所有人都認定價格過高，中海物業為何堅持9.5億併購？

（文/張志峯 編輯/馬媛媛）本着“強者恆強”的定律，中海物業明明製造了今年最大的物業併購案，卻連連遭到資本市場反對。

10月16日，在接連兩日大幅下跌超過24%之後，終於迎來小幅反彈，也讓企業管理層鬆了口氣。

截至午間，中海物業報6.95港元，漲幅7.75%，總市值228.4億港元。

事件發生於10月11日晚間，中海物業發佈關聯交易收購公告稱，擬從兄弟公司中國建築國際旗下的力進企業有限公司（以下簡稱力進企業）手裏，收購“中海通信”和“中海監理”兩家全資子公司，代價不超過9.5億港元。

引發全行業關注的是，9.5億港元不僅刷新了今年物業行業最大併購金額，同時也創造了17.54倍PE的收購定價，遠超2022年物業行業平均11.5倍的收購PE。

根據公告，目標企業是中海通信的唯一股東，而中海通信則為中海監理的唯一股東。中海通信是國內從事提供通信工程諮詢服務的企業，中海監理則是政府主管機關認定的高新技術企業，主要從事提供工程監理及施工諮詢服務。

對於此次交易價格，中海物業給出了9.5億港元，約為17.54倍的收購PE。根據中指研究院發佈的數據，2022年物業行業併購標的PE均值約11.5倍。顯然，中海物業這一收購PE明顯高出了行業均值。

對此，中海物業解釋稱，與目標集團四家同類公司介乎於約15.92倍至約82.41倍的市盈率相比，平均市盈率約為34.93倍而中位數約為20.70倍，因此這一收購PE屬公平合理。

儘管根據收購協議，力進企業及中國建築興業將對本次交易的目標集團做出業績擔保，保證其截至今年末的未經審核綜合除税後純利將不少於5000萬港元。倘若未能達到保證溢利金額，前者會對中海物業作出補償，並用作初始代價調整。

但從近兩年目標集團均超6000萬港元的税後純利來看，5000萬港元的溢利保證難度相對較低。

因此，機構和投資者普遍認為收購作價偏高，可能對中海物業未來發展帶來更大不確定性，紛紛調低中海物業目標價。

如10月13日，野村發佈報告指，中海物業此次收購作價偏高，而該公司管理層未能解決兩個主要問題：收購的監理業務盈利前景平庸，以及收購的交易估值倍數不具吸引力。“此次收購自2015年分拆上市以來，中海物業管理層採取的首次違背股東利益的重大決定，料將削弱往績及損害估值，因此將公司目標價由13.2港元大幅下調至7.1港元。”

福瑞也在同日發佈報告稱，由於無形資產入賬和現金回收不確定性，該宗交易可能會導致撥備風險，下調目標價由12港元下調至11港元；中信證券也將中海物業目標價由10.7港元下調至9.6港元。

事實上在業內人士看來，中海方面對於這筆交易給出高價，很容易理解——欲抓住最後一波規模擴張的窗口期，坐穩行業第一寶座。

正如中海集團董事、中海物業董事局主席張貴清在10月12日的第六屆中國物業管理創新發展論壇上所説，“資本市場上，物業行業的資本窗口逐漸關閉，資本市場PE觸底回彈至合理位置，但整體而言仍是輕資產、現金流相對穩定、抗週期性強的行業，基本屬性沒有發生改變。”

他表示，經過近幾年行業洗牌和市場檢驗，頭部企業因資源稟賦、品牌優勢、規模效應和長期積累的運營實力，領先作用更加明顯，在規模、業績等方面均處於行業前列，且在行業中的貢獻持續加大。同時，高速增長已接近尾聲，但行業集中度持續增強，強者恆強的格局愈加凸顯，行業馬太效應加劇。

10月16日，對於中海物業股價的小幅反彈，摩根大通也發表報告認為，中海物業併購案雖然交易定價過高且沒有必要，但市場反應過度，因為交易規模並不大，且交易後的利潤結構仍偏向於非週期性業務。

不過話雖如此，摩根大通也將中海物業的目標價由11港元下調至9港元。

此外，花旗還在下調目標價的同時，表示由於投資者對併購理由、現金使用獨立性和關聯交易的憂慮，股價可能短期內受壓。

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