加密貨幣市場監管的前進之路 - 《華爾街日報》

六個月前我們提出了針對所謂加密貨幣市場的監管路徑。此後事態多有變化，但最終目標——強有力的投資者保護與市場誠信——可能仍需數年才能實現。

具體而言：美國證券交易委員會已起訴幣安、Coinbase 等業務模式迥異的平台，指控其未註冊為證券交易所；商品期貨交易委員會起訴幣安未註冊為衍生品交易所；美國監管機構還採取措施使銀行、經紀商等傳統中介機構難以協助數字資產投資（相關公司稱這些指控存在誤導）。

作為曾分別服務於奧巴馬政府和特朗普政府的兩名前市場監管者，我們始終支持嚴格執行歷經考驗的證券與衍生品法律。但我們也認為，單靠這些執法行動本身難以快速實現投資者保護與市場誠信的顯著改善。

SEC與CFTC的行動可能最終對美國代幣交易產生深遠影響：例如若SEC證實某平台交易的任一代幣屬於證券，該平台必須停止在美交易該代幣或滿足SEC註冊要求。

超越法律訴訟

但訴訟耗時漫長，即使監管機構大獲全勝，仍無法解決諸如如何對比特幣、以太坊等非證券代幣（佔加密交易市場至少70%份額）建立聯邦監管等關鍵問題。

此外，這些訴訟不太可能解決現有法律是否需要調整以適應數字代幣特定屬性的問題。這包括平台是否應被允許同時交易"證券型代幣"和比特幣等"商品型代幣"、如何妥善處理客户資產的託管與保護、以及如何確保代幣信息的充分披露。不應指望聯邦法官在涉及特定代幣分類的案件中，去解決市場結構與運作這些廣泛且專業的問題。

由於快速全面解決的希望渺茫，數字資產支持者可能會繼續積極訴訟——在業務活動未受臨時限制的情況下維持運營——他們可能寄望於行業發展與2024年大選能帶來監管態度的轉變，或通過立法更好地應對SEC和CFTC行動帶來的不利後果。

基於這些原因，我們仍然認為要實現妥善解決，必須採取訴訟之外的其他措施。

最值得注意的是，SEC和CFTC應共同制定適用於當前交易平台的基本投資者與市場保護標準。監管機構可直接行動或通過自律組織實施，將資金責任轉移給行業承擔。若能由國會授權推行這一方案則更為理想。

這些標準可輕鬆基於現有規則制定，雖然規則制定需要時間，但將使我們更快進入更完善的監管狀態。

優勢

該方法具有諸多優勢：

• 它能簡化複雜性。通過將基本的投資者保護要求應用於任何交易比特幣或以太坊的平台，監管機構無需先辯論每種代幣的分類，也無需國會費力重寫現有的證券和商品定義，就能覆蓋所有相關平台。

• 它聚焦於監管問題的核心。超過90%的現貨交易量集中在中心化中介平台上。這種方法將顯著提高這些平台上的投資者保護水平。僅消除“洗盤交易”（即某人通過自己或關聯方交易以抬高資產價格或交易量，據估計這在交易量中佔很大比例，尤其是在離岸市場）就將帶來巨大改進。

• 它針對的是當下數百萬美國人使用的市場現狀。它不需要將交易平台分為安全代幣平台和商品代幣平台，從而避免再次將分類作為門檻問題，同時也符合交易通常涉及可能被歸入不同類別的代幣對的現實。

• 不會增加納税人負擔。通過使用自律組織，可以要求行業承擔實施成本。

• 無需重寫現有法律。此類修訂可能無法帶來清晰性，並可能無意中破壞適用於傳統證券和大宗商品市場的數十年監管與判例。特別是，美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）將保留其現有權力。SEC仍可繼續推進其訴訟，並主張任何特定代幣屬於證券，交易此類代幣的平台必須註冊為交易所或以其他方式遵守法律。但在過渡期間，只要這些平台遵守這些基本標準，就不會被關閉。

• **應要求代幣提供基本披露，作為其在平台上交易的條件。**這將解決信息不對稱問題，並提供必要信息以判斷代幣價值是否依賴於他人的管理努力（證券定義的基本原則）。如果代幣生產和轉移的持續支持是去中心化的，如比特幣的情況，投資者也應知曉這一點。

• **這一方法是漸進式的。**雖然全面性是可取的，但建立共識可能需要很長時間，而且在一個不斷發展的全球環境中，正確實施要困難得多。

現在採取一些漸進式的措施更為可取，這些措施可以保護數百萬投資者，並作為未來逐步改進的基礎。

關於加密貨幣長期價值和效用的爭論將繼續。更好的監管不應取決於這場爭論，也不應受黨派立場影響。這是一條務實的道路，加密貨幣懷疑者和支持者、金融監管機構以及政治兩派人士都應予以支持。

2017至2020年擔任美國證券交易委員會主席的傑伊·克萊頓，現為蘇利文與克倫威爾律師事務所高級政策顧問，為包括近期被Coinbase收購的One River數字資產管理公司在內的數字資產相關企業提供諮詢。2014至2017年擔任美國商品期貨交易委員會主席的蒂莫西·馬薩德，現任哈佛大學肯尼迪政府學院數字資產政策項目主任。他是PayPal區塊鏈、加密貨幣與數字貨幣顧問委員會成員，同時擔任布魯金斯學會非常駐高級研究員。聯繫郵箱：[email protected]。

本文發表於2023年7月10日印刷版，標題為《加密貨幣市場監管的前行之路》。