出品 | 子彈財經

作者 | 和平

編輯 | 閃電

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

僅隔12天，緊隨良品鋪子起訴趙一鳴之後，零食業又迎來重要“變局”——高端紅棗品牌好想你，老牌零食品牌鹽津鋪子投資零食很忙。

12月18日，好想你、鹽津鋪子控股股東湖南鹽津鋪子控股有限公司、零食很忙、趙一鳴零食四方共同在湖南長沙簽署戰略合作投資協議，宣佈好想你和鹽津鋪子控股分別向零食很忙集團投資7億人民幣和3.5億人民幣，零食很忙集團新獲得10.5億人民幣投資。

這次投資協議簽署前，零食很忙和趙一鳴零食通過戰略合併，已組建新的“零食很忙集團”，全國門店數量超過6500家，成為零食量販店行業的頭部品牌。

好想你董事長石聚彬表示，好想你和鹽津鋪子控股共同看好零食賽道；鹽津鋪子控股董事長張學武認為，此次合作標誌着製造商攜手渠道商共創高效渠道。

雙方投資意圖彰顯：借投資量販零食“新巨頭”零食很忙集團延長自身產業鏈條，同時增強渠道掌控力。

但是，零食很忙集團當下官司纏身，涉嫌壟斷；此境況下，投資想要順利達成並快速產生價值，恐怕還有很多阻礙。

1、涉及“壟斷”“被告”，投資或難以達成零食很忙和趙一鳴零食合併後誕生的“零食很忙集團”，已經成為量販零食賽道名副其實的老大。根據已有數據，截至2022年末，國內量販零食門店總數預計在1.3萬家左右。如據此數據分析，“零食很忙集團”市佔率已達50%。

市場對其合併後預期上市的前景一片看好，但從法律角度看，市佔率如此高的行業巨頭，如缺失反壟斷法所要求的事先申報程序，絕對是一件非常“危險”的事。

北京知識產權法研究會競爭法專業委員會副主任魏士廩律師向九派財經表示，根據《中華人民共和國反壟斷法》（以下稱“《反壟斷法》”），上述合併案可能涉及的是具有或可能具有排除、限制競爭效果的經營者集中行為。

魏士廩透露，在《國務院關於經營者集中申報標準的規定》第三條規定中，參與集中的所有經營者上一會計年度在中國境內的營業額合計超過20億元，並且其中至少兩個經營者上一會計年度在中國境內的營業額均超過4億元。

公開數據顯示，零食很忙、趙一鳴去年中國境內營業額分別為64.45億元、12.15億元，合計銷售額超過76億元。如按此數據進行判斷，則意味着“零食很忙集團”已經達到反壟斷法所要求的經營者集中事先申報標準。

據時代週報報道，截至12月17日，國家市場監督管理總局官網並未顯示零食很忙、趙一鳴出現在“無條件批准經營者集中案件名單”中。

好想你公告也佐證了這一點，其中明確表示：零食很忙已經聘請了專業的律師團隊，按照相關規定進行經營者集中申報的相關工作。目前，與經營者集中申報相關的文件材料正在積極準備，並已經與反壟斷執法機關進行了積極溝通，預計近期將向反壟斷執法機關正式提交材料。

（圖 / 好想你健康食品股份有限公司關於對外投資暨增資湖南零食很忙商業連鎖有限公司的補充公告）

這一描述也側面證明了，好想你此次投資真的也是“明知山有虎，偏向虎山行”，知道“零食很忙集團”還沒有完成申報，還堅持入局投資。

當然，好想你也做了兩手準備，表示“若因經營者集中申報未通過或其他因素導致零食很忙收購趙一鳴食品事宜被撤銷或無效而發生重大股權剝離行為，則按照本次投前估值不包括該等擬剝離股權的市場公允價值，公司本次投資的價格也將進行相應調整”。

不過，即使投資方對投資價格有所約定，並不意味着“零食很忙集團”此次投資一定能“順利到賬”。上海星瀚（武漢）律師事務所專職律師王愷傑向時代商學院表示，本次合併是否涉嫌違法實施經營者集中，應以反壟斷執法機構核實的信息為準，且須經過核查舉報信息、立案調查等系列程序，直至由監管部門作出最終的認定和處理決定。但後續若被市場監督管理部門認定為“違法實施經營者集中”，零食很忙、趙一鳴將面臨被處以數百萬元罰款、恢復到合併前狀態的可能。

