這隻交易所交易基金模擬國債回報，而不需要交税賬單-彭博社

Wesley Gray在波多黎各的烏馬考。

攝影師：Xavier Garcia攝影師：SeongJoon Cho/Bloomberg一位擁有金融博士學位的美國海軍陸戰隊退伍軍人想出了一種避税的新方法。

任何持有美國政府證券的美國人都必須為其產生的利息支付所得税。對於最富有的投資者，美國國內税收局的税率為37%。

但是，一隻一年的投資基金提供了與短期國債利率緊密跟蹤的回報，税單卻大大降低。這隻基金，Alpha Architect 1-3 Month Box ETF，利用了複雜的期權策略和長期存在的偏愛交易所交易基金的税收漏洞。

“我們花了七年時間研究如何做到這一點，”前海軍陸戰隊員、Alpha Architect首席執行官Wesley Gray説道。“我的工作就是在法律範圍內儘可能地為股東提供所有價值。”

這隻基金，以其 BOXX代號，本月資產超過10億美元。紐約福特漢姆大學法學院的税法教授傑弗裏·科隆表示，這是利用ETF税收套利的創造性新方法之一。他稱BOXX為“税收套利的典型代表。”

像BOXX這樣的創新可能會引起國會的關注，俄勒岡州民主黨人、參議院財政委員會主席羅恩·懷登在2021年提出了結束ETF特殊税收待遇的想法。任何立法都將面臨來自8.4萬億美元的ETF行業及其數百萬個人投資者的激烈抵制。

與懷登的提議相關，無黨派的國會預算評估人員估計，使ETF獲益的税法部分每年給政府造成約200億美元的税收損失。隨着基金經理們想出如何將其用於新的投資策略，這個數字可能會增長。

BOXX的一個特別引人關注的方面是：它利用期權產生鉅額應税損失，而不會損失任何實際資金。這是對“心跳”這種避税交易的變化，股票ETF經常使用這種交易，並且在懷登的提議中得到了強調。

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ETF的税收優勢源於它們避免實現資本收益的能力。當你以高於購買價格出售某物時，就會發生這種應税事件。1969年的一項法律允許某種類型的投資基金避免這些事件，如果它向退出基金的投資者交付升值證券而不是現金 —— 這種交易被稱為實物贖回。這項税收優惠在ETF發明二十年後才被很少使用。

由於ETF的實物贖回税收待遇，通常情況下不會記錄任何收益。這意味着從贏得的股票投注中產生的税收將推遲到投資者出售ETF時，這是共同基金、對沖基金和個人經紀賬户持有者通常無法享受的好處。

然而，ETF税收漏洞只適用於資本收益。其他類型的應税收入，如債券利息和股利支付，仍然每年傳遞給投資者，投資者必須將其包括在當年的應税收入中。

這就是使BOXX引人注目的原因：它成功地產生了類似於國庫券利息支付的回報，而沒有分配任何應税收入。

將BOXX與310億美元的SPDR彭博1-3個月國庫券ETF進行比較，該ETF被稱為BIL。自2022年12月成立以來，BOXX經過費用後的年化回報率為5.07%，而BIL為4.98%，國庫券指數為5.14%。

使用期權模擬國庫券回報

Alpha Architect 1-3個月Box ETF，即BOXX，使用期權產生類似於短期國庫券的回報，但具有税收優勢。

來源：彭博社

每個月，國庫券ETF向其股東分配應税收入，反映了其持有的短期國庫券所獲得的利息。這些收入按照適用於工資的普通所得税率徵税，最高可達37%。即使投資者繼續持有基金並重新投資分紅，也必須每年支付這筆税款。

相比之下，至少目前為止，BOXX投資者在出售之前不必支付任何税款。如果他們至少持有ETF一年，無論何時出售，他們都將獲得長期資本收益的優惠税率，最高為20%。

在最高税率的投資者購買相同數量的每個ETF，並在五年後出售後，與BIL相比，使用BOXX的聯邦税收將減少約46％，並且還將獲得推遲數年支付税款的好處。

居住在所得税率較高的州，或在不到一年的時間內出售BOXX，可能會稀釋甚至逆轉與國債相比的税收優惠。這是因為國債利息免徵州所得税，但類似BOXX的投資收益不免。而美國對短期資本收益徵收與普通收入相同的較高税率。

那麼BOXX是如何做到的呢？格雷在上個月的電話採訪中詳細解釋了這一點。格雷是一名前美國海軍陸戰隊上尉，在伊拉克服役後獲得了芝加哥大學的博士學位，現年43歲，他在波多黎各的家中説話，他表示他利用美國領土為投資者提供的慷慨税收優惠。

格雷表示，BOXX幾乎將所有資金投資於盒形價差，這是大型交易公司經常使用的一種債務形式。他説，一家有一點閒錢的公司可能會購買盒形價差，以在閒置資金上獲得適度回報；而需要借款的公司可能會出售盒形價差。“這是一種剔除銀行並直接借貸的替代方式，”他説。

