日本是全球最具吸引力的市場——《華爾街日報》

日元暴跌推高了日本股市。圖片來源：張小雨/Zuma Press當前關於投資日本存在兩種矛盾的説法，而令人困擾的是兩者似乎都成立。

其一是股市異常火爆，自去年初以來漲幅領跑所有主要發達國家，因外國投資者逐漸意識到政府、交易所和企業董事會正採取全新的股東友好政策。

億萬富翁沃倫·巴菲特春季的積極表態凸顯了投資日本的價值，隨着外資湧入，3月底以來日股漲幅已超20%。

其二是這一切漲幅完全由日元暴跌驅動，以美元計日股表現與標普500指數幾乎持平。

這兩種觀點都令我信服，這很棘手。就前者而言，我長期認為日本正加速轉向市場資本主義（即便美國似乎正與之背道而馳）。

十年前安倍經濟學"三支箭"中的第三支箭開啓的改革進程終於見效，董事們日益關注盈利能力，削減現金儲備並將投資者置於首位。雖前路尚遠（野蠻人大多仍在門外），但股票回購、惡意收購和強勢投資者如願以償已非天方夜譚。

不僅是政府、收購委員會和證券交易所正試圖為股東營造友好環境。正如Arcus Investment聯合創始人兼首席策略師彼得·塔斯克所指出的，他們正在推動一扇已經打開的門。

企業整體持有淨現金，這使它們擺脱了銀行的義務，不再需要優先考慮貸款方而非股東。

初現的通貨膨脹——仍受到日本央行負利率政策的支持——使得持有現金的吸引力下降。人口老齡化造成了長期的勞動力短缺。這使得裁員在政治上更容易，因為被裁員工可以迅速找到新工作。而美國和歐洲希望減少對中國的依賴，這使得日本的製造業基礎和太平洋地理位置更具吸引力。

“我認為當局為投資者提供的激勵措施與日本的地緣政治地位相結合非常重要，尤其是日元如此便宜的時候，”塔斯克説。

然而，日元過於便宜正是問題所在。自去年年初以來，日本股市只有在日元貶值時——而且是以大幅度的方式——才能跑贏標普指數。日元兑美元匯率再次接近150日元，這讓政策制定者感到擔憂，他們去年自2011年以來首次干預以保護這一水平。本週，財務大臣鈴木俊一警告可能進行干預，儘管他堅稱政府關心的是日元的劇烈波動，而非匯率水平。

日元走弱時日本股市上漲是自然現象，因為像豐田汽車和索尼集團這樣的龍頭企業都是全球化公司，大部分收入來自海外。問題在於，剔除匯率波動因素後，日本市場表現幾乎與美國市場完全同步。

這使得短期內看漲日本股市面臨雙重困難。若日元走強，股市理應下跌。而隨着通脹攀升（核心消費者物價正以1992年通縮開始前的最快速度上漲），央行一旦退出超寬鬆政策，日元很可能走強。

更令人費解的是，儘管美日市場差異巨大，日本股市表現卻與標普500指數如出一轍。投資者不應投資自己無法理解的事物，而行業多元化的日本市場與科技股主導、頭部集中的標普指數之間這種緊密關聯，實在令人困惑。

或許是指數和期貨交易員數十億資金的大手筆操作導致他們忽視個股，從而為選股者創造了良機。但這無法證實，另一種解釋則純屬運氣使然——這絕非可靠的投資依據。

值得玩味的是，過去幾年日本僅與美國市場持平或許是件好事，這説明許多投資者尚未接受"股市改革見效"的觀點。對於我們這些認為日本正發生持久變革的人而言，這意味着仍有大量潛在買家尚未入場。

這體現在股票估值上。塔斯克計算得出，基準東證指數近半數成分股的交易價格低於賬面價值，而該指數的前瞻市盈率為14倍，相比之下標普500指數為18倍。

誠然，相比安倍經濟學啓動前低於11倍的驚人低位，或是今年早些時候巴菲特訪日時約12倍的水平（當時他表示可能增持已相當可觀的日本商社股份——此後這些股票均跑贏大盤），如今已不算極度便宜。但至少仍遠低於美股估值。

日本面臨諸多長期經濟挑戰，尤其是龐大的政府債務負擔、全球最嚴峻的人口結構問題以及對央行融資的依賴。其股市與標普500之間令人費解的關聯也值得深思。

但中長期而言，只要避免宏觀經濟災難，向市場資本主義的轉型終將催生治理更優、價值更高的企業。

聯繫作者詹姆斯·麥金託什：[email protected]

本文發表於2023年10月5日印刷版，標題為《日本是最令人振奮的市場》。