洪灝：硅谷銀行宣佈破產，美債變成了“血債”
【文/洪灝】
不知道為什麼，美國的銀行總是在週末倒閉？看看2008年的貝爾斯登和雷曼，都是在週末轟然倒下， 然後美國監管部門、美聯儲和美國財政部介入。這次的硅谷銀行也不例外。
3月10日，硅谷銀行由美國存款保險公司正式接管，股票停牌。硅谷銀行曾是美國存款增長最快的銀行，一度存款年增長從600億美元飆升至1200億美元，遠遠超過了美國最大的銀行JP摩根。
2020年新冠疫情之後，美聯儲用貨幣政策抗疫，家庭儲蓄存款一度達到約10000億美元，廣義貨幣M2增長超25%。很多人看多美股，認為這些巨量的閒置現金總有一天會入市化身為股票。顯然，很多人忘記了會計複式記賬原則——有借必有貸。
對於像硅谷這樣的銀行來説，一千多億美元的存款，賬本上全是硅谷最大最藍的創投公司和科技新貴，包括了硅谷教父Peter Thiel的創始人基金Founder’s Fund，它應該如何進行流動性管理？既然美聯儲利率是零，那麼就都買全世界最安全的資產——短期美債吧。還可以吃點利息，掙點小錢。
然而好景不長。到了2021年底，美國通脹開始大幅飆升，美聯儲貨幣政策開始拿捏不住，短端美債收益率同時開始大幅上揚，導致了美債2022年的暴跌是1800年、兩百多年有史以來之最。突然，全球最安全的資產變成了風暴之眼（如圖）。
圖自作者
此刻，硅谷銀行賬上的美債持倉開始血虧。即便是還沒有賣，記賬上也需要以市價來計算mark to market。硅谷的市價計價的損失已經超過了其股本總額。評級公司一刻也沒有耽誤，開始準備下調硅谷銀行的評級。
但存款利率依然接近零，美國老百姓也不想就這麼眼睜睜地被收割，開始把銀行存款取出來買現在收益率已經接近4%的貨幣基金。如果硅谷銀行大幅上調存款利息，那麼它的利差收入就會減少，還要支付額外的流動性。這時，硅谷發現自己進退維谷。
硅谷的投行高盛看到了這個佣金機會，開始建議硅谷賣掉一部分美債組合，同時賣22.5億美元的股票以補充資本金。這個主意，真是餿得不能再餿：融資路演時被迫披露的數據顯示，硅谷的客户在大規模取錢，硅谷的存款大量流失。如果不是路演披露，本來市場並不知道詳情。現在市場認為硅谷快破產了，更加速擠提，然後就是本文開頭的那一幕。由於硅谷都是大客户，存款遠超25萬美元，因此硅谷銀行95%以上的存款不適應於美國存款保險上限25萬美元的保護條款。
因為有很多其它地方性銀行在使用類似的手段進行現金管理，在美債短端收益率飆升的今天，它們必然面臨着同樣的風險。這也解釋了為什麼市場一廂情願地認為美聯儲將很快停止加息。顯然，屁股決定了他們的腦袋。
當然，現在美聯儲的貨幣政策必須考慮對於美國銀行業的影響。鮑叔最近總是説，要“全面考慮數據 the totality of data”。昨夜，市場出於避險需求躲在美債短端，收益率開始大幅下降。
很多人繼續對於美債收益率曲線歷史性倒掛不以為然。其實，收益率曲線的倒掛就是一種風險的扭曲。這種形態是不可能持續的。而它的扭轉，必將天崩地裂。雖然長期風險穩定，但是短端風險的高企。而我們需要活過了短期，才能看到長期。
“但這種長期預測對於當下毫無幫助。長期，我們早死了。經濟學家這工作太容易了，太無用了。在暴風雨來臨之際，經濟學家只能告訴我們暴風雨總會過去，之後大海又將重歸平靜。” ——凱恩斯