除涉嫌“非法壟斷”外，“零食很忙集團”的官司還未解決。12月6日，頭部零食品牌良品鋪子公開表示，已對趙一鳴零食提起訴訟。

良品鋪子旗下全資子公司寧波廣源聚億投資有限公司（以下簡稱“廣源聚億”）因被投企業宜春趙一鳴食品科技有限公司（以下簡稱“趙一鳴”）在雙方合作期內，刻意隱瞞公司重大事項，損害小股東知情權，於11月27日正式向人民法院提起訴訟，法院已受理此案。

據悉，10月16日，“廣源聚億”將持有的“趙一鳴”3%股權轉讓給黑蟻資本名下企業，並於10月19日收到所有股權轉讓款。僅過22天之後的11月10日，趙一鳴食品即與零食很忙對外發布合並聲明，零食很忙成為趙一鳴食品股東，股權佔比高達87.76%。

所以，良品鋪子認為，在短短22天之內完成兩家涉及近7000家門店、2022年合併銷售額超70億、當前估值約90億的量販零食行業頭部企業合併，不可能完成全部盡職調查、談判、擬定合同、投資方審批等流程，雙方合併的啓動與決策發生在廣源聚億出讓趙一鳴食品股份之前。

倘若廣源聚億對趙一鳴食品的起訴獲勝，將有可能為後者帶來重大的信譽和償債風險。根據證監會《首次公開發行股票並上市管理辦法》第28條的規定，IPO發行人必須“不存在重大償債風險，不存在影響持續經營的擔保、訴訟以及仲裁等重大或有事項。”而依照剛剛完成徵求意見的證監會《首次公開發行股票並上市輔導監管規定（修訂草案徵求意見稿）》，IPO輔導監管工作也必須向證監會呈報“輔導對象及其實際控制人、董事、監事、高級管理人員的口碑聲譽情況”。

因此，不乏媒體認為，廣源聚億與趙一鳴食品的訴訟已成為零食很忙未來上市的“定時炸彈”。且目前的“零食很忙集團”雖已成行業頭部，但目前其股權尚不足夠清晰與穩定，還存在法律訴訟糾紛，這些因素或都會對於其投資與上市產生不利影響。

2、量販零食估值虛高，恐傷投資方利益****即使此次投資可以順利進行，對於投資方來説，是否能夠借投資量販零食頭部達成利益最大化呢？

實際上，量販零食賽道一直存在估值虛高的現象。如按10月良品鋪子退出時的估值計算，趙一鳴的靜態PE為91倍，這意味着在該公司每年利潤全用於分紅的情況下，投資者需要91年才能收回全部投資金額。

對比來看，截至12月19日午間休市，行業頭部上市公司良品鋪子、三隻松鼠、鹽津鋪子的靜態PE分別為24.11倍、55.93倍、45.20倍，從此不難看出“趙一鳴”的虛高有多嚴重。

目前，零食很忙和趙一鳴零食合併後估值高達105億元，要知道上市公司鹽津鋪子的當下的總市值才136.28億元。在專業會計師看來，投資機構進入，是為通過IPO在內的方式實現退出，如果被投企業估值比已上市公司還高，吸引力將大大降低。

換句話説，“零食很忙集團”的估值過高，對投資方的利益恐怕是一種“潛在傷害”。

與此同時，這位量販零食頭部的盈利能力也不是很理想。財務數據顯示，2022年度，零食很忙實現營業收入43.02億元，實現淨利潤6153萬元；2023年1-6月實現營業收入37.81億元，實現淨利潤1.21億元。

作為零食很忙近期收購的重要控股子公司，趙一鳴食品在2022年度實現營業收入12.15億元，淨利潤3844萬元，2023年1-6月實現營業收入27.86億元，實現淨利潤7631萬元。

（圖 / 好想你公告）

相當於，去年“零食很忙”和“趙一鳴”的淨利率約為1.44%和3.13%，而2023年上半年二者的淨利率約為3.2%和2.73%。但從2023年前三季度來看，鹽津鋪子淨利率為13.43%，相當於鹽津鋪子此番投資了盈利能力大幅低於自己的量販零食公司。

