美聯儲藏着一個8萬億美元的秘密 - 《華爾街日報》

投資者們正期盼着下週提前降臨的"聖誕禮物"——聯邦公開市場委員會即將發佈的最新貨幣政策預測。但很難想象他們會如願以償，即主席傑羅姆·鮑威爾將暗示2024年會有大幅降息。與此同時，我們其他人也無法如願知曉美聯儲打算如何運用其最強大的政策工具之一。

爭議焦點在於季度經濟預測摘要(SEP)，最新版本將於週三與12月政策聲明同步發佈。其中最引人注目的是"點陣圖"，FOMC成員通過它來暗示對未來利率路徑的預測——這張圖表將為市場提供數日乃至數週的揣測素材（從各種意義上）。

然而，報告將缺失關鍵內容：關於央行資產負債表的任何表述。美聯儲2008年後擴大資產持有規模（及其創造的相應負債）的決定對經濟產生着巨大影響。但美聯儲官員仍拒絕就如何運用這一工具向公眾發出任何正式信號。

量化寬鬆——通過2008至2022年間三輪數萬億美元證券購買來擴張央行資產負債表——是美聯儲自2008年金融恐慌以來最具爭議的政策之一。而量化緊縮——自2022年春季起逐步讓到期證券自然脱離資產負債表的進程——則成為美聯儲抗擊通脹戰略的核心支柱。這些政策已對美國金融體系和經濟產生深遠影響。

在資產負債表的負債端，美聯儲已摒棄了2008年前的舊體系——當時銀行在央行的準備金存款規模較小，銀行間準備金交易成為重要的市場信號（也是美聯儲的政策工具）。如今美聯儲表示將維持"充足準備金"體系，確保銀行不會缺乏這種關鍵資本形式。

這與量化寬鬆政策密不可分。美聯儲通過購買資產增加了銀行的準備金餘額。因此要求銀行永久保持較高準備金水平的預期，意味着未來量化緊縮存在上限。但美聯儲難以估算銀行準備金的"合理"水平，官員們未將這一指標納入季度預測，錯失了獲取市場反饋的良機。

資產端同樣存在懸而未決的問題。最關鍵的是：美聯儲現在認為國債與抵押貸款支持證券等資產在其投資組合中的理想比例是多少？此前多輪量化寬鬆和緊縮政策基本按固定比例同步增減國債和私營部門債務持有量。在量化緊縮進程中，美聯儲是否應該（或將會）加速拋售抵押證券以迴歸2008年前僅持有國債的常態？

這個問題的答案可能對經濟產生重大影響。疫情期間美聯儲對抵押證券的非必要購買曾造成信貸補貼，助推房價暴漲，其影響至今仍體現在通脹數據中。然而在季度貨幣政策展望報告中，美聯儲對這些關鍵問題始終保持沉默。

既然資產負債表預測如此重要，為何央行不在季度通訊中公佈？尷尬的答案是，美聯儲其實並不真正理解其資產負債表如何作為政策槓桿運作。多年來，央行官員對量化寬鬆的解釋和理由如同萬花筒般不斷變化。由於無法就QE對經濟的影響機制形成定論，關於美聯儲應如何闡述該政策的討論始終受阻。

通常本專欄作家會將這種剋制視為美德，更傾向於美聯儲完全不發表任何前瞻性指引。作為政策工具，前瞻性指引已明顯失敗，它曾使美聯儲在通脹加劇時陷入不合時宜的政策，繼而助長了投機狂熱和銀行業危機。

但如果美聯儲堅持將信號傳遞作為政策工具，官員們就有責任向公眾完整披露真相。這包括在季度預測的首個表格中——短期利率預估下方——增加一兩行內容，表明FOMC成員認為未來幾年合適的資產負債表規模，以及為實現政策目標美聯儲應持有何種資產。

若他們自認無法回答這些問題，當初又為何要大幅擴張美聯儲資產負債表？

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾11月1日在華盛頓的新聞發佈會上回答問題。圖片來源：凱文·拉馬克/路透社刊載於2023年12月8日印刷版，標題為《美聯儲擁有8萬億美元的秘密》。