去年投資似乎很容易現在不再如此——《華爾街日報》

有時投資看似簡單。真正賺錢的部分從來都不容易，但市場偶爾會讓人容易形成堅定觀點並決定資金投向。

去年就是這樣的時期，但對多頭和空頭而言，確定性已然消失。由於多頭的過度自信，2022年初股票估值過高，這向空頭髮出了最明確的信號。債券市場起初刻意忽視失控的通脹及美聯儲遲來的應對必要性。當股債雙雙進入強勁（下行）趨勢時，交易也變得簡單——市場從對通脹視而不見轉為只關注通脹。經濟好消息成了股債的壞消息，因為這意味着通脹加劇與利率上升。

投資再度變得困難，因為簡單信號已消失。以12個月預期市盈率衡量的股票估值回落至接近長期均值。債券收益率雖從荒謬低位回升，但10年期收益率仍遠低於秋季4%的高點。兩者波動劇烈，但按歷史標準都稱不上便宜。投機性科技股、清潔能源股、大麻股及加密貨幣的泡沫已然破裂。

經濟方面的好消息對投資者來説可能是壞消息。圖片來源：Michael Nagle/Bloomberg News市場也不再僅根據通脹前景進行交易。美聯儲的加息仍然重要，一如既往，但在政策方向明確的一年之後，現在對於美聯儲應該做什麼、將會做什麼以及何時行動存在很多分歧。經濟衰退再次成為廣泛討論的對盈利的威脅，但威脅有多大尚不清楚。經濟方面的好消息對投資者來説仍可能是壞消息，因為這意味着更高的利率。但現在經濟方面的好消息對投資者來説也可能是好消息，因為這意味着經濟衰退的可能性降低。

上週進一步證明了經濟數據帶來的混亂：就業市場仍然異常強勁，而工業卻在掙扎。週三，供應管理協會的月度報告顯示，12月份製造業再次走弱，為2020年5月以來最弱，新訂單快速下降。與此同時，ISM的就業指數實際上有所上升，週五好於預期的就業數據也證實了這一點，失業率現在與1969年以來的最低水平持平。更令人困惑的是，工資增長意外疲軟——而ISM的另一份服務業報告顯示12月份出現收縮，低於路透社調查的經濟學家的最差預測。

這與今年晚些時候可能出現的經濟衰退並不矛盾，因為失業率通常只在衰退開始後才會大幅上升。但也可能是經濟將保持穩定，因為勞動力囤積以利潤率為代價支撐着火熱的就業市場，導致增長疲軟但不會出現衰退。最終哪種情況成為現實至關重要——但對預測任一結果都難以有十足把握。

甚至投資者情緒也令人困惑。假期期間出現了大量購買看跌期權以防範股價下跌的情況，推動看跌與看漲期權比率達到創紀錄高位，表明市場存在大量恐懼（通常是買入的好時機）。但投資者調查發現他們態度謹慎而非恐慌，而結合多項指標的 sentiment gauges——如花旗集團的 Levkovich 指數——與衡量隱含股票波動率的 VIX 指數一樣處於中性水平。

或許是時候讓投資者回歸傳統思維了。經過三年極端狀況後，一切終於開始恢復正常。近期事件讓我們習慣於預期政府政策、需求、供應、通脹和利率的劇烈波動，這些曾為資產價格方向提供明確信號。現在我們必須重新適應温和狀態及其給投資帶來的持續不確定性。

當然，是否出現衰退確實重要——尤其對今年盈利而言。當然，美聯儲是在夏末開始降息還是等到明年也很重要。當然，通脹是否具有粘性同樣關鍵。但我們不必再擔心錯過泡沫或泡沫破裂，疫情或蕭條風險。一切正在迴歸常態，這是好事。

寫信給詹姆斯·麥金託什，郵箱：[email protected]

刊登於2023年1月9日印刷版，標題為《投資者去年過得很輕鬆，但好景不再》。