房地產市場深陷所有權與債務的糾葛——《華爾街日報》

關於瑞典房地產行業的警告已持續多年。圖片來源：Mikael Sjoberg/彭博新聞全球負債最重的房地產市場之一正面臨棘手難題。該國多位頂級地產大亨同時持有競爭對手公司的股份——當一家企業出現動盪，其他企業也會受到波及。

這個市場就是瑞典，該國已成為利率上升引發連鎖反應的典型代表。大型商業地產公司SBB正因約80億美元債務負擔而搖搖欲墜，其競爭對手的市值也蒸發了數十億美元。

更令人擔憂的是異常錯綜複雜的股權網絡：數十位行業領袖、富豪家族和企業持有多家房地產公司的鉅額股份，其中許多持股是通過債務融資實現的。

高力國際研究人員數據顯示，13位首席執行官及家族在至少34家房地產公司持有可觀股份，這些公司又交叉持有至少32家其他房企的股權。這家房地產服務公司繪製的密集股權關聯圖已引起做空者的關注。

瑞典金融監管局首席經濟學家亨裏克·布拉科尼爾表示：“在當前這樣的動盪時期，這種相互關聯性絕對是負面因素。”

瑞典主要金融監管機構多年來一直警告房地產行業的脆弱性。儘管目前存在比交叉持股更大的風險，但布拉科尼爾表示，這增加了投資者的複雜性和不確定性。

早在2021年，穆迪投資者服務公司就警告稱“瑞典房地產公司緊密交織”，這可能在市場下行時放大一系列風險。

上市公司間的交叉持股在瑞典曾很普遍，隨着公司治理改革的推進已大幅減少。但研究公司治理的延雪平國際商學院助理教授烏爾夫·拉爾松·奧萊森指出，房地產行業卻“反其道而行之”。

北極證券分析師邁克爾·約翰遜表示，部分交叉持股是隨着企業分拆合併逐漸形成的，另一些則是因企業主希望在他們熟悉的公司間分散投資所致。

分析師指出，低利率通過降低借貸成本、增強買家財力起到了推波助瀾的作用。當企業找不到足夠房產收購時，追逐高收益投資的資金便湧入了競爭對手的股票。

根據金融監管局估算，瑞典房地產公司2024至2027年間將有約410億美元債券到期，其中多數是以遠低於當前銀行或債券市場水平的超低利率借入的。

核心擔憂在於，由於市場所有權高度集中，這種網狀持股結構可能引發價格連環下跌。企業和CEO們用於收購競爭對手股票的債務，將放大任何潛在問題。

例如，某隻股票的拋售可能引發追加保證金要求，迫使一家或多家大型投資者減持其他公司的鉅額股份。這些股票隨後可能面臨壓力，尤其是在買家稀少的情況下——如果許多大型投資者都面臨類似困境，這種情況更易發生。

其他擔憂還包括潛在的利益衝突，以及增加的複雜性使得分析師和投資者更難理解公司狀況。

瑞典商業地產市場的降温已導致市值大幅縮水，兩位知名首席執行官相繼離職。該國最大商業地產公司Balder的股價目前僅為2021年峯值的三分之一左右。

6月2日，SBB宣佈創始人Ilija Batljan將卸任首席執行官，並表示他與董事會一致認為"新領導層是最佳選擇"。一個月前，標普全球評級將SBB下調至"垃圾級"，迫使該公司為保留現金而推遲派息。

SBB在低利率時期快速擴張，Batljan將其從零起步發展為擁有超過6000萬平方英尺的公寓和養老院等公共部門物業，並持有至少八家其他房地產公司的股份。

如今，繼任者Leiv Synnes正在為公司尋找整體或部分買家。SBB的市值較2021年末峯值下跌逾150億美元，股價跌幅超過90%。上月SBB出售了競爭對手北歐住宅開發商JM的持股，分析師預計將有更多資產出售。

這場動盪影響了巴特利安的個人財務狀況。這位從政客轉型為房地產大亨的人士曾發行了與其在SBB持股相關的債券債務，而這些債務依賴於SBB的分紅。根據數據公司Modular Finance的持股數據庫顯示，巴特利安已通過其控股公司出售了其他公司的部分股份，包括4月份出售的競爭對手Castellum的少量股份。

5月下旬，他暫停了部分債務的利息支付，儘管分析師表示他可能需要出售其他資產。他還擁有倉庫業主Logistea19%的股份，該公司也由前Castellum首席執行官魯特格·阿恩霍爾特部分持有。

阿恩霍爾特在2022年1月至12月期間擔任瑞典大型寫字樓業主Castellum的首席執行官。去年年底，Castellum表示，阿恩霍爾特的投資公司M2資產管理公司被迫出售了其股份的大部分，以在“極其緊急、不可預見和不可抗拒”的情況下滿足未指明的“財務要求”。

Green Street Advisors的分析師在一份報告中表示，阿恩霍爾特不僅面臨Castellum股價下跌的壓力——該股在一年內下跌了一半以上——還面臨他部分持有的另外兩家房地產公司股價類似下跌的壓力。

阿恩霍爾特將其持有的12.2%的Castellum股份出售給房地產公司Akelius，交易金額相當於超過4億美元。

與此同時，SBB的新任首席執行官西內斯此前是Akelius的高管，並擔任Castellum的董事會成員直至本月。他的交叉持股情況比前任簡單：SBB的一位女發言人表示，他已辭去董事會職務，並補充説他未持有Akelius的股份，僅持有1000股Castellum股票。

寫信給艾略特·布朗，郵箱：[email protected]

刊登於2023年6月10日印刷版，標題為《瑞典房地產市場面臨壓力》。