盒形價差通常採取標準普爾500指數期權的組合形式，但其結構使得其總價值不受指數表現的影響。相反，它旨在在未來一個月或兩個月的特定日期支付一定金額。出借人以折扣購買該未來承諾，從而使他們能夠獲得與短期國債緊密跟蹤的回報。BOXX購買的期權由標準普爾的AA信用評級的期權清算公司支持。這是第三高的評級，僅略低於美國政府債務。

賺取類似債券的回報，但將其記錄為期權賭注的資本收益，而不是利息，使BOXX有機會利用ETF的税收魔力。它通過將單一股票變成一個永久產生税收損失的機器來實現這一點。

BOXX用於這一任務的股票通常是Booking控股公司，該公司擁有像Priceline、OpenTable和Booking.com這樣的預訂網站。除了在標普500指數上放置盒形價差之外，BOXX偶爾還會在Booking股票上進行交易。格雷表示，Booking的異常高價格，今年還沒有跌破3000美元，使其成為這些交易的吸引人之處。

儘管Booking價差通常只佔BOXX持倉的不到1%，但它在税收規劃中扮演着關鍵角色。盒形價差類似於進行兩項賭注，一項是股票或指數將上漲，另一項是將下跌。由於這些賭注是對稱的，價差的整體價值不受市場波動的影響。但各個組成部分會受到影響：如果Booking上漲，多頭賭注將增值，而空頭賭注將損失。

每當BOXX想要抵消一些資本收益時，格雷表示，它會使用實物贖回將Booking交易的獲勝部分移交給做市商。它會保留自己賬上的虧損部分，產生税收損失。

格雷表示，BOXX通常求助於總部位於芝加哥的Wolverine Trading LLC來幫助進行這些交易，要求做市商以BOXX股份的一定數量換取Booking價差。Wolverine的高管未回覆置評請求。

Booking的相對較小投資，結合ETF漏洞，可以輕鬆產生大額税收損失。去年五月，BOXX以大約100萬美元購買了Booking的期權套利交易。三個月後，交易的多頭部分賺取了超過3000萬美元，而空頭部分幾乎虧損了相同的金額。

然後，BOXX通過實物贖回擺脱了交易中賺錢的部分，並將虧損部分保留在賬面上。該基金的每日持有報告顯示，這一操作使BOXX能夠計提約3200萬美元的税務損失，儘管其對Booking的整體投注只賺了幾千美元。這個損失超過了該基金去年實際收益的總和。

一項適度的期權投注帶來巨大的税收好處

對Booking Holdings的100萬美元期權投注賺了幾千美元，但使該基金能夠產生3200萬美元的税收損失。

來源：BOXX每日持有數據

注：圖表顯示了每筆投注中藴含的盈利或虧損。從7月31日開始，每筆投注都包括來自另一筆相互抵消的投注的盈利。

在推廣BOXX時，格雷小心翼翼地沒有承諾該基金永遠不會產生應税收益。畢竟，這取決於交易員能否成功執行其複雜的税收管理計劃。但在經過一年多沒有進行税收分配之後，投資者紛紛加入。自今年1月1日以來，他們已經存入了3億美元。

短期國債收益率的上升也對此起了推波助瀾的作用，這些收益率在2021年還接近於零，而現在接近20年來的高點。“如果BOXX在明年年底前達到50億美元，我不會感到意外，”格雷説。

當媒體和決策者過去審查ETF漏洞時，行業辯護者辯稱它有助於推遲税單，而不是減少税單。這在股票ETF中經常發生。

但對於BOXX來説並非如此。對於至少持有該基金一年的投資者，它模擬了一種高税率的收入形式，但聯邦税率較低。

福特漢姆大學教授Colon表示，律師、銀行家和基金經理都在考慮利用ETF的實物贖回機制來解決新的税收問題。他聽到的一個想法是：將對沖基金轉換為ETF以收穫盈利賭注並推遲税單。另一個可能性是在企業收購中使用ETF來抵禦賣方股東的税收。

Colon説：“有創造性的税務人員將尋求將其應用於不同領域。”

在被問及他的2021年ETF提案時，Wyden在一份聲明中表示，他將繼續努力修改税法的部分，以幫助富裕投資者避免支付他們應付的公平份額。“我將繼續努力解決我們的税法中那些常被幸運少數人濫用的不公平現象，同時確保保護中產階級投資者的利益，”他説。

Eric Pan，投資公司協會的總裁，表示超過1500萬美國家庭擁有ETF。“ICI強烈反對改變ETF和共同基金使用實物贖回的税收待遇，因為這將損害美國投資者，”他説。

格雷表示，億萬富翁長期以來一直可以利用私人定製的方案來避税。他認為ETF是普通投資者獲得部分相同利益的途徑。“我們是百萬產品和想法以及創新之一，可以利用ETF税收技術來獲得更好的結果，這更像是對避税手段的民主化。”他説道。

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推出交易所交易基金很容易，但要取得成功則是另一回事。大約四分之一的ETF最終不得不清算。成功的ETF得到了很多讚揚，而這些失敗的故事有時會被遺忘，但它們也能提供有關市場和時機重要性的教訓。