美聯儲和傑羅姆·鮑威爾的大難題變得更加複雜——《華爾街日報》

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾正陷入央行行長最不願面對的困境：既要通過寬鬆貨幣政策來避免信貸緊縮，又需對抗要求採取相反措施的高通脹。

今年春季三家中型銀行倒閉引發的銀行業壓力，解釋了為何部分央行官員傾向於在本週會議上維持利率不變——儘管經濟和通脹放緩程度未達預期。

美聯儲官員認為危機尚未迫近，將近期問題歸因於三家銀行的特殊性。但現任和前任央行官員表示，若壓力加劇，美聯儲將面臨更艱難抉擇。鮑威爾及其同事必須在救助瀕危銀行與控制高通脹之間作出選擇。

“他們進退維谷，處境極其艱難，“印度央行前行長拉古拉姆·拉詹表示，“大幅加息會加重銀行壓力，但不加息又會導致通脹加速——無論如何都左右為難。”

關鍵在於時機風險：若通脹在公眾心理中根深蒂固形成自我延續，可能迫使美聯儲長期維持高短期利率。

“如果通脹快速回落…我們或許能在今年或明年初降息，“明尼阿波利斯聯儲主席尼爾·卡什卡利上月受訪時表示，“但若通脹更具粘性和頑固性…我認為銀行業壓力可能會進一步惡化。”

經濟擴張、美聯儲的公信力以及鮑威爾的個人聲譽都岌岌可危。鮑威爾之所以能連任美聯儲主席，部分原因在於他在國會兩黨中廣受歡迎——他在2020年對新冠疫情衝擊的快速反應，以及應對特朗普總統抨擊時的表現贏得了跨黨派讚譽。

過去兩年卻風波不斷。首先，美聯儲誤判了通脹形勢。近期，其在銀行監管方面的表現更是備受質疑。

政策分離原則

疫情期間，美聯儲釋放信號計劃將利率維持在極低水平數年，並通過購買數萬億美元債券刺激借貸，同時政府也向經濟注入額外刺激措施。這些舉措使銀行在2021年吸納了大量存款。

去年通脹率飆升至9%時，鮑威爾加速加息步伐，因為他與同僚希望遏制通脹預期根深蒂固。

截至今年2月，美聯儲一年內加息4.5個百分點——創下40年來最迅猛加息紀錄。

銀行監管機構未能及時察覺利率飆升導致部分銀行資產（低收益證券和貸款）與負債（高息存款及其他借款）間出現危險的錯配。

這最終引發3月硅谷銀行擠兑事件。

美聯儲與其他監管機構於3月12日緊急應對，為硅谷銀行及另一家遭遇擠兑的紐約簽名銀行未投保存款提供擔保，同時推出面向全體銀行的優惠貸款計劃，向經濟體系重新注入流動性。

但由於通脹仍居高不下，美聯儲的利率制定機構聯邦公開市場委員會於3月22日加息。他們又在5月初再次加息，將利率上調至當前5%至5.25%的區間，就在幾天前，監管機構安排了第三家貸款機構——第一信託銀行——的緊急出售，買家是摩根大通。

3月13日，加州聖克拉拉，一名保安在硅谷銀行辦公室外監控人羣。圖片來源：Justin Sullivan/Getty Images在採取這些行動時，央行官員們遵循了所謂的分離原則：他們使用緊急貸款和其他監管工具來解決金融不穩定問題，從而能夠使用貨幣政策（主要是利率）來對抗通脹。

雖然緊急貸款工具防止了其他銀行的擠兑，但可能並未解決一些地區性和中型銀行的根本問題，如果利率上升迫使它們為存款支付更多費用，這些銀行的長期生存能力將受到威脅。

銀行在2021年利率極低時購入的固定利率證券正面臨虧損，不過如果持有至到期，它們不必確認這些虧損。聯邦存款保險公司最近估計，截至3月底，此類未實現虧損約為5150億美元。如果包括利率低得多時發放的低收益抵押貸款和其他貸款的虧損，這一數字將飆升至遠高於1萬億美元。

銀行從美聯儲的緊急借款仍處於高位，地區銀行股指數今年下跌了19%，儘管較5月初29%的跌幅有所回升。調查顯示，隨着融資成本上升以及面臨更嚴格監管的前景，銀行繼續收緊貸款標準。

信貸緊縮最初可能通過減緩經濟增長和緩解價格壓力來幫助美聯儲，但信貸增長放緩很容易失控。在這種情況下加息可能就像反覆拍打番茄醬瓶子——一開始什麼也出不來，然後整瓶醬汁突然灑滿你的晚餐。

傳統觀點認為，利率上升對銀行有利。雖然貸款和證券價值會下降，但當利率上升時，銀行存款也會變得更有價值，因為銀行不會將更高的利率完全轉嫁給儲户。

這假設儲户不太可能為了尋求更高的收益而轉移資金——比如轉移到另一家銀行或貨幣市場共同基金。前美聯儲理事傑里米·斯坦表示，如果儲户流動性強，“那麼總體而言，更高的利率對銀行來説會變得相當不利。”

