陶士貴| 美元的“不可能三角”：國際貨幣、債務貨幣與制裁貨幣
【文/陶士貴】
美元無疑是當今全球最重要的主權國際貨幣，在國際計價結算、國際金融交易、國際儲備中佔比最高。但長期以來，美國將對外經濟金融制裁手段作為其最重要的經濟外交手段，美元已成為制裁貨幣。另一方面，美國長期以來實行“雙赤字”（經常賬户赤字和財政赤字）經濟增長方式，實際上實施財政赤字貨幣化（MMT），在2008年次貸危機和新冠病毒全球大流行時表現得淋漓盡致，美元已徹底淪為債務貨幣。然而，全球最大的債務貨幣能否擔當“世界貨幣”的職能和作用？債務貨幣形態能否持續？同時，在淪為債務貨幣的條件下，美元的制裁貨幣功能能否充分發揮，是否可持續？兩者之間有何聯動關係？為回答上述問題，本文將美元的國際貨幣、債務貨幣和制裁貨幣形態放入統一的分析框架進行研究。
關於美元作為國際貨幣的研究較多。主權貨幣在其國際化過程中大都會經歷由“崛起”“主導”到“衰落”的三階段演變軌跡。美元的國際化經歷了起點（1870—1914年）、歷史機遇期（1914—1945年）和完全的國際化（1945—1973年）三個時期，影響的因素有較大差異。佈雷頓森林體系解體後，美國憑藉其日趨多樣化和隱秘化的“囂張的特權”，通過美元收割世界財富。貨幣本身是一種信任機制，美元國際貨幣信任存在形成機制、保障機制和競爭機制。貨幣國際化和政治勢力密不可分，美國強大的政治軍事實力是美元在未來中長期繼續保持強勢的最有力保障。
尚未見美元作為債務貨幣的系統性研究。大多是從政府債務貨幣化視角展開研究，如央行通過發行貨幣方式為政府債務融資，形成赤字貨幣化，但各國的政策效果迥異。對美國政府債務貨幣化的研究發現，美聯儲持有國債比例的變動對美國國債利率期限結構有顯著的影響。美國聯邦鉅額債務對其貨幣政策產生較大影響。
關於美元作為制裁貨幣的研究很少。有學者提出主要國際貨幣的新職能—國際制裁手段的職能，但大多數學者是將貨幣作為一種制裁工具或“武器化”展開研究。
從現有研究看，尚未發現有學者將三者納入統一的分析框架中研究，體現了本文的邊際貢獻和創新性。本文首先分析美元作為國際貨幣、債務貨幣和制裁貨幣的內涵、形成及功用，接着分析美元的三種貨幣形態對國際信用的影響及可持續性，提出“不可能三角（Impossible Triangle）”，即這三種貨幣形態不可能同時持續發揮其作用和職能，最後研究對中國的啓示。
資料圖來自法新社
1. 美元作為國際貨幣的地位、形成基礎及缺陷
（一）美元作為國際貨幣的地位
當一種貨幣在國內和國際經濟活動中同時發揮相應的職能作用時，該種貨幣就稱為國際貨幣。一般而言，國際貨幣有以下職能：國際計價手段、國際交易媒介、國際支付手段、國際儲備手段。國際貨幣基金組織將國際貨幣的特性主要概括為三個方面：自由兑換性、普遍接受性和相對穩定性。根據國際貨幣基金組織發佈的“官方外匯儲備貨幣構成（COFER）”，截至2022年3月，美元在國際儲備資產中的份額佔比已經滑落到25年以來的最低值至58.8%。而在1977年，美元的份額一度高達85%。1999年至2021年間，以美元計價的全球貿易額佔比由35%上升至45%。本傑明·科恩將國際貨幣劃分為7個等級，他認為現代社會中只有美元是唯一可以作為最高等級的貨幣——頂級貨幣。
（二）美元成為國際貨幣的主要原因
佈雷頓森林體系奠定了美元成為國際貨幣的基礎。1944年7月，佈雷頓森林會議通過了由美國“懷特計劃（White Plan）”為基礎的國際貨幣體系新方案，主要建立了黃金—美元本位制，即美元與黃金掛鈎，35美元等於1盎司黃金，其他國家的貨幣與美元掛鈎，事實上美元獲得了與黃金同等的地位。這也奠定了美元霸權的基礎。
