美國股市一直占主導地位，但不要放棄國際分散投資 - 彭博社

插圖：Jack Hughes for Bloomberg Markets

投資中的常識堅持認為人們應該克服他們的本國偏見並進行全球投資。世界各地都有偉大的企業，這種想法認為，投資者通過超越國界可以獲益。但這個想法正在前所未有地受到考驗，特別是在美國投資者中。

原因是：幾乎一個時代以來，美國公共和私人股票一直超過海外對手。20多歲和30多歲的年輕投資者可能甚至不記得美國沒有主導全球市場的時候。

過去15年的結果令人震驚。自2010年以來，S&P 500指數每年回報13.3%，包括股息，而MSCI EAFE指數，即美國以外發達國家公司的集合，每年回報不到一半，僅為5.9%。MSCI新興市場指數表現得更糟，每年僅獲得3.2%的回報。美國私人股票的表現與公共股票一樣出色，劍橋聯合有限公司的私人股權和風險投資指數在截至2023年9月的15年中分別以14.1%和13.1%的年回報率表現。

購買美國股票

自2009年12月31日以來的累計總回報

來源：S&P，MSCI

有了這樣的結果，為什麼還要在美國以外投資呢？如果萬得寶集團創始人約翰·博格爾還活着，他肯定會告訴美國投資者他們不應該這樣做。博格爾堅持認為，跨國美國公司已經為投資者提供了足夠的海外市場曝光。他説他從來不明白為什麼需要全球投資組合。“當然，也許是對的—當然，任何事情都可能是對的，”他在一次採訪中對基金研究機構晨星公司説。“但我認為這個論點有利於國內美國投資組合。”沃倫·巴菲特也長期引導投資者投資S&P 500，儘管他自己在歐洲和亞洲有投資。

那證明是個好建議，但自2010年以來美國的主導地位遠非必然。事實上，對於它是如何發生的以及全球股票更長期的記錄，更仔細的觀察表明，過去15年可能是個例外，而非規律。讓我提出一個違反常規智慧的觀點。

就像股票經常發生的情況一樣，過去15年的故事始於收益，利潤提供了大部分動力。標普500指數的收益在2010年飆升，每年增長14.1%，遠遠超過發達國際股票的10.6%和新興市場的2.9%的收益增長。

估值收縮也起了一定作用。自2010年以來，這三個羣體的市盈率都有所收縮，這是2008年金融危機期間收益崩潰導致市盈率飆升的後遺症。但發達國際市場受到的打擊尤為嚴重。自那時以來，EAFE的市盈率每年縮水7.3%，儘管在此期間收益增長令人印象深刻，但股價卻受到抑制。美國的股票投資者相對樂觀。

在 Bloomberg Markets的六月/七月期刊中特約攝影師：Justin Fantl for Bloomberg Markets要挖掘私人投資的那種細節水平就比較困難，因為它們主要在陰影中運作，但自金融危機之後，美國私人股本和風險投資無法找到比隨後發生的環境更有利的環境。在2010年代的大部分時間裏，利率接近零，這使得私人股本能夠以幾乎零成本融資收購，而風險投資則可以資助初創企業。美國也經歷了有記錄以來持續時間最長的經濟擴張期，僅在Covid-19大流行期間短暫中斷，這刺激了商業活動和新企業，並推高了私人公司的估值。

2009年，這一切都不明顯。相反，當時沒有理由偏愛美國股票。 EAFE的業績記錄可以追溯到1970年，而在隨後的四十年中，發達國際股票和美國股票的表現幾乎無法區分。 EAFE從1970年到2009年每年回報10.2％，超過標普500指數0.3個百分點。 EAFE在滾動的10年期間也有56％的勝率。

基本面也基本持平。從1973年到2009年，EAFE盈利數據最早可追溯