降息：美聯儲的“長期高水平”好消息 - 彭博社

John Authers

等待美聯儲是有道理的。

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今日要點：

讓我們再等一會兒

也許我們需要借鑑珍妮特·傑克遜的思路，接受我們應該再等一會兒，不要走得太遠。至少，這是美聯儲最近試圖傳達的信息，而數據也一直支持美聯儲的講話。因此，即將降息的可能性已經大幅下調，這將使歐洲在復活節假期結束後的交易變得更加有趣。

彭博觀點大谷翔打出公關失誤，但他並非日本第一人畢馬威為一家資產管理公司審計40年已足夠，謝謝科技巨頭正在吞噬聊天機器人王者土耳其的埃爾多安雖然失勢，但別小看他在耶穌受難日，美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾在由舊金山聯邦儲備銀行組織的論壇上發表講話。他明確表示，經濟的增強讓他不急於降息，而通脹的下降仍然模稜兩可。他在美聯儲偏愛的通脹衡量指標——個人消費支出指數，與二月份的預期基本一致。按照統計純粹主義者偏愛的“修剪均值”——排除異常值並對其餘值取平均值——達拉斯聯邦儲備銀行顯示，通脹在同比基礎上確實略微下降，而一月份的月度故障開始看起來像是一個偶然事件。儘管如此，朝着2%的目標進展似乎太慢：

痛苦的下降仍在繼續…

通脹的完美主義度仍在緩慢下降

來源：達拉斯聯邦儲備銀行，彭博

每月初都會下載製造業供應經理調查，以50表示擴張和收縮之間的差距。根據這一基礎，美國工業自2022年以來首次回到擴張領域，但他們報告支付的價格正在以一年多以來最快的速度上漲：

製造業回暖。通脹壓力也回來了

ISM顯示製造業復甦，推動價格上漲

來源：彭博社

自然而然，這意味着降息需求減少，實際上表明降息可能存在風險。你不能急於降息，至少在這種情況下不應該。市場也意識到了這一點。如果我們看一下由彭博世界利率概率功能推導出的未來聯邦基金利率的隱含定價，我們會發現到6月美聯儲公開市場委員會會議時降息25個基點的可能性現在已經降至約50%。兩個月前，市場上還將三次降息定價為幾乎必然。此外，自去年10月以來，首次出現了對美聯儲甚至在7月會議前是否會降息的懷疑：

今年夏天會降息幾次？

自去年10月以來，甚至到7月都不再被視為必然降息

來源：彭博世界利率概率

在長時間的辯論之後，我們是否真的會看到“長期維持高利率”已經發生。去年三月，聯邦基金利率達到5%，市場現在預計會保持在這個水平直到11月。不久前，這將被視為一場噩夢。然而，這可能不應該是。利率通常只有在經濟強勁時才會那麼高。在上世紀90年代末，聯邦基金利率長時間保持在5%以上，經濟蓬勃發展 — 儘管在全球金融危機前夕它們保持在5.25%的15個月期間，增長急劇惡化：

5%的聯邦基金利率並不意味着沒有增長

目前的利率並不比上世紀90年代末的繁榮時期高

來源：彭博社

注：為了便於閲讀，大流行期間的GDP數據被截斷為+/- 5%

原則上，高聯邦基金利率並不是出售股票的理由。這對估值構成了阻力，使公司更難增長，但通常情況下，利率之所以那麼高，是因為企業狀況良好。與此同時，高利率從定義上來説對債券不利。因此，在利率上升時，股票表現優於債券是合理的。令人驚訝的是，即使國債收益率橫盤不動，股票也一直表現優於債券。自2022年10月全球金融危機以來，基準10年期國債收益率首次達到4.25%。在週一的交易中，它在4.2%和4.3%之間波動，但基本上收益率已經在一個範圍內交易了18個月。因此，債券價格保持穩定 —— 但股票在那段時間內幾乎擊敗了它們，如果我們使用一個簡單的標尺來比較標普500指數和彭博20年或更長期國債的最受歡迎的交易所交易基金。ISM數據發佈後，這一比率達到了新高：

但是在4.25%時代的股票

10年期收益率在18個月內維持在4.25%左右；股票大幅領先

來源：彭博社

對於資產配置者來説，似乎不可能擺脱持有股票而不是債券。風險在於，長期高利率最終可能引發金融事故。這不一定是2008年的完全重演；類似去年春季爆發的美國銀行危機可能會造成嚴重損失。而且利率越高，公司不得不以更糟糕的條件重新融資 —— 他們曾在2020年和2021年得以修復的非常優惠的貸款。所謂的“到期懸崖”可能正在逼近。然而，投資級企業債券收益率與國債的利差已經跌破1.5%。聯邦儲備局和國債市場對企業資產負債表施加的任何壓力都被企業信用市場所抵消：

這裏沒有什麼可看的

投資級信用利差已經達到歷史最低水平

來源：穆迪投資者服務，彭博社

至於美國的相對吸引力，有消息稱其經濟比大家預期的要強勁，而且利率可能會維持較長時間高於預期水平，這支撐了美元。根據一籃子發達市場貨幣的貿易加權美元指數已經達到去年11月以來的最高水平。根據摩根大通的數據，新興市場貨幣今年走低，接近去年秋季創下的歷史最低水平。如今很難避免提及“美國優先”這個短語；目前看來，這似乎不再是一個願景，而更像是一個事實。