石油美元體系使得美國獲得了國際大宗商品的定價權，並形成了美元的國際循環。1974年，美國與世界最大的產油國沙特阿拉伯達成將美元作為石油唯一定價貨幣的協議，且得到石油輸出國組織其他成員國的同意。這使得石油進口國必須擁有足夠的美元儲備，便利美元的國際流通（輸出入），同時便利美國通過國際循環獲利及控制石油進出口商的行為，進而一定程度上控制國際大宗商品。
美國長期維持全球第一的經濟實力和軍事實力對美元國際貨幣地位形成強支撐。根據美國商務部公佈的數據，2021年美國名義GDP為23.04萬億美元，同比增長5.7%，這是自1984年以來美國發展最快的一年。根據美國2022財年國防授權法案，2022財年美國國防支出為7682億美元，而上一財年更是達到8010億美元。多年來維持極高的軍費支出水平。
全球單一超主權世界貨幣的缺失也是美元成為國際貨幣的一大原因。儘管佈雷頓森林體系成立前，“懷特計劃”和“凱恩斯計劃（Keynes Plan）”均提出發行“世界貨幣”，並建立世界性中央銀行，但最終公佈的佈雷頓森林協議中並未涉及這方面內容。國際貨幣基金組織於1969年創設的被稱之為“紙黃金”的特別提款權（SDRs）規定國際貨幣基金組織的成員國之間可以用此替代黃金和美元，並規定1盎司黃金=35SDRs，其目的是救助美元，緩解美元危機和穩定匯率，而不是發展成為世界貨幣。歐元的誕生，儘管是最優通貨區理論在現實中的體現，但仍然是一種區域性主權貨幣，難以發展成為超主權的世界性貨幣。這為美元行使世界貨幣的職能和作用留下了空間和平台。
長期以來美國對威脅到美元國際貨幣地位的他國貨幣實施極限施壓，以維持其霸權地位。歷史上，美國充分利用美元作為國際貨幣擁有的自主型、聯繫型、結構型、建構型和威懾型貨幣權力，曾對英鎊、日元、盧布、歐元等貨幣實施脅迫和打壓，防止這些貨幣威脅美元的國際地位。
（三）美元作為國際貨幣的固有缺陷
非自然演進的結果，而是霸權推進的結果。與自然演進的國際金本位制不同，佈雷頓森林體系作為美元成為國際貨幣的制度基礎，是英美兩個世界超級大國妥協的產物。1971年黃金非貨幣化、1973年佈雷頓森林體系崩潰後，美元的國際貨幣地位自然受到影響。説明美元的國際貨幣地位並不穩固。
“特里芬難題（Triffin Dilemma）”仍難解決。美國經濟學家羅伯特·特里芬認為，佈雷頓森林體系時期，“雙掛鈎”匯率制度下，一方面美國要滿足國際社會對美元的需求，美國只能維持國際收支逆差，而持續的國際收支逆差將會影響美元的信譽，引發儲備貨幣危機。另一方面要保持美元的地位和信譽須維持國際收支的基本穩定，但又難以滿足國際社會對美元的需求，從而形成兩難境地。後佈雷頓森林體系（又稱牙買加貨幣體系）階段，儘管美元與黃金脱鈎，但很多國家的貨幣仍然與美元掛鈎，甚至拉美一些國家的貨幣實行“美元化”，本幣與美元同時流通使用，因而“特里芬難題”仍然存在，使得美元存在內在的缺陷。有學者認為現有美元體系存在新特里芬兩難，即美元太稀缺難以滿足國際社會需求，導致國際流動性不足；美元發行太多將不被信任，甚至被國際社會拋棄。
美元作為主權國際貨幣難以克服“冗餘問題”。後佈雷頓森林體系時期，由於美元行使世界貨幣的大部分職能，一方面其匯率政策和貨幣政策要滿足使用美元的其他國家和地區的需要；另一方面美元作為美國的主權貨幣，當然又要滿足本國貨幣政策和匯率政策的需要。而對於美國而言，國內外需求必然難以同時滿足，就會出現嚴重衝突，使美元本身存在內在的不穩定性。換言之，美元存在主權貨幣發行但超主權貨幣流動和使用難以調和的矛盾。同樣美聯儲作為美國的中央銀行，實際上行使了世界央行的大部分職能，本身難以兼顧美國自身和全球其他國家的經濟狀況，並適時調整貨幣金融政策。
美元作為國際貨幣缺乏實體經濟的支撐，是一種非商品貨幣。從貨幣的起源看，貨幣就是商品經濟高度發展的產物，服務於商品經濟。從貨幣的職能看，貨幣的基本職能是交易媒介和支付手段，同樣與商品經濟息息相關。儘管美元是主權國際貨幣，但美國的實體經濟佔比較低，更多靠金融等服務業支撐，美國的金融衍生品的數額數倍於其GDP，產業的空洞化也不利於美元幣值的穩定和健康運行。
