《壞時代的日元》——《華爾街日報》

投資者已許久未應對日元升值的局面，因此日元週四的突然上漲預示着一定有事發生。果然，日本央行官員本週暗示，日本長期的負利率時代可能終於要結束了。

日本央行行長植田和男週四向議員們表示，他預計新一年的工作將更具挑戰性，同時也暗示一旦短期利率不再為負，日本央行將有多種機制來實施政策。投資者將這些言論解讀為利率即將上調至正值區域的信號。

交易員還注意到，日本央行副行長冰見野良三週三發表演講，概述了利率開始上升時的贏家和輸家理論。兩位官員的言論令市場沸騰，猜測最早可能在本月預定的政策會議上就會加息。

結果：日元創下近一年來最大單日漲幅。日元週三一度對美元升值近2.5%。與不到一個月前觸及的約152日元兑1美元的52周低點相比，日元已升值約5.5%，至144日元左右兑1美元（美元兑日元匯率越高，日元越弱）。

日本利率和日元價值的正常化早就應該實現。近年來日元疲軟的主要原因是歐洲尤其是美國利率上升，而日本利率沒有上升，導致利差擴大。但不要指望正常化會一帆風順。

一個關鍵問題在於規模驚人的所謂"套利交易"——日本企業和家庭利用低息借入日元，轉投海外高收益資產。截至6月，日本投資者持有的海外證券投資達616萬億日元（4.2萬億美元），較2019年底疫情引發金融貨幣動盪前的494萬億日元顯著增長。最大的不確定性在於：當日本央行迴歸正利率導致部分資金迴流時，日本經濟乃至全球經濟將受到何種衝擊。

面對潛在的大規模資本流入，日本可能同時面臨相對温和的資本外流——那些曾借日元貶值之機入市的外國金融投資者正在獲利了結。截至6月，外資持有的日本股票和投資基金規模已從2019年底的210萬億日元激增至283萬億日元。

這些現象預示着，隨着日本央行最終重返正利率時代，資產價格及其他風險要素或將面臨重大重估。植田和男與冰野雅博堅稱貨幣政策正常化可平穩推進，官方表態固然如此，甚至可能確有其理。

但越來越明顯的是，日本退出近年非常規貨幣政策的過程，將如同當年實施這些政策時一樣充滿實驗性。日元匯率2.5%的波動或許僅是序幕。

日本央行行長植田和男圖片來源：Kiyoshi Ota/Bloomberg News