賈根良：中國經濟如何重新走上中高速增長的軌道？
【文/ 賈根良】
當前中國的重大經濟問題莫過於疫情過後如何恢復經濟並實現長期經濟繁榮的問題。關於這個問題，當前有許多爭論，主流的觀點是刺激消費。但是，消費是收入的函數。要提高居民特別是消費傾向高、受疫情影響大的中低收入羣體的消費能力，需要優化收入分配結構，多渠道增加城鄉居民收入，解除居民消費支出的後顧之憂。
但是，調整收入分配結構需要較長時間才能發揮作用，最直接和立竿見影的辦法就是大幅度提高中央政府赤字支出的力度，因為中央政府作為貨幣發行的壟斷者，其支出不依賴於税收收入或借款為其融資。赤字支出的空間是可利用的勞動力和過剩產能等實際資源，而不是道聽途説和刻舟求劍的所謂3%財政赤字率“紅線”，目前在中國仍佔支配地位的這種陳舊觀念嚴重地拖累了經濟復甦。在目前我國存在大量產品過剩和失業比較嚴重的情況下，大幅度擴大中央政府赤字支出的規模將刺激投資和消費，從而增加數千萬人員就業，救活數百萬私人企業。
中國經濟有陷入“慢性蕭條期”的風險
中國曆來是一個家庭儲蓄傾向很高的國家，但在過去十多年間，從整體趨勢來看中國家庭的儲蓄率快速下降，負債率快速提高，家庭債務佔GDP的比重已經從2011年的不到30%增加到2021年的62%。在疫情期間，家庭儲蓄率有所增加。在人們對未來幾年就業和收入增長預期悲觀的情況下，為了應對不確定性，絕大多數家庭考慮的是如何保持儲蓄不變或增加儲蓄的問題。
在這種情況下，刺激消費很難奏效。因此，要讓消費在擴大內需中發揮主要作用，就面臨着一個如何增加居民就業和收入的問題。筆者的答案是：除了調整收入分配，最直接的措施就是大幅增加中央政府的財政赤字。
中國家庭儲蓄和消費行為的變化直接影響到房地產。在過去的20多年中，房地產業是中國經濟的“支柱產業”。購房是導致中國家庭負債率急劇升高的主要因素。這兩年包括恒大集團在內的一些房地產企業的“爆雷”、艱難維持生存已經説明，在今後一段時間內，去槓桿仍是房地產企業的主旋律。在目前拯救房地產的呼聲下，大多數房地產企業很可能會利用短期的復甦賣掉庫存償還債務，降低負債率，而不會再像從前那樣去買地，開啓一個新的開發週期。
房地產業的蕭條正在使地方政府以“土地財政與土地金融”為基礎的發展模式走向終結。地方政府正在陷入日益嚴重的財政困難之中，這直接拖累了中國經濟的增長。
破局房地產困境，成為中國經濟復甦的關鍵
在過去20多年中，以房地產繁榮為前提的“土地財政與土地金融”支撐着地方政府的市政建設。以土地作為抵押獲取貸款是地方政府債務的主要成因，在“十四五”期間，大約1/4的省級財政有50%以上的財政收入將用於債務的還本付息。除了受疫情影響，“土地財政與金融”模式難以為繼是地方財政困難的主要原因，以至於目前有些縣級政府只能靠變相貸款給公務員發工資，或者以“統籌”的名義挪用項目工程款發工資。
從2015年開始，中國企業去槓桿也就是修復其資產負債表就成為政策目標。但由於不懂得現代貨幣理論有關私人部門去槓桿就必須中央財政加槓桿的原理，特別是受到財政赤字率不能超過3%的傳統觀念的支配性影響，企業部門去槓桿不如預期的力度大，非金融企業負債率目前仍高達160%左右。
在今後多年，去槓桿和修復資產負債表仍將是許多企業的首選，這會直接影響到企業投資。再加上中國家庭去槓桿的影響，投資預期更加減弱，企業擴大再生產受到抑制，降低利率的貨幣政策對於刺激企業投資很難發揮作用。
在這種情況下，各地政府不得不拼命鼓勵企業擴大出口。但是，屋漏偏遭連夜雨。在去全球化的大潮中，中美經濟部分脱鈎已是大勢所趨，疫情導致各國更加註重供應鏈的自給自足；受疫情衝擊的影響，美國進口的供應鏈已經部分地從中國轉向其他發展中國家，中國製造的海外市場無法再像疫情以前那樣強勁拉動國內經濟增長，我國的產能過剩問題將更加嚴重，這是構建以內需為基點的以國內大循環為主體的經濟發展新格局的大背景。
然而，依靠內需消化大量過剩產能又遭遇前述消費慾望不足、企業修復資產負債表和地方政府財政困難等困境，在疫情衝擊下，中國經濟有可能進入一個失業率上升、私人投資不足和經濟萎靡不振的“慢性蕭條期”。
採取比目前“積極的”財政政策更加“激進的”政策
如何化解中國經濟遭遇的這種困境？實際上，解決目前經濟困難的辦法很簡單，就是要採取比目前“積極的”財政政策更加“激進的”政策，將國家財政在今後十年的年均財政赤字率提高到5%以上。只有這種高強度的財政發力，才能使中國經濟儘快擺脱可能陷入“慢性蕭條期”的風險，並重新走上中高速經濟增長的軌道。為什麼這樣説呢？
