如何在非常混亂的時期進行投資 - 《華爾街日報》

對投資者而言，真正的危險並非日常波動，而是長期可能出現的極端結果。圖片來源：justin lane/Shutterstock除經濟衰退期外，經濟學家們很少像現在這樣對未來分歧嚴重，理性的投資者也不應對自身預測過於自信。當前絕非資金運作的良機。

對未來持審慎態度本屬常態，但當前不確定性尤為嚴峻——完全相反的兩種結局（永久性"無着陸"伴隨超低失業率，或是硬着陸引發衰退）都可能成真。

今年經濟數據令預測者格外不安：去年積累的經濟放緩跡象，被1月份異常強勁的數據全盤推翻。

經濟學家普遍預期增長疲軟，但對疲軟程度的分歧遠超往常。Consensus Economics彙編的美國實際GDP預測數據顯示，最高與最低值差距創2020年以來之最——樂觀預測為兩年增長2.2%，悲觀預測則萎縮0.7%。

温暖氣候或刺激了經濟活動，但其他國家同樣表現強勁；也可能眾人過度悲觀；又或是經濟正像杜立德醫生的"推我拉你"神獸——在美聯儲激進加息與疫後消費（尤其是服務業）韌性的角力中左右搖擺。

這種不確定性因“軟”數據和“硬”數據之間的分歧而加劇。軟數據通常基於調查，受受訪者情緒影響；而硬數據則包括失業率或零售銷售等指標。硬數據表現非常強勁，軟數據卻異常疲軟。年初時，高盛衡量實體經濟活動的硬數據指標創下美聯儲開始加息前以來的最強水平，而軟數據則達到疫情封鎖結束後的最弱水平。難怪人們會感到困惑。

不確定的前景導致市場波動加劇。當每日數據與預測出現巨大偏差時，市場波動會顯著放大（再次説明：硬數據出人意料地好，軟數據則不然）。基金經理也更傾向於購買期權來保護投資組合，從而推高期權成本和隱含波動率。果然，自2月初的低點以來，波動率持續上升——衡量債券隱含波動率的ICE美國銀行MOVE指數大幅攀升，標普500指數的CBOE VIX隱含波動率指數也顯著上漲，不過兩者仍遠低於去年高點。

某種程度上，波動率上升只是對2月初投資者過度樂觀導致的異常低位進行修正。但這同時也反映了真實存在的經濟謎題。

對於構建投資組合的投資者而言，真正的危險並非日常波動（明智的建議是不要天天查看401(k)賬户變動），而是長期可能出現的極端結果，即金融術語所稱的“肥尾效應”。明尼阿波利斯聯儲根據通脹期權推算的數據顯示，由於交易員意識到高通脹可能性上升，他們定價未來五年通脹率維持在1%-3%區間的概率不足50%。但低通脹風險並未消失：由於美聯儲可能引發經濟衰退，通脹率低於1%的概率與2009年以來的平均水平（包含長達十年的低通脹時期）非常接近。

解決這個問題沒有完美的方法。在通脹表現良好的資產往往在經濟衰退時表現不佳，反之亦然。以下是三個主要選擇：

1. 分散投資，接受市場提供的較低長期預期回報。標準的60%股票、40%債券組合在極端情況下（如去年那樣一切都不順利時）偶爾會表現極差。但大多數時候，債券能為糟糕結果提供緩衝，而股票則會在形勢好轉時上漲。進一步分散投資於全球股票和債券、房地產及大宗商品以覆蓋所有基礎資產。在極端情況下，組合的某些部分可能會表現不佳，但另一些部分會表現良好，且它們不太可能完全抵消。其餘時間，兩者都應帶來回報。
2. 持有觀點。如果你確信經濟衰退不可避免且美聯儲已過度行動，就增持債券。如果你認為美聯儲永遠不願採取必要措施抑制通脹，就避開普通國債，並大舉押注通脹保值國債、大宗商品以及能將成本轉嫁給客户的股票。
3. 情景規劃。在持有觀點後，考慮如果你的判斷完全錯誤，你的投資組合會如何表現。如果通脹被證明具有粘性，大量債券頭寸將造成嚴重損失。股票在經濟衰退中幾乎總是表現慘淡。如果投資組合在合理情景下可能遭受巨大虧損，就要考慮對沖這種風險的成本。期權可用於較短期限，但需要維護和展期監控。或者可以使用在極端情況下波動較大的資產——高槓杆或運營風險大的公司就是明顯例子。但要注意複雜性：投資者面臨的一大風險是，他們可能預測對了方向，卻對價格反應判斷錯誤。

最重要的是要記住，不確定性是正常的，對投資者來説也是有益的，只要它伴隨着足夠的回報。如果每個人都知道會發生什麼，那就沒有風險，也就沒有回報。

寫信給詹姆斯·麥金託什，郵箱：[email protected]

刊登於2023年3月6日的印刷版，標題為《這是一個投資困惑的時代》。