耶魯是這麼投資的，你呢？——《華爾街日報》

插圖：亞歷克斯·納鮑姆當股票、債券和房地產都表現不佳時，也許是時候嘗試一些不同的東西了。

去年，你的股票可能至少虧損了15%，債券也差不多。公開交易的房地產下跌了近25%。今年到目前為止，債券持平，股票和房地產勉強為正。

因此，你的財務顧問可能會敦促你考慮替代品：幾乎任何東西，除了現金、債券和股票。替代品包括大宗商品、數字貨幣、對沖基金、基礎設施、私人債務和股權、非交易房地產、風險投資和其他投資池。

這些基礎資產中的許多很少交易，如果有的話。但一旦打包成共同基金、交易所交易基金或其他籃子，它們就成為“流動性替代品”，可以進行交易。

然而，這種“流動性”遠非完美。因此，你是否應該投資，更多地取決於你是誰，而不是你擁有什麼。

正如沃倫·巴菲特在給伯克希爾·哈撒韋公司股東的最新年度信中所寫，投資者應該“避免在任何不方便的時候，包括金融恐慌時，導致任何不舒服的現金需求的行為。”

替代品往往在極其不便的時候製造這種“不舒服的現金需求”。估值是私下設定的，你可能無法在需要時取出所有的錢，正如最近黑石房地產收入信託公司（Breit）凍結部分提款所證明的那樣。一些此類基金，特別是私募股權，可能要求你提供額外的現金以維持你的所有權地位。而且大多數替代品的費用遠高於公開市場。

即便如此，養老基金、大學和基金會仍將數萬億美元的巨資傾注於非交易性資產。

根據波士頓學院退休研究中心數據顯示，2001年公共養老金計劃持有的股票、債券和現金以外資產平均僅佔9%。到2021年，這些計劃已將其5萬億美元總資產的29%配置到另類投資。大學和其他大型機構也紛紛加入這場熱潮。

他們都想"效仿耶魯"。

這是因為耶魯大學捐贈基金在天才投資官大衞·斯文森的執掌下，通過對沖基金、私募股權、風險投資等非公開資產獲得了驚人回報。

斯文森先生於2021年去世。在他35年的任期內，耶魯捐贈基金年均回報率達13.1%，遠超傳統60%股票+40%債券組合8.8%的年均收益，甚至跑贏了標普500指數本身。

斯文森在《非傳統成功》一書中指出，非公開資產比股票債券風險更高、流動性更差——因此理應獲得更高回報。

但要識別出可能跑贏大盤的另類基金，需要非凡的經驗與專業知識。斯文森先生的分析團隊如此出色，以至於許多成員最終掌管了其他大型捐贈基金。

與此同時，大量資金湧入另類投資導致其回報率與公開市場趨同，投資顧問理查德·恩尼斯研究表明。包括耶魯及其勁敵哈佛大學在內的許多機構，在2008-09年金融危機期間於私募資產上遭受了鉅額損失。

而大多數效仿耶魯的機構既缺乏其規模，也不具備其專業能力。

來自全美高校商務官員協會的數據顯示，資產不足10億美元的機構年化收益率平均落後耶魯等巨頭1至3個百分點。

這並非説你不能效仿耶魯投資——只要（且只有）你確實具備耶魯的條件。

投資智庫CFA研究所基金會研究總監勞倫斯·西格爾在近期文章中闡明：要想獲得投資另類資產的資格，你必須與斯文森及其大學共享五大關鍵優勢。

**專業能力。**耶魯大學擁有規模龐大、訓練有素的投資團隊，專精於私募資產領域。

您的顧問是否具備長期深厚的另類基金分析經驗，包括對其費用結構、管理團隊及私募資產估值方法的評估能力？

**時間維度。**耶魯創立於1701年並致力於永續傳承——這使得它能夠從容等待非流動性投資經過多年時間兑現價值。

您能否持有非交易性資產至少十年以上？

**風險承受力。**憑藉近乎無限的投資期限和龐大的資產池，耶魯能夠承受私募基金數億美元的中期甚至永久性虧損。

您能否承受重大投資損失？

**新資金注入。**耶魯大部分收入並不依賴投資收益。學費、捐贈和撥款同樣支持其運營需求，當投資組合表現不佳時可削減開支。耶魯還能在市場低迷時向貶值的資產注入新資金，從而可能提升未來回報。

您是否擁有獨立於投資組合之外的大額收入來源？

**規模優勢。**耶魯捐贈基金規模超400億美元，能獲得全球頂級私募基金管理人特權准入和費用優惠。其多元化佈局不僅涵蓋多支私募基金，更形成龐大組合。最重要的是，規模優勢幫助其緩衝市場動盪。

若您屬於資產達百萬美元以上的"高淨值人士"，可能正在考慮（或被推動考慮）另類投資。但西格爾先生指出，實際需要的資金量應遠高於此。

“那些自以為富有但實際上並非如此的人，通過涉足另類資產市場賭博，正在危及自己的退休生活，”他説。

西格爾先生表示，由於估值和流動性可能在毫無預警的情況下萎縮，除非你的淨資產至少達到1000萬美元，否則不應在另類資產上投入超過微不足道的金額。

如果你具備這五種特質，那麼另類投資可能非常適合你。

不足五項？那就別考慮了。

“私人資產對斯文森先生效果極佳，因為他是大衞·斯文森，而且他在耶魯，”西格爾先生説，“你不是大衞·斯文森，而且幾乎沒人能成為耶魯。”

寫信給傑森·茲威格，郵箱：[email protected]

刊登於2023年3月11日印刷版，標題為《耶魯的“另類”模式可能不適合你》。