《華爾街日報》：又一個"黑色星期一"可能即將來臨

美聯儲的政策正威脅着美國金融市場與經濟，它們正面臨嚴重衰退的風險，甚至可能重演1987年"黑色星期一"的危機。

疫情初期，美元流通量激增。從2020年3月開始的兩年間，M2貨幣供應量（衡量流通中的現金、可開支票存款加上儲蓄存款及其他易變現資產）以年化16.5%的空前速度增長，這是實現美聯儲2%通脹目標所需速率的三倍多。

隨後在2022年3月，美聯儲轉向緊縮政策，先是通過提高聯邦基金利率收緊貨幣供應，繼而啓動量化緊縮。2022年7月至2023年8月期間，M2供應量收縮3.9%，創下自1933年以來最劇烈跌幅。

導致貨幣供應收縮的首要因素是美聯儲的量化緊縮。2022年6月，美聯儲開始以每月450億美元規模縮減資產負債表，同年9月又將月度縮表規模翻倍至900億美元。這種資產負債表縮減迫使公眾購買等額證券，從而在購債過程中消耗其存款。

量化緊縮已引發債券市場劇烈拋售。但正如2019年9月回購協議市場危機前那樣，美聯儲官員仍反覆強調量化緊縮可以"在後台運行"且"自動進行"的錯誤論調，暗示其對市場影響甚微。然而基礎會計原理表明，除非商業銀行通過放貸活動創造足夠"新貨幣"來抵消美聯儲縮表影響，否則量化緊縮必然導致貨幣供應收縮。

導致M2收縮的第二個因素是商業銀行信貸（貸款與銀行持有證券的總和）可得性下降。隨着利率急劇上升，銀行貸款增速放緩，銀行也在拋售證券。2022年9月，美國商業銀行持有17.36萬億美元資產，而到今年9月這一總額已降至17.28萬億美元。其中，銀行持有的證券規模同期減少了近6000億美元。

這讓我們聯想到1987年的股市崩盤。當年，關鍵十年期國債收益率從1月起大幅攀升（從1月的7%升至10月"黑色星期一"前的10%），同時貨幣供應量急劇放緩。

1987年M2增速幾乎腰斬，從1月同比增長9.7%降至9月的4.9%，而美聯儲已停止公佈的M3指標同期增速也從8.7%放緩至3.6%。債券市場緊縮與貨幣供應收縮共同引發了對股市估值的突然劇烈重估。如今歷史可能重演，特別是當前債券收益率飆升和貨幣緊縮的程度遠超1987年。

由於貨幣供應量持續下降，經濟正面臨實質性風險。迄今為止，僅靠美聯儲在2020-2021年間創造的剩餘超額貨幣（疫情補貼累積的超額儲蓄）支撐着企業招聘和消費者支出。這些超額貨幣的效應仍在為經濟提供支撐，但這份額外燃料即將耗盡。當它枯竭時，經濟將陷入停滯。

在這一切中，理解時間滯後的重要性至關重要。美聯儲忽視了貨幣數量的急劇加速，因此未能預見到隨之而來的通貨膨脹。當2021年初通脹來襲時，美聯儲官員試圖辯稱這是“暫時性的”，由供應鏈中斷引起。

美聯儲繼續忽視貨幣供應量，而我們現在面臨的是相反的問題。貨幣供應量已經收縮了18個月，很快，在2020-21年積壓的額外資金用完後，支出將急劇下降，通脹不僅會降至2%，甚至會低於這一水平——甚至可能在2025年陷入通縮。

由於美聯儲官員既不關注貨幣總量，也不關注其信貸指標，他們忽視了這些信號，風險每天都在加劇。相反，我們聽到美聯儲領導人談論“依賴數據”——緊緊盯着勞動力市場和消費者價格指數構成等滯後經濟指標，而不是這些變動的貨幣原因。

貨幣分析講述了一個與美聯儲所遵循的指標截然不同的故事。貨幣緊縮的第一個影響是短期內市場利率上升。接着是經濟衰退。經濟陷入衰退，通脹下降。這導致了貨幣增長不足的第二個也是更持久的影響，即利率下降和貨幣貶值。

當股市崩盤時，“更高更久”將成為過去，因為美聯儲會突然轉向。然後，10年期國債收益率和美元將大幅下跌。

格林伍德先生是約翰霍普金斯應用經濟學研究所、全球健康與商業企業研究中心的成員。漢克先生是約翰霍普金斯大學應用經濟學教授。

圖片來源：蓋蒂圖片社刊登於2023年10月23日印刷版，標題為《又一個黑色星期一可能即將來臨》。