美元作為國際貨幣存在生命週期。從1450年以來，作為全球儲備貨幣，葡萄牙貨幣存續80年（1450—1530年），西班牙貨幣存續110年（1530—1640年），荷蘭貨幣存續80年（1640—1720年），法國貨幣存續95年（1720—1815年），英國貨幣存續105年（1815—1920年）。因此，從歷史上看，全球儲備貨幣平均維持了80—100年左右。而美元若從1920年英鎊失去全球儲備貨幣地位算起，已超過100年時間。下一個替代美元行使全球儲備貨幣職能的是哪一個主權貨幣，還是超主權的國際單一貨幣，尚未可知，但國際貨幣多元化時代可能已經到來。
2. 美元作為債務貨幣的表現及成因
（一）美元作為債務貨幣的表現
債務貨幣，也稱債務型貨幣，即一些國家或地區的法幣（Fiat Money）系統中，主要部分是由政府及各市場主體通過大量負債形成的貨幣體系。其主要特徵是通過透支未來滿足現在的需要。
美國自1776年建國以來一直揹負着債務。美國國債，又稱“聯邦債務（Federal Debt）”，是聯邦政府欠公共或政府內部機構的所有未償債務的總和。據美國財政部公佈的數據，2022年初，美國國債超過30萬億美元，若與2021年美國GDP的23萬億美元相比，比例達到130%左右，已遠超以GDP衡量的整個國家的年經濟產出。據BWC中文網數據，截止到2022年8月16日，美國聯邦債務已達30.7萬億美元，創歷史最高水平，美國成為全球最大的債務國。未來面臨老齡化的嬰兒潮一代、不斷上漲的醫療保健成本、税收制度無法帶來足夠的資金支付美國聯邦的經濟承諾等三個新困境，債務還會持續增長。美聯儲的數據顯示，全體美國人每天支付的利息總計高達9億美元；預計十年後，將是目前的近三倍。此外，據紐約聯邦儲備銀行的統計，截至2022年第二季度美國家庭的債務餘額達到了創紀錄的16萬億美元，比疫情前增加了約2萬億美元。從2017年12月到2021年12月，外國持有的美國國債增加了1.5萬億美元，達到約7.7萬億美元，佔所有公開持有美國國債總額的33%。
由圖1可觀察到，1929—2021年，美國國債佔GDP的比例超過100%的共有兩個階段：第一個階段是1945—1947年，這階段處於二戰結束和冷戰時期；第二個階段是自2014年至今，2008年美國次貸危機期間實施量化寬鬆政策直到2014年10月宣告量化寬鬆政策結束，但此後也步入債務危機加重、債務上限不斷上調階段。2008年，美聯儲資產負債表規模為9，000億美元左右。2008年到2014年間經過三輪量化寬鬆，美聯儲資產負債表規模增至4.5萬億美元。2020年到2022年5月，美聯儲資產規模由4.2萬億美元擴張為8.9萬億美元。
（二）美元成為債務貨幣的主要原因
1971年黃金非貨幣化後，美元發行和流通實際上完全擺脱了“黃金羈絆”。佈雷頓森林體系階段，美元獲得了與黃金相當的世界性貨幣特權，但美國實際上要承擔維持佈雷頓森林體系穩定這一關鍵性義務，如須向成員國央行做出以1盎司黃金兑換35美元的價格雙向無條件自由兑換的承諾，以保證各國的國際清償力和世界商品價格的穩定。1971年宣佈黃金非貨幣化後，美國恰恰不再有黃金兑換的約束，其貨幣發行也不再受到過多的束縛。直接結果是使得美元由資產貨幣轉變為債務貨幣。
國際貨幣體系缺失對國際貨幣發行國貨幣發行的約束條款。國際貨幣相較於非國際貨幣，在貨幣政策權、支付清算權、定價權方面均具有非對稱性優勢。美元作為國際貨幣，儘管是美國的主權貨幣，但卻可以作為國際間債權債務的清償手段，進口他國商品或對他國投資，對全球帶來極大的溢出效應。但目前的國際金融機構如國際貨幣基金組織、世界銀行、世界貿易組織等均沒有對國際貨幣發行的強制約束規定，利益驅使導致國際貨幣發行國貨幣超發成為必然，而帶來的負面衝擊卻讓全球“買單”。