硅谷銀行的擠兑風險可能會讓沉睡的儲户意識到，通過將資金轉移到其他地方可能獲得更高收益。根據Bankrate.com的數據，幾家銀行一直在宣傳收益率在4%至5%之間的高收益儲蓄賬户，遠高於傳統儲蓄賬户0.25%的全國平均收益率。

“令人擔憂的是，過去幾個月的事件對銀行的影響，就像疫情對Zoom使用的影響一樣，一旦人們被迫意識到這一點，”斯坦説。

美聯儲監管機構正密切關注20至30家他們認為在今年春季銀行業動盪後更為脆弱的機構。

分析師擔憂隨着經濟放緩和違約率上升，更多問題可能暴露。由於遠程辦公降低了對辦公場所的需求導致其價值暴跌，商業地產貸款被視為尤其脆弱。

前達拉斯聯儲主席羅伯特·卡普蘭表示，即使銀行業問題看似已平息，“仍將會有銀行倒閉”，“仍需要合併其中部分機構”。

任何貸款萎縮對小企業的衝擊都將大於大企業，因為後者對銀行貸款依賴度較低。資產規模低於2500億美元的銀行承擔了70%的員工少於100人企業的貸款。

卡什卡里稱在其管轄的中西部上游地區尚未看到信貸緊縮證據，但2008年金融危機期間擔任財政部高級官員的經歷讓他意識到"這些銀行業壓力未必完全過去”。

“用指甲摳住懸崖邊緣”

儘管今春強勁的通脹、就業增長和消費者支出通常可能促使美聯儲官員在週二週三會議上加息，但銀行業壓力可能導致貸款收縮，這為暫緩加息提供了理由——表明分離原則存在侷限性。

明尼阿波利斯聯儲主席尼爾·卡什卡里，2019年資料圖。照片：吉姆·斯佩爾曼/蓋蒂圖片社“我們的工具可以有各自的目標，但其影響往往並非完全獨立……因為金融穩定與宏觀經濟穩定深度交織，”鮑威爾在5月19日表示。

曾任2017至2021年美聯儲銀行監管副主席的蘭德爾·夸爾斯指出，雖然利率上升是銀行虧損的直接原因，但通過降低短期利率來緩解銀行壓力將適得其反。

這是因為如果通脹未能回落，投資者可能要求中長期債務提供更高收益率，以補償通脹侵蝕購買力的風險。這對依賴中期債務融資的銀行尤為不利。“若未能遏制通脹，儲蓄貸款危機將重演，”夸爾斯提及上世紀八九十年代數百家金融機構倒閉時説道。

美聯儲官員暗示，即便本週暫停加息，仍可能在後續會議上小幅上調利率。這將為他們爭取更多時間評估經濟活動和銀行業狀況是否符合預期。

“沒有模型能證明6月而非9月加息會對通脹路徑產生重大影響，但若在銀行體系已存在諸多潛在問題時加息，最終可能導致更嚴重的經濟衰退，”2007至2021年擔任波士頓聯儲主席的埃裏克·羅森格倫表示。

美聯儲官員對於本週加息與否意見不一。部分官員擔憂經濟放緩程度不足，對銀行業問題則不那麼憂慮。穩定的收入增長可能為消費者和企業提供承受更高價格並繼續支出的動力。

克利夫蘭聯儲主席梅斯特上月接受採訪時表示，她認為下一步行動加息與降息概率相當之前，沒有令人信服的理由維持利率不變。她表示美聯儲尚未達到這一節點。

聖路易斯聯儲主席布拉德上月在一次會議上指出：“若現在不能控制通脹，意味着’我們將不得不像保羅·沃爾克在70年代末80年代初那樣，後期採取更激進措施’。這就是為什麼我傾向於在當前階段多做些努力。”

布拉德同時警告，不應因硅谷銀行未投保存款高度集中於固定收益證券投資組合的問題，而推斷整個行業存在類似風險。

其他官員更擔心過度加息可能導致政策急轉彎——若銀行業危機惡化將被迫降息，造成市場混亂。

3月13日舊金山市區硅谷銀行分行。圖片來源：KORI SUZUKI/REUTERS芝加哥聯儲主席古爾斯比表示，由於銀行業動盪對信貸收縮的影響存在不確定性，上月加息決定是艱難抉擇。

“我們仍需從根本上釐清一個問題：‘當前是否如同80年代末90年代初的儲貸危機那樣，正經歷重大信貸壓力事件？抑或這只是受困機構存款重新分配的暫時性調整？’”他在上月接受採訪時表示。

一些對未及早加息感到遺憾的前美聯儲官員認為，央行現在應保持耐心。“美聯儲的政策已足夠緊縮，這些影響需要更長時間才能顯現，“夸爾斯表示，“整個夏季，隨着人們意識到‘天啊，高利率持續的時間比我預想的更久’，資產將經歷重新估值。”

現任私募股權公司董事長的夸爾斯預測，這將給銀行、保險公司等金融機構帶來更多壓力——這些機構"一直靠指甲緊抓懸崖邊緣，以為利率即將開始下降”。

聯繫記者尼克·蒂米拉奧斯，郵箱：[email protected]

本文發表於2023年6月13日印刷版，標題為《通脹阻擊戰與信貸恐慌令美聯儲進退維谷》。