第二個雷曼？
現在，全球市場的擔憂在於：硅谷銀行是否會被救濟？許多磚家奔走相告，稱如果美國監管不出手的話，硅谷就會成為第二個雷曼，扳倒整個美國金融系統。還有要求美聯儲重新開閘印錢，儘管如果再印，美幣很快會變成冥幣。
在週一前，市場需要看到三個救助的措施：1）低於25萬美元的小儲户得到全額的償付；2）高於25萬美元的存款保險上限的儲户獲得部分償付，並保證在未來一段時期內，視乎硅谷銀行資產的出售變現情況，這些大儲户可以得到大部分的償付（比如80%）；3）讓美國四大銀行之一接手硅谷銀行。
如果可以出台這些措施，或者至少可以承諾大部分措施，並指出化解硅谷銀行破產的路徑，那麼美國乃至全球市場的信心將逐步恢復正常。
然而，現在棘手的是，硅谷銀行只有不到3%的儲户存款餘額低於25萬美元。其它都是又大又藍、盛極一時的硅谷創投公司，包括紅杉資本、Paradigm、a16z，高榕資本等。很多硅谷公司涉及的資金高達幾億到幾十億不等。怪不得硅谷被接管前，擠提規模達400多億美元。在這樣的擠提壓力下，基本沒有銀行可以存活。
如果FDIC美國存款保險委員會獨力難支，那麼美聯儲、美國財政部是否能夠像當年貝爾斯登、雷曼時期那樣力挽狂瀾？
遺憾的是，美國的法律很可能不允許。如果美聯儲要出手，硅谷危機必須符合“系統性危機systemic risk”的定義 ——但現在的硅谷顯然與當年貝爾斯登、雷曼倒閉的影響不一樣。美聯儲的干預必須是有“廣泛基礎的broad-based”，而不能僅僅讓某個公司受惠。同時，美聯儲不能干預一個已經被接管了的破產公司。美國財政部也不能使用沒有經過國會立法批准的錢，現在巧婦無米。
所以，最後看來還是要FDIC一個人扛。我以上提出的拯救硅谷的措施，第一條關於小儲户的很容易做到。第二條關於變賣硅谷資產來償付大儲户的步驟已經開始。據聞，已經有對沖基金出價60-80%去買硅谷銀行的存款。如果在此危難之際，硅谷資產可以變現60-80%，那麼在美國市場恐慌緩和之後，價錢應該會更高。畢竟，美國國債每天交易6500億美元之多。而第三條關於大銀行接手，似乎暫時還沒有消息。
（本文發稿之前傳出消息：當地時間3月12日，美聯儲、財政部、FDIC發佈聯合聲明稱，從3月13日週一開始，儲户可以支取他們所有的資金。與硅谷銀行破產有關的任何損失都不會由納税人承擔。）
在週五VIX隱含波動率飆升近30%之後，國際市場的情緒開始緩和，海外市場差價合約甚至略升。與硅谷密切相關的加密貨幣，比特幣回到兩萬以上，美元穩定幣經歷了過山車行情之後，重新回到1附近。這些數字貨幣對於系統流動性是最敏感的。（如圖）
圖自作者
美聯儲會因為硅谷銀行而再次開閘放水嗎？其實，硅谷的破產恰恰是美聯儲無節操放水、直升機撒錢導致美債收益率暴跌、儲蓄户存款暴漲造成的。如果再次以硅谷為藉口印錢，那麼美聯儲僅有的一絲信用，也將隨風而逝。
當年雷曼倒閉的時候，資產規模達6400億美元，關聯衍生品合約規模幾萬億美元，確有雷霆萬鈞、一發全身之勢。而這個週末的硅谷銀行，資產規模2200億美元，還持有大量的、流動性很好的美債。
如果説兩個故事有什麼雷同之處，那麼就是硅谷銀行現在的首席內務官是當年雷曼的首席財務官。一個人以一己之力放倒了美國兩家最大的銀行，真是美國金融系統的滅霸。