由國際債權人保護機制轉向國際債務人保護機制。1971年美元與黃金脱鈎及1973年佈雷頓森林體系完全崩潰後國際貨幣體系實際進入脱離黃金的信用紙幣體系—美元體系階段，即美元在國際貿易和國際投資計價結算中居主導地位、在全球官方儲備和金融資產中居領先地位、在全球信用週轉體系中居核心地位的國際貨幣體系。正是得益於美元體系的霸權地位，美國一直以來維持“雙赤字”的經濟增長模式，由於產業空洞化，美國的資金需求缺口必然越來越大，也必然驅使美國走上“掙到錢”—“借到錢”—“印出錢”的發展歧路。
隨着美國債務的急劇上升，加上國際金融組織被邊緣化，美國政府和央行極力構建國際債務人保護機制。一是持續脅迫和打壓對美元有威脅的他國貨幣，如日元、英鎊、歐元、人民幣等主權貨幣都受到過美國不同程度的打壓和制裁。二是隨意凍結或沒收債權國的央行資產，如根據美國2022年2月11日發佈的行政令，計劃凍結阿富汗央行在美國的70億美元，其中35億美元用於賠償“911”事件的受害者，而另外35億美元用來成立信託基金，通過所謂的人道主義組織進行援助分配。而俄烏衝突爆發後，俄羅斯在境外總額有3000億美元的資產被美國等西方國家凍結，佔俄羅斯國際儲備總額（6400億美元）的近50%。一個主權國家的海外資產竟然被債務國隨意凍結或沒收，國際債權人的利益得不到保護，這是對國際法和國際貨幣體系的破壞和踐踏。三是美國在聯邦債務遠遠超過其年度GDP的同時，還維持全球第一的年度軍費支出，是對國際債權人利益的公然侵害。四是美國在2020年擴展以美聯儲為中心的貨幣互換協議，由C6擴展到C15，但把中國這一主要債權國排除在體系外，維護的是國際債務人利益，而不是債權人的權益。
美元供給和迴流機制對美元形成債務貨幣起到較大的支撐作用。從美元供給渠道看，美國通過輸出美元、進口商品實現國際貿易交易。在這一過程中，由於貨幣發行成本低，加上美國掌控國際定價權，美國獲得了鉅額鑄幣税收益和低成本進口商品雙重利益。從美元迴流渠道看，美國的交易對手方通過出口商品和勞務→獲得美元資產→形成國際儲備→購買美國國債或公司債等→美元迴流美國。由於國際上大多數的國際貿易、國際投資、國際金融交易及國際儲備資產均以美元計價結算，大部分國家要通過獲取美元才能實現國際交易，累積相應數額的美元儲備成為必然。而維持美元資產的穩定恰恰成為國際債權人的共同利益。因而在美元迴流的過程中，美國仍然是最大的受益者。這一定程度上也刺激了美元債務的擴張。
美國對外債務的本幣計價機制極大便利了美元債務風險的對外轉嫁。目前，美國80%以上的對外債務是以自己的主權貨幣美元計價的。這是美國與其他債務國借貸機制最大的不同，也是其最大的優勢。由於缺乏內外債務風險隔離機制，一方面美國可以將國內債務風險轉嫁給國外的債權人，另一方面美國可以損害國外債權人的權益來補貼國內債務。這種“雙面膠”效應十分隱蔽，但對國際債權人危害極大。另外，由於美國對外債務基本上都是以其本幣美元計價，美國作為債務人就不需承擔匯率風險，反而可以通過利率、匯率的變化來獲取暴利，風險損失則落到了國際債權人的身上。
3. 美元作為制裁貨幣的表現及成因
（一）美元作為制裁貨幣的表現
制裁貨幣是指貨幣發行國利用其特殊的國際地位和權力，將其貨幣“武器化”，作為對制裁目標進行國際制裁的一種工具，以達到其經濟和政治目的。國際頂級貨幣的美元成為制裁貨幣，在現實經濟金融運行中發揮的職能和作用越來越大。
