《華爾街日報》：投資中國確實存在看漲理由

鑑於關於中國經濟的負面消息層出不窮，我內心的逆向思維反而讓我想看好它。

誠然，債務、房地產、地方政府和消費需求都一團糟，嚴峻的人口結構更讓人擔憂可能出現日本式的經濟災難。但作為投資目的地，中國有三點優勢：相比美股，中國股票估值罕見地處於低位；其在全球基準指數中的權重甚至小於蘋果公司；美元走弱可能帶來助力。

最根本的理由是中國資產足夠便宜。包含港股在內的MSCI中國指數未來12個月預期市盈率僅為10.8倍，約為標普500指數和MSCI美國指數20倍市盈率的一半。即便如此仍掩蓋了市場多數標的的低估程度——騰訊控股在指數中佔比超12%，其遠期市盈率達17.5倍。

當然，中國便宜有其原因。房地產泡沫破裂暴露出經濟深層疲軟，中美關係遇冷嚇退了西方投資者。這個共產主義專制國家的風險已暴露無遺：隨意叫停教培行業、打壓科技巨頭、反覆無常的防疫政策。

問題在於：中國資產應該便宜到什麼程度？歷史經驗表明危機中可能更廉價。2008-09年金融危機期間，中國股市遠期市盈率低至6.6倍，2011-2015年間多數時間低於10倍。它還是少數經歷過股市歸零的國家——1949年共產主義革命後，曾經繁榮的證券市場化為烏有。

然而，與美國相比，中國的估值水平顯著偏低。根據摩根士丹利資本國際自2003年以來的數據顯示，中美估值差距僅在2020和2021年短暫達到過當前水平。

中國市場的吸引力不僅在於估值低廉。作為新興市場，若美元開始走弱，中國理應受益。除此之外，美元疲軟將有助於中國維持人民幣匯率穩定——這正是中國政府持續努力的方向。

“有充分理由認為美元已見頂並開始下行，“安石集團研究主管古斯塔沃·梅代羅斯指出，“當美元走弱時，通常會形成資金流入與信貸擴張的良性循環，這對新興市場尤為有利。”

美元確實經歷了歷史性走強。經通脹調整後的貿易加權美元指數在去年十月達到1980年代以來的峯值，隨後因美聯儲從激進加息轉向平衡政策，且多數發達國家通脹形勢較美國更為嚴峻，美元已回落約6%。

我傾向於投資絕對估值低廉的標的，而非僅相對其他選擇便宜。看漲邏輯同樣適用於其他市場：美股估值高企使得其他市場相形見絀——例如英國股市遠期市盈率僅約10倍。

但美元走弱預期對發達市場的提振有限（除匯率收益外），而新興市場通常能獲得更大收益。相較於其他新興市場，中國估值正處於歷史低位。

部分投資者可能仍對中國的政治及地緣風險心存顧慮，尤其是台灣問題。這種擔憂完全合理。但其中存在一個矛盾：蘋果公司五分之一的銷售額來自中國，在該國擁有龐大製造基地，其在MSCI全球全國家指數中的權重甚至超過中國整體市場。

因政治風險而回避中國的投資者，至少應該對這家全球市值最高、估值達29倍前瞻市盈率的昂貴公司——蘋果——保持警惕。

試圖避開估值高企的美股市場的逆向投資者，或許因持續不斷的負面消息而錯過了中國。但逆向投資的本質正是涉足他人避之不及的領域；這裏風險固然眾多，但至少已開始被市場計價。我當然希望買入時估值能更低，但誰不是這麼想呢？

若美元走弱，作為新興市場的中國將從中受益。圖片來源：Todd Lee/ZUMA Press聯繫作者詹姆斯·麥金託什：[email protected]

本文發表於2023年9月6日印刷版，標題為《看多中國股市確有理由》