暫不談地方政府財政問題。家庭消費慾望不足和企業去槓桿説明私人部門正在修復資產負債表並增加儲蓄，這將導致消費和投資不振。過去十幾年美國、歐盟和日本的經驗説明，央行通過從私人部門手中買入國債增加銀行系統準備金的量化寬鬆以及降低利率的貨幣政策對刺激消費和投資作用甚微，原因就在於企業和家庭致力於修復資產負債表並增加儲蓄，其結果是大量現金堆積在金融系統中，信貸機制失靈。
在這種情況下，政府必須採取強有力的財政政策，大幅增加財政支出。私人部門在依靠財政赤字滿足修復資產負債表和增加儲蓄的願望之後，才會增加消費和投資的力度。貨幣政策失靈的更深層的原因是它無法增加私人部門的淨金融資產，無助於其去槓桿。作為整體的私人部門，其淨金融資產必須來自主權政府的財政赤字，即作為整體的私人部門的淨金融資產等於國家債務，這是由現代貨幣理論所揭示的現代貨幣型經濟的一個基本事實。
正如筆者早在2015年底就在一份內部研究報告中指出的，如果財政赤字率低於4%就不足以應對今後幾年外需下降、生產過剩和企業去槓桿的挑戰。目前私人部門遇到的困難證明了筆者的預見：國家財政赤字率低，沒有充分滿足企業和地方政府的資金需求。
過去幾年國內私人投資低迷和財政赤字率不足以滿足私人部門儲蓄時，企業拼命地擴大出口。在今後十年，私人部門增加儲蓄和去槓桿需要增加財政赤字，貿易順差的不斷下降需要增加財政赤字，特別是如果出現淨出口為零的情況，私人部門去槓桿並修復資產負債表的唯一辦法就是讓政府部門持續增加財政赤字，以消化巨量的過剩產能。這種財政行為不僅不會引發通脹，而且還將對名義利率施加下行壓力，並支撐充分就業。
現代貨幣理論説明，無論多麼嚴重的金融危機或經濟危機，主權貨幣國家大都可以通過國家財政支出來解決，何況我國私人部門狀況遠好於20世紀90年代房地產泡沫破滅時的日本和2008年國際金融危機時的美國。
有許多人囿於傳統觀念，不相信甚至強烈地反對現代貨幣理論。現代貨幣理論在經濟理論上的突出貢獻就是強調國家財政赤字即中央政府作為主權貨幣的壟斷發行者對國民經濟運轉的決定性作用，用官方的術語説就是：財政是國家治理的基礎和重要支柱。
中國財政政策的空間是由什麼決定的
財政在本質上是功能性的。所謂功能財政就是政府應該僅僅關注財政收支對經濟的實際影響，具體地説就是能否滿足納税需要和淨儲蓄願望，能否在保持物價穩定的同時實現充分就業。
2022年末中國城鎮調查失業人口有2600多萬，説明政府赤字率過低，在中國流行的“3%赤字率紅線”是自我強加的限制，它阻礙了為失業人口提供就業機會的可能。
由於主權政府是本國貨幣的壟斷發行者，所以它可以“購買”任何以本國貨幣出售的閒置資源，包括所有閒置的勞動力，這是主權政府擁有的財政空間。主權政府在這樣做時，永遠不會耗盡資金，也從來不存在償付能力的問題。因此，無論主權政府的債務規模有多大和債務率有多高，其支出能力也就是財政空間從不會受它們影響。
與主流經濟學的看法完全相反，主權政府的財政空間與赤字率和債務率的高低無關，而是與正在尋找工作的失業人口、閒置的資本設備以及其他生產資源尋找買家的企業有關。只要名義需求增長與實際生產能力增長一致，財政赤字的增加就不會導致通貨膨脹。只有在實現充分就業的時候，主權政府支出才不再有財政空間。
然而，在目前的中國，即使是贊同採取擴張性財政政策以解決有效需求不足的經濟學家和政府官員，他們中的大部分人也仍受傳統的財政赤字觀所支配。例如，有學者認為，中國政府的債務率比日本和美國等發達國家低得多，因此，中國執行擴張性財政政策的空間顯然大於大多數發達國家。也有學者指出，目前我國“中央政府的負債率為21%，是一個很低的水平，中央財政發力的政策空間是相對充足的”。
按照這些流行的看法，在新冠疫情暴發之前，日本、意大利、美國、新加坡和加拿大等許多國家的負債率比中國高得多，這些國家應對疫情豈不就沒有政策空間了嗎？恰恰相反，這些國家中的大部分在疫情期間的財政擴張力度都比中國大。
實際上，近年來，中國財政政策的空間是由中國大量的過剩產能所決定的，是由城鎮2600多萬失業人口的就業需求所決定的，是由私人部門去槓桿並修復資產負債表所決定的，也是由貿易順差不斷減少所決定的，更是由廣大人民羣眾增加收入的願望所決定的。因此，目前的中國需要遠高於3%的赤字率來破解經濟困局。
《現代貨幣理論在中國》，賈根良 等 著，中國人民大學出版社