制裁數量激增。2001年“9·11”恐怖襲擊事件之後，經濟和金融制裁成為解決美國國家安全、外交政策和經濟滯脹的一系列威脅的首要手段工具。根據美國財政部發布的《2021年制裁評估報告》，自“9·11”事件以來的20年裏，美國實施的國際經濟和金融制裁呈爆炸性增長，制裁對象由2000年的912項增至2021財年末的9400多項，比20年前增長了近10倍。同時，美國實施制裁的機構從69個增加到176個。美國媒體《紐約時報》將美國評價為“制裁超級大國”。美國塔夫茨大學教授、布魯金斯學會高級研究員丹尼爾·德雷茲納也批評指出，“美利堅合眾國”已成為“制裁合眾國”。
制裁措施不斷翻新。美國慣用的經濟制裁方式包括資產凍結或沒收、截斷美元獲得渠道及使用能力、禁止金融交易、限制國際融資、制裁銀行體系、實施進出口管制、禁止入境、終止對外援助等，而且會根據有效性和不同的場景進行動態調整。俄烏衝突以來，美國聯合其盟友除了凍結俄羅斯部分銀行資產外，已經凍結了俄羅斯央行大約3000億美元的儲備資產，將七家俄羅斯銀行剔除出環球銀行間金融通信協會（SWIFT）支付系統，禁止原產於俄羅斯的黃金進口美歐，對本國俄羅斯國籍的富豪實行財產沒收或其他處罰等。與往常實施的制裁措施相比，制裁的範圍和力度都有大的突破。相關統計表明自2014年以來，俄羅斯遭受的各項制裁已超萬項，已成全球受到制裁最多的經濟體。下一步制裁可能要求所有支付給俄羅斯的石油價款都必須存在俄羅斯境外的代管賬户中，對俄羅斯石油設定價格上限，對不遵守這些要求的，將威脅採取次級制裁。未來美西方可能將數據、網絡、信息、供應鏈溯源、知識產權、政府補貼等納入制裁的範疇，使制裁影響經濟社會生活的各個層面，呈極度泛化趨勢。
制裁依據缺乏法理甚至捏造。美國出台的對中國所謂涉台、涉港、涉疆等法案是對中國內政的嚴重干涉。特別是2021年12月23日美國總統拜登正式簽署的“預防維吾爾族強迫勞動法案”是以莫須有的罪名捏造並不存在的事實立法通過的，將棉花、西紅柿和多晶硅確定為優先適用行業，且法案執行策略每年更新一次。這體現的是強權政治和霸權主義。儘管對中國相關產業造成影響，但對美國的國家信用更是帶來“反噬”效應。
由全面制裁轉向“聰明制裁（smart sanctions）”。約翰·穆勒和卡爾·穆勒通過數據分析認為，對伊拉克的經濟制裁造成的民眾死亡人數比歷史上任何一次所謂大規模殺傷性武器的致死數都多。穆罕默德·哈利勒認為，對伊拉克的經濟制裁造成的死亡人數甚至超過美國在“二戰”向日本投放兩顆原子彈致死的人數。由於全面制裁會造成嚴重的人道主義災難，後來美國更多地實施所謂的“聰明制裁”，一方面可最大化金融制裁的力度和影響力，另一方面還可一定程度上避免國際輿論的指責。
由單邊制裁轉向多邊制裁。特朗普就任總統期間，一般都由美國發起單邊經濟金融制裁。拜登任總統期間，制裁策略發生變化，一般由美國發起，利用G7、“五眼聯盟”等組織體系，脅迫一些並無完全獨立主權的經濟體加入其制裁同盟，謀求更大的制裁範圍和影響力。而且只要違背美國的政治經濟利益，美國對其盟友同樣會實施經濟金融制裁。
（二）美元作為制裁貨幣的成因
美元擁有的非對稱性貨幣權力是對外實施制裁職能的基礎。與非國際貨幣相比，美元的貨幣權力的非對稱性體現在貨幣政策權的非對稱性、支付清算權的非對稱性和定價權的非對稱性。這幾種貨幣權力，美元均擁有控制權和決定權。這為美元發揮國際制裁手段職能提供了極為有利的基礎和條件。同時，超國家主權的“世界貨幣”的缺位，也為美元在全球行使制裁貨幣的職能提供了空間和便利。
國際組織對各國間實施經濟制裁無明確規約，為美元成為制裁貨幣提供了極大便利。由於美元成為制裁貨幣是一個較長時間演化的結果，故1946年頒佈的《聯合國憲章》中並無規定聯合國會員國之間實施制裁的明確條文。國際貨幣基金組織、世界銀行、世界貿易組織、國際清算銀行等國際金融機構對國際經濟金融制裁也無相應的規約。同時，美國對待國際組織，有利則加以利用，不利則不遵守規約甚至可能退出國際組織或國際公約。一定程度上不受國際規約的美國，自然可以充分發揮其制裁貨幣的職能和作用。
