華爾街對美國市中心失去信心——《華爾街日報》

華爾街正在做空美國市中心。

投資者對紐約地鐵和公交相關債券的報價持續走低。聚焦市中心地產的投資信託基金交易價格不足疫情前水平的一半。辦公樓債券持有人要求更高的風險溢價。

數十年來，市中心一直是美國城市的命脈，既塑造了獨特的天際線，又貢獻了數十億美元的税收。相應地，投資市中心寫字樓或通勤交通系統的投資者，通常都能穩操勝券。

如今隨着白領居家辦公時間延長（這一趨勢未見消退跡象），與市中心相關的投資品在震盪市場中價格持續下跌。

“你可以將其視為慢鏡頭式的漸變，或是緩慢脱軌的列車開端，“市政信用分析機構Merritt Research Services名譽總裁理查德·西卡隆表示，“我希望不是後者，但可能性確實存在。”

投資者對市中心看衰，這對城市財政和居民都不是好消息。這衝擊了地方政府傳統的創收方式：寫字樓房產税、市內工資税，以及上班族通勤車票收入。

部分城市居民已準備過緊日子。由於紐約市面臨勞動力成本上升和預計2027年將達70億美元的預算缺口，多數圖書館分館擬每週額外閉館一天。從紐約到芝加哥再到舊金山，居民和遊客都在抱怨冷清的市中心和公交站正淪為精神病患者與流浪者的聚集地。

城市與郊區

市政債券管理公司Asset Preservation Advisors的分析師們正密切關注市中心動態。該團隊對紐約市和波士頓發行的某些税收支持債券仍保持信心，但對其他一些北方中心城市和加州大城市的債務（甚至是由這些城市全額徵税權擔保的債券）已逐漸持謹慎態度。

公司創始人兼董事長肯·伍茲表示：“郊區將成為這輪變化的大贏家之一，而潛在輸家可能是那些依賴通勤人羣的大型城市。”

根據建築安防公司Kastle Systems的門禁卡數據顯示，10個大都會區的寫字樓入駐率僅為疫情前水平的50%左右。聯邦交通數據顯示，主要大都市區的公共交通客流量仍不足疫情前水平的70%。

拜登總統一年多前曾表示美國是時候"重返工作崗位，讓市中心重現繁榮"了。但一項調查顯示，即使在聯邦政府僱員中，去年也有超半數人每週至少遠程辦公一天。

投資者對市中心態度的謹慎程度，可從部分由通勤票款擔保的債券定價中窺見一斑。債券價格越低，其利息越高。金融分析公司ICE Data Services數據顯示，6月14日紐約部分由公交、地鐵和通勤鐵路票款擔保的債券收益率比頂級市政債券高出1.25個百分點，這一利差比疫情前擴大了56%。

儘管這些債券仍保持投資級評級且許多資產管理公司樂於持有，但資產保全顧問公司已停止購買紐約大都會運輸署的票價支持債券，除非其到期日相對較近。

另一項投資者擔憂的跡象顯示，根據美國銀行的研究數據，截至6月12日，購買一種常見低評級商業抵押貸款支持證券的投資者要求比十年期國債高出9.25個百分點的利息。這類證券的利差已達到疫情前的三倍，其融資的物業組合中約30%為辦公空間。

辦公空間

太平洋投資管理公司和布魯克菲爾德資產管理公司的子公司近期對超過20億美元的商業抵押貸款支持證券發生違約，這些證券涉及紐約、舊金山、洛杉磯等城市的寫字樓。

截至6月15日，專注於市中心寫字樓的五大房地產投資信託基金股價較2019年底平均下跌63%。而專注於零售物業（下跌7%）和公寓類（下跌8%）的REITs價格跌幅明顯較小。

市中心寫字樓價值的實際變化難以準確衡量，因為交易活動疲軟且許多辦公租金並未隨需求變化調整——它們被長期租約鎖定。

“未來十年將逐步消化這一影響，相關資產會緩慢重新定價，“哥倫比亞商學院教授斯泰恩·範·尼烏文伯格表示。

他和哥倫比亞大學及紐約大學的同事估計，美國各城市辦公地產價值比疫情前下降了38%，相當於損失約5000億美元。

搬家工人正在清理舊金山金融區的一處辦公場所。自疫情以來，當地企業一直難以恢復。圖片來源：Shelby Knowles/《華爾街日報》隨着價值縮水，一些寫字樓業主開始質疑他們的税單。如果這些質疑導致税收評估降低，進而減少寫字樓的税收收入，大城市官員將面臨一個艱難的選擇：減少收入或更嚴重地依賴其他納税人。