**對於好想你來説，這一筆投資或也會帶來較大的壓力。**2022年，好想你營收為14億元，同比增長9.32%，淨利潤虧損了1.9億元，同比下降407.81%，是好想你近七年來淨利潤首次由盈轉虧。2023年三季度，好想你實現營業收入10.91億元，同比增長11.89%。歸屬於上市公司股東淨虧損4083.62萬元，虧損同比縮小23.59%。

雖然虧損縮小，但好想你流動資金也並不是非常充裕。公司報告期內，現金流量方面，經營活動產生的現金流量淨額為2.79億元，銷售商品、提供勞務收到的現金為11.70億元。在此情況下，投7億元給“零食很忙集團”，是否會影響好想你的資金流動性，還要打一個問號。

鹽津鋪子此次投資亦“花費不菲”。今年前三季度，鹽津鋪子營收同比增長52.54%至30.05億元，淨利潤同比增長81.07%至3.96億元。給“零食很忙集團”投3.5億，相當於今年前三季度的淨利潤絕大多數都用作此筆投資了。

而兩家公司如此“下血本”，拿自己的利潤給量販零食“燒”，真的是划算的買賣嗎？

3、量販零食賽道：競爭加劇，險象環生實際上，量販零食如今的行業格局仍不十分明朗。雖然表面看起來，“零食很忙集團”已成為絕對的頭部，行業第一名已出現；但整個行業目前仍處於合併融合期，短期內燒錢補貼戰仍不會結束。

燒錢補貼至少會導致幾個層面的傷害：

其一，投資方的錢可能很快就會被燒進去，即使此次好想你和鹽津鋪子投資的10.5億能順利到賬，可能用不了多久就燒完。

其二，由於價格壓得太低，燒錢未必看到成果，此前有媒體報道，一些縣城的零食量販店毛利率，已經從初期的18%被不斷壓縮至8%。從上文簡算的零食很忙和趙一鳴的淨利率可見，實際的盈利能力可能會更低。

其三，量販零食業界持續的價格戰，對於加盟商而言是非常大的傷害；越來越少的加盟商陪跑，這個行業可能也就玩不下去了。一位曾經諮詢過加盟的網友算了一筆賬，“零食很忙總部説綜合毛利在18%，有些你以為好賣引流的產品利潤10%都不到。就算利潤能拉平到18%，好一點的門店日均營業額過萬，一天利潤不到2000塊，做到一個月6萬。按照包含房租整體投資為70-100萬來算，可能一年都回不了本。”

與此同時，雖然鹽津鋪子投資目的是“攜手渠道商共創高效渠道”，但從實際情況看，量販零食可能與其原有的渠道存在衝突。

根據公司之前作出承諾，作為鹽津鋪子的控股股東，不會直接或間接地以任何方式（包括但不限於獨自經營、合資經營和擁有在其他公司或企業的股票或權益）從事與鹽津鋪子的業務有競爭或可能構成競爭的業務或活動。

鹽津鋪子本身通過電商等自有渠道在銷售產品，而控股股東現在投資零食很忙，勢必會與鹽津鋪子在渠道端等形成競爭。

（圖 / 鹽津鋪子2022年年度報告）

這一點就涉及量販零食本身的經營模式，零食很忙1600個SKU這一數據，恰恰説明了量販零食主要就是靠三個核心取勝傳統零食品牌。第一，大量的單品優勢，以及快速迭代產品；第二，直接和品牌合作，跳過原料、生產實現更低成本和價格；第三，因為掌握大量的渠道，就擁有和品牌溢價的“話語權”。

**而從這些特徵來説，量販零食的品牌供應商實則與鹽津鋪子存在着競爭關係。**例如，此後如投資成行，渠道是否要因為鹽津鋪子是投資方不上其他競爭對手的貨？如果消費者不喜歡鹽津鋪子的部分商品是否還要上？對投資方的產品是否要進行議價？

這些可能都會成為未來長期合作當中的問題，以往的供應商，以後“兼任”競爭對手了，可以想象會帶來多少摩擦成本。

4、結論總的來看，這筆投資合作真的堪稱“道阻且長”。不僅因涉及“非法壟斷”、被起訴，可能會面臨“投資可能無法達成”的局面。即便投資可以順利成行，後續發展也可能是風險大於收益，對投資方的利益並不友好。

而既然這個標的有如此多問題，為何還有投資者入局？除了如良品鋪子起訴信息傳遞的“一場早有陰謀的佈局”外，從常識角度來看，的確很難有更合理的理由。

*文中題圖來自：零食很忙官網。