美國建立了完善的經濟金融制裁法律體系和運行機制，為美元制裁貨幣的實施提供了強力支撐。美國實施對外經濟制裁的法律來自1917年的《與敵國貿易法》。1917—1976年是美國總統經濟制裁權力擴張與濫用時期。美國當前實施經濟制裁的主要法律包括《國際緊急經濟權力法》《愛國者法案》及《國防授權法》等。甚至2022年美國通過實施的《芯片與科學法案》《2022年通脹削減法案》等均帶有定向制裁的條款。此外，總統行政命令和財政部公佈的專門條例等也是重要的組成部分。
美國對外經濟金融制裁分為一級制裁與二級制裁。一級制裁的施加對象通常是美國個人和實體，或是存在美國管轄連接點的交易方。二級制裁的施加對象是不存在美國管轄連接點的第三國主體，與被制裁對象進行經貿往來的第三國或第三國的公司或國民，將面臨二級制裁的風險。美國的這種域外管轄權實際上是將國內法凌駕於國際法之上，一定程度上對全球的經濟金融活動加以約束。而SWIFT及全球的美元結算清算體系CHIPS、美聯儲轉移大額付款系統Fedwire都掌控於美國手中。美國通過美元這種制裁型貨幣作為“絞索”，將全球大部分的國際經貿、資金流動、國際儲備資產都納入到美國法律的管轄範圍內，充當“世界警察”並牟取暴利。
4. 美元的“不可能三角”機理分析
從以上分析美元作為國際貨幣、債務貨幣、制裁貨幣的形成及職能作用看，這三種貨幣形態及其職能都是以信用為基礎，長期來看離開了信用均難以存續。但不管從理論還是實踐看，美元想長期同時行使國際貨幣職能、債務貨幣職能和制裁貨幣職能是不可能的，可稱為“不可能三角”。
（一）美元作為主權國際貨幣，具有內在不穩定性，信用基礎並不牢固
佈雷頓森林體系時期，“雙掛鈎”的匯率制度使美元在這一期間較為穩定，但後來美元難以維持美元兑換1盎司黃金的雙向無條件兑換承諾，被迫於1971年宣佈黃金非貨幣化，也被人稱為美國貨幣史上最大的一次違約。佈雷頓森林體系崩潰債務貨幣制裁貨幣後，美元實際上仍面臨三重困境：一是美元屬主權貨幣卻要行使世界貨幣的職能和作用，必然造成貨幣政策內外衝突；二是黃金非貨幣化後美元的發行缺失“貨幣錨”，對信用的依賴更加嚴重；三是美元的“新特里芬兩難”問題基本無解，不管美元短缺還是過剩，可能都會引發金融市場的劇烈波動。這使得看似穩如磐石的美元實際上存在內在不穩定因素，信用的支撐並不牢固，使得美元的債務貨幣和制裁貨幣職能同時失去了實施的條件和基礎。
（二）美元作為債務貨幣，是對美國國際信用的極大削弱和耗損
由於美元是全球頂級貨幣，印鈔機一開，就可以作為國際間債權債務的清償手段。美元這一“囂張的特權”造就了美國貿易赤字和財政赤字“雙赤字”經濟增長方式，過度依賴貨幣金融行業，產業“空洞化”是貨幣資源“詛咒”的必然結果。更為嚴重的是，美國很可能陷入“債務陷阱”和“債務螺旋”，即危機發生→量化寬鬆QE↑→貨幣超發↑→CPI↑→加息和縮表→借貸成本↑→GDP↓→經濟滯脹→引發危機。解決每次危機的唯一路徑就是貨幣超發，債務螺旋上升。
要削減鉅額債務，一方面通過地緣政治動盪，加上利率、匯率的大幅波動，向外轉嫁風險，獲取暴利；另一方面，加大對競爭對手的經濟金融制裁和打壓，極力維持債務人的利益。但不管如何甩包袱，都是對自己信用的極大削弱和損毀。
（三）美元作為制裁貨幣，將貨幣“武器化”，更是損毀了國際信用的基石
美國對外經濟金融制裁的濫用和泛化，形成美元法律“全球化”，造成多方不利影響：一是形成“制裁依賴症”，美國GDP的52.38%是通過霸權獲得的，侵害的是他國權益，是不可持續的；二是反映了美國的強權政治和霸權主義，導致許多國際機構日趨邊緣化、一些國際公約成為擺設；三是產生“反噬效應”，美元的制裁手段職能嚴重侵害了市場經濟運行的基石並極大削弱其國際信用，形成國際社會對該種貨幣的棄用。近些年形成的“去美元化”浪潮即是明證。