根據房地產分析公司Green Street的計算，寫字樓物業税約佔大城市收入的10%。該公司預測，“遠程辦公比例高企，未來城市預算將面臨嚴峻局面”。負債累累、養老金負擔沉重的東北部、中西部和加利福尼亞州的老城市已經面臨預算困境，這與南部和西部各州的擴張型大都市形成鮮明對比。

洛杉磯今年開始對售價超過500萬美元的住宅徵税。紐約市長埃裏克·亞當斯支持在該市設立兩家新獲州政府授權的賭場。許多振興市中心的設想似乎還需要數年才能實現財務回報，例如將空置的辦公空間改造成住宅、娛樂場所，甚至是日託中心。

城市並未陷入財政危機。即便是受遠程辦公衝擊最嚴重的地區，仍聚集着眾多富裕人羣和企業。某些住宅區反而從這種工作模式轉變中獲益。只要相關基礎資產能快速復甦，與寫字樓和公共交通掛鈎的上市證券價格大幅波動影響有限。

據倡導組織"美國全國城市聯盟"的預算數據顯示，2022年城市運營支出平均有所下降。經通脹調整後，城市支出和收入出現了近40年來最大跌幅，僅次於2008-09年金融危機後的情況。

疫情初期提供的聯邦援助避免了更大幅度的預算削減。2020至2021年股市繁榮期間，隨着消費者將刺激支票投入消費，銷售税和所得税收入激增。

如今這兩類意外之財——税收激增和援助資金——即將耗盡。

資產保全顧問公司為富裕家庭等客户管理着約60億美元市政債券。這個每週四天坐班的工作團隊會仔細分析各類數據，包括市中心手機活動量、新興都市區住宅下水道接駁情況等。

西進（與南下）運動

該團隊越來越多地在南方和西部低税州的郊區債券中發現機會，這些地區正吸引着擺脱北方大都市束縛的企業和員工。美國勞工部數據顯示，自2019年以來，傳統上與華爾街綁定的證券業崗位在猶他、佐治亞、田納西、得克薩斯、懷俄明和北卡羅來納等州增長了20%以上。

對沖基金城堡集團將總部從芝加哥遷至邁阿密，紐約的埃利奧特管理公司也將總部遷至佛羅里達州西棕櫚灘。投資巨頭貝萊德於今年1月在西棕櫚灘設立了衞星辦公室。

城堡集團入駐的邁阿密佈裏克爾大道1221號。該對沖基金是多家遷往或擴展至佛羅里達州的金融企業之一。圖片來源：索爾·馬丁內斯/彭博新聞伍茲團隊選擇退出的城市之一是舊金山——這裏的技術產業早期擁抱遠程辦公模式，如今卻在大規模裁員。

“我們某種程度上看到了’皇帝的新衣’現象，“伍茲表示，“我們必須保持高度謹慎。”

Meta Platforms、Salesforce、Yelp和Block已宣佈計劃轉租或不再續租辦公場所。據房東（太平洋投資管理公司旗下哥倫比亞地產信託的關聯企業）提起的訴訟顯示，推特已停止支付其部分舊金山辦公室的租金，該建築隨後出現違約。

多倫多大學研究顯示，截至去年冬季，舊金山市中心的手機活動量僅為疫情前水平的32%。

舊金山在3月發行債券時披露了預算風險。根據房地產服務公司世邦魏理仕數據，其約四分之一的辦公空間空置，空置率增幅居全美主要城市之首。4月份灣區快速交通系統的市區客流量僅為疫情前水平的34%。雖然仍保持投資級評級，標普全球評級已於6月1日下調了舊金山部分通勤鐵路債券的評級。

已出現一些復甦跡象。2022年最後三個月的市中心銷售税收入較2021年同期增長了19%。

資產保護顧問公司特別關注的是，市中心寫字樓業主們紛紛提出降低房產税評估值的申請。根據主計長辦公室預測，這些申訴可能導致舊金山未來五年每年房產税收入比預期減少1億至2億美元，目前該市年房產税收入約為30億美元。

不過對於徹底否定任何城市，該公司持謹慎態度。2000年代初，出於對亞特蘭大市財政狀況和賄賂醜聞的擔憂，該公司決定基本回避其家鄉的債券。

2012年其信貸分析師重新評估時，注意到該市治理改善、建立了應急基金並削減了養老金，同時亞特蘭大人口增長、機場和大學蓬勃發展。該公司很快重新開始購買亞特蘭大債券。

聯繫記者希瑟·吉勒斯：[email protected]

更正聲明對沖基金Citadel已將總部從芝加哥遷至邁阿密。本文早期版本誤將這家對沖基金稱為Citadel Securities（該關聯企業也已遷至邁阿密）。（更正於6月20日）

刊載於2023年6月21日印刷版，標題為《華爾街看衰美國市中心》。