中國國有企業，長期市場落後者，突然成為明星 - 《華爾街日報》

中國移動等中國電信類股票正受益於國家推動數字經濟發展的計劃。圖片來源：Cfoto/DDP/Zuma Press今年在中國市場，押注政府政策一直是一筆穩賺的交易。

國有企業（簡稱：國企）成為2023年中國股市中表現最亮眼的板塊。恒生中國企業指數今年下跌1.5%，而恒生中國央企指數同期上漲8.3%。

但有些國企股票表現更為突出。國有電信運營商中國移動在香港上市的股票今年飆升31%。中國石油股價上漲49%，中國中鐵漲幅達41%。

這背後存在一些行業特定原因。中國電信類股票正受益於國家推動數字經濟發展的計劃，包括加大對移動網絡的投資。2022年，三大國有電信巨頭的雲收入均實現同比翻番。根據傑富瑞的數據，它們合計市場份額已超過行業龍頭阿里巴巴。國有能源和礦業公司則因大宗商品繁榮而獲益，而國有建築類股票因市場對基建投資加碼的預期上漲。

但投資者更廣泛押注的是，隨着國有企業在實現國家戰略目標（包括提升科技創新和自主能力）中扮演更突出角色，它們將獲得持續強化的政策紅利加持。中國證監會主席易會滿去年11月提出"中國特色估值體系"概念，這類表述引發市場預期——國有企業尤其是能直接支撐國家關鍵戰略目標的企業將獲得更多重視。

長期以來，國有企業（SOEs）的市盈率一直低於私營企業，這有其充分原因。它們的利潤率和股本回報率通常低於私營企業，且增長速度往往更為緩慢。部分原因在於許多國企是專注於傳統金融和重工業等舊經濟領域的保守型企業。

但隨着過去幾年監管整頓對私營部門造成重創，投資者也開始更仔細地重新審視國企。高盛數據顯示，中國國企未來12個月的平均市盈率為6.1倍，而私營企業為15.4倍。該投行本週發佈的報告指出，若改革能推動更強勁增長，中國國企總市值可能上升20%。高盛特別強調了國企在融資渠道、數據獲取以及先進技術方面的相對優勢。

毋庸置疑，與融資和數據優先權相比，改革這一關鍵環節仍存在很大不確定性。政府已表態希望提升國企生產率：國務院國資委在2月提出，要求其監管企業今年的利潤增速超過整體經濟增長水平。但即便實現這一目標，更可能是得益於油價回升等市場利好因素——或是近期受挫的私營競爭對手持續謹慎——而非真正的內生性生產率提升。

在市場競爭和紀律約束可能減弱而非增強的背景下，關於國企如何切實提升生產率的具體方案仍顯匱乏。

國有企業近期優異表現的真實信息或許是：儘管自去年11月以來北京方面明顯表現出更親商的姿態，但投資者仍對後疫情時代中國私營企業能否獲得公平競爭環境持懷疑態度。

國有企業生產效率未必有提升，但它們擁有明顯的增長順風因素，且估值低廉。在當今中國，這些理由或許已足夠成為買入依據。

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本文發表於2023年4月26日印刷版，標題為《中國國有企業突然成為明星》。