以上分析可以看出，美元之所以成為國際貨幣主要利益於國際信用的維持，但其主權貨幣自身的缺陷卻帶來美元的不穩定性，而美元作為債務貨幣和制裁貨幣均是對國際信用的消減和耗損，不可能長久地維持下去。
5. 美元的“不可能三角”效應分析
美國資管巨頭景順投資2022年7月18日發佈的覆蓋了139位主權投資者的調研報告中提出，“未來5年，美元作為世界儲備貨幣的地位會弱化。”美元集主權國際貨幣、債務貨幣、制裁貨幣三種職能於一身，是對維持其生存和發展的國際信用的持續耗損，最終會走向崩盤。這種效應正逐漸顯現。
（一）美國自身受到的“反噬效應”日益凸顯
美元作為債務貨幣的危害日趨暴露且嚴重。美國國家經濟研究局（National Bureau of Eco‐nomic Research）的數據顯示，2022年上半年，美國經濟連續兩個季度意外出現負增長，繼第一季度萎縮1.6%之後，二季度再次萎縮0.9%，陷入經濟衰退的可能。而俄烏衝突、供應鏈不暢、大規模刺激政策等因素將美國的6月消費者物價指數（CPI）推高至9.1%，連續刷新40年來的最高水平。在特朗普政府已經實施多輪財政刺激後，拜登剛上任就推出了總額1.9萬億美元的“美國救助計劃”；2022年8月9日，拜登簽署“芯片與科學法案”，該法案提出在5年內投資2800億美元，用於美國半導體生產及人工智能、量子計算等方面的研究；8月17日拜登簽署了總價值高達7500億美元的“2022年通脹削減法案”。美國刺激政策的規模遠遠超出了美國經濟的產出缺口，很可能推升更高水平的通脹。由於美國“雙赤字”的經濟增長方式難以改變，想通過增加科技投入改變產業“空洞化”局面短期內將很難成行。
（二）“去美元化”浪潮在加大
由於美國債務上限屢次突破並螺旋上升，國際社會對美元幣值的信心大大下降，同時美國濫用和泛化對外製裁，更讓國際社會想遠離美元體系。
一是各國在拋售美債。根據美國財政部2022年8月15日公佈的國際資本流動報告（TIC），全球至少14個國家在6月集體拋售美國國債。中國自2021年12月以來，連續7個月拋售美國國債，累計拋售規模高達1130億美元，美債持倉已降至9678億美元，再次觸及12年以來的最低水平。伴隨全球地緣經濟風險增加，全球一些主要買家存在更大幅度拋售美債的可能。
二是“去美元化”在加劇。一方面，建立獨立的支付清算系統。中國建立了人民幣跨境支付系統（CIPS）；俄羅斯建立了金融信息傳輸系統（SPFS）；伊朗則建立特別貿易和金融機構（STFI），與INSTEX對接。另一方面，推進本幣結算制度。俄羅斯對“不友好國家”實施天然氣“盧布結算令”，並可能擴展到其他領域；印度央行推出國際貿易的盧比結算機制；中國央行在跨境電商等外貿新業態中支持人民幣結算權和支付權。土庫曼斯坦、印度、巴基斯坦等經濟體甚至與伊朗實行易貨貿易，以規避美國的制裁。另外，俄羅斯總統普京在金磚國家工商論壇開幕式的致辭中表示，正在探討以金磚國家“一攬子”貨幣為基礎，構建國際儲備貨幣的可能性。據長期跟蹤全球去美元化進程的BWC中文網披露，截至2022年7月，中國、俄羅斯、德法等歐元區19國、英國、日本、以色列、印度等至少60國已開始用不同方法，開啓了“去美元化”的進程。
三是各國央行數字貨幣的興起對美元霸權帶來較大沖擊。隨着美元風險的提升及國際社會對美元信任度下降，基於區塊鏈技術建立的新支付系統央行數字貨幣CBDC正獲得飛速發展。據IMF報告，近100個經濟體正致力於將其貨幣生態系統數字化。尼日利亞、巴哈馬、安提瓜和巴布達、聖基茨和尼維斯、格林納達、聖盧西亞六國已全面推出各自的數字貨幣。中國、瑞典和韓國等16個國家正進行法定數字貨幣（CBDC）運行試點。2022年1月，日本央行、歐洲央行、英國央行、瑞典央行、瑞士央行、加拿大央行及國際清算銀行組成了一個開發加密數字貨幣的小組，旨在用於部分商品交易或金融結算領域實現去美元化。這種通過引入區塊鏈技術的央行數字貨幣，可以方便各國繞開美元進行交易，進而有效地規避美國金融系統的監測權力。未來若出現影響較大的區域性央行數字貨幣平台，甚至整合為一種全球數字貨幣，將對美元及美元交易體系帶來顛覆性的衝擊。