中國迴歸

4月1日標誌着中國股市連續第三天上漲。在年初經濟增長令人失望且地緣政治陰霾籠罩的情況下，愚人節復甦的消息很容易被視為一場昂貴的玩笑 —— 除非這次上漲開始變得真實。

滬深300指數，作為內地股票的主要基準，週一上漲了1.65%，是一個多月來的最佳表現。這次上漲不同於2月份讓其擺脱低谷的行情，那次主要是受到樂觀情緒的推動，認為全國人大，領導層傳統上用來宣佈新政策的論壇，將推動股市改革。這次上漲更多地得到了實際經濟數據好於預期的支持。

三月製造業採購經理人指數從二月的49.1上升到50.8，新訂單和出口訂單的指標也回到了2023年初的水平，這被普遍認為是良好的領先指標，當時人們對疫情零限制放鬆後的大規模重新開放充滿期待。自那時以來的起起伏伏使人對這一最新的採購經理人指數的可持續性產生了懷疑，但這則消息出乎意料地好：

信心提振

中國三月份採購經理人指數自2023年一月以來看到最好的回升傳聞

來源：彭博社

彭博智庫的大衞·誇認為可持續性是一個合理的關注點：

國內挑戰依然存在，包括房地產收縮、弱勢家庭消費和通貨緊縮壓力。在外部方面，歐洲和日本的收縮性採購經理人指數引發了對出口的擔憂。底線是：經濟需要更強有力的政策支持。

儘管採購經理人指數調查結果可能令人信服，但它們並非全部故事。如果説有什麼的話，資本經濟學的黃子春和朱利安·埃文斯-普里查德認為這項調查描繪了刺激引發的活動回升的更廣泛證據 — 儘管他們懷疑這種回升“不會持久”，並且“經濟將在年底再次走弱。”

儘管全國人大可能沒有完全落實結構性改革以支撐生產率並通過刺激國內需求促進增長，但並不缺乏倡議。樂觀的採購經理人指數數據出現在習近平主席與美國商業代表團之間一次罕見而備受關注的會晤之後。習近平現在可以將這項調查作為經濟擺脱疫情困境的證據，試圖在外國直接投資在2023年降至三十年來最低點之後，爭取海外資金。中國的信息似乎並非在呼籲停火，而是表明它仍然向外界開放，仍然有利可圖。無論北京是否成功吸引這些外國企業，這都不應該令人驚訝。正如《迴歸之點》所指出的，中國很可能會對西方的孤立採取反擊。它不會簡單地屈服。

我們會看到更多支持外國企業的會議和政策嗎？這很難説，儘管恢復他們的信心的意圖昭然若揭。“言而無信”，埃文斯-普里查德和黃爭論 — 無論北京選擇哪條道路，都必須有實際行動支持才能取得任何成果。

在這方面已經取得了一些進展，比如上週放寬跨境數據傳輸規定。還有更多計劃中的措施，包括縮短限制特定領域外商直接投資的“負面清單”。在經歷了過去幾年的殘酷之後，中國股票的價格異常便宜，這可能會誘使一些西方投資者冒險在國內購買，MSCI的中國指數的前瞻收益倍數僅略低於10，而其美國指數的交易倍數為22。

但領導層願意提供的空間是有限的，而美國參議院就如何處理Tik Tok的問題陷入了困境，顯示出兩國關係處於非常糟糕的狀態。中國當局無疑知道如何讓經濟重回正軌。顯然，他們仍然希望在很大程度上按照自己的條件解決問題 — 這幾乎是不可能的壯舉。北京最終是否願意付出代價是另一個問題。

**—**理查德·艾比

生存貼士

當世界進入漫長的週末時，我們得知 丹尼爾·卡內曼 已經離世，享年90歲。作為一位心理學家，儘管他從未是經濟學家，但因為 獲得諾貝爾獎 而出名，他是過去半個世紀最偉大的知識分子之一。改變經濟學的重磅炸彈，你應該閲讀，儘管其中有很多數學內容，是關於 前景理論的這篇文章，與他的學術夥伴阿莫斯·特沃斯基合著，可惜特沃斯基於1996年去世。我有幸兩次見到卡內曼，所以我不能説我很瞭解他，但他給我的印象是我見過的最有禮貌和幽默的天才。願他安息。

致敬之情源源不斷，來自於卡斯·桑斯坦等人，他與卡尼曼合著了《噪音》，以及《華爾街日報》的傑森·茲維格，他幫助他撰寫了他的傑作《思考，快與慢》。您還可以在《華盛頓郵報》、《金融時報》和《時代》上閲讀一些精彩文章。邁克爾·劉易斯在《解構項目》一書中生動地描繪了卡尼曼和特弗斯基的故事；這兩位截然不同的以色列學者在國家歷史上一些最黑暗的時刻展現出了非凡的友誼。對於《回報觀點》來説，更重要的是，卡尼曼的想法對我們的投資方式產生了深遠影響。問題在於如何運用他的見解。我將嘗試在本週晚些時候為討論增添一些內容。目前，希望這些內容能給您帶來一些愉快的閲讀。學習卡尼曼的思想確實可以幫助您在投資和現實生活中生存下去。更多來自彭博觀點：

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