近日，巴西與中國達成協議，不再使用美元作為中間貨幣，而是以本幣進行貿易。資料圖來自福克斯新聞
6. 啓示
認清美元的運行機理和本質至關重要。美元的國際貨幣、債務貨幣、制裁貨幣三大職能不可能同時實現，這對我們有很大的啓示。
（一）正確認識和把握美元的本質和趨勢
從確立美元國際貨幣地位的佈雷頓森林體系看，美元並非自然演化或市場選擇的國際貨幣，而是“二戰”尚未結束時英美兩個超級大國妥協的產物，距今已近八十年時間。美元屬主權貨幣但行使的是世界貨幣的職能和作用，再加上美元的非商品貨幣的特性，決定了美元的寄生性。在美元作為國際貨幣信用基礎並不牢固的條件下，充當債務貨幣和制裁貨幣，更是對國際信用的侵蝕和損毀。全球多國“去美元化”就是對美元“不可能三角”的自然回應。對美國尋求對中國的金融脱鈎或貨幣脱鈎要辯證看待。與人口第一大國、商品市場規模第一大國、產業鏈最齊全的第一大國脱鈎，反而會加快美元霸權的衰落和崩潰，倒逼人民幣更快地崛起，提升中國自主發展能力。
（二）改革和健全國際規則，由維護國際債務人權益轉向維護國際債權人權益
建議在國際貨幣基金組織章程和世界貿易組織的“全球金融服務貿易協議”中加入相應的條款，如經常項目赤字佔GDP的比例超過6%，或負債率（外債餘額與國內生產總值之比）超過80%，或償債率（還本付息總額與年商品和勞務出口收入之比）超過50%的經濟體，一是國際評級機構要相應下調主權評級；二是對國際性貨幣的在岸市場與離岸市場變化建立動態監測制度，防止惡意逃廢國際債務；三是對債務國的財政金融行為建立共同的約束機制，如濫發貨幣權、軍費及行政開支權、對外經濟制裁權等要受到債權國的規約，以保護債權人的合法權益，維護正常的國際信用體系。
（三）國際組織對國際經濟金融制裁要建立相應的約束機制
針對單邊經濟金融制裁的濫用和泛化，聯合國安理會及國際貨幣基金組織等國際機構須對國際經濟金融制裁的條件、域外管轄權、禁止的條款及救濟措施等做出規約，維持國際經濟和貨幣體系的安全和穩定。同時倡議對受到美西方經濟制裁嚴重的經濟體建立反經濟制裁共同體，在國際貿易與投資、科技交流、人才流動、跨境交易貨幣等方面展開合作，提升反制裁的效力和影響力，打破霸權的脅迫。
（四）提升人民幣的貨幣權力，穩步推進人民幣成為國際性貨幣
要充分認識到人民幣是以實體經濟支撐的商品貨幣，是一種安全資產，具有獨特的優勢，既不是債務貨幣，也不是制裁貨幣，而是打造人類命運共同體的互惠互利的貨幣，將受到更多國家的青睞和認可，也會成為更多國家的“貨幣錨”。同時，穩步建立大宗商品人民幣計價結算機制，健全人民幣跨境交易系統（CIPS），在央行數字貨幣領域爭取通過“數字貨幣橋”項目實現雙邊或多邊跨境交易，在降低支付成本的同時縮短支付時間。在香港、上海等地進一步完善人民幣離岸中心的建設，積極探索離岸金融框架，促進人民幣在岸與離岸市場良性互動，協調發展，並打造全球人民幣資產管理中心。從經常項目和資本金融項目兩個渠道同步推進人民幣成為國際性貨幣。
（五）構建總體國家安全觀下新型金融對外雙向開放體系
鑑於美元作為債務貨幣和制裁貨幣對全球經濟、金融、科技、產業鏈等不利影響日益蔓延和深入，加之中國面臨着日益複雜多變的國際環境，中國的金融開放戰略應以總體國家安全觀為原則，進一步評估、調整和優化。遵循總體國家安全觀的原則和要求，金融對外雙向開放中的金融資產安全、數據安全、金融機構操作系統和操作程序安全、金融消費者個人隱私安全等應列入開放的負面清單中，同時強調金融對等雙向開放，提高金融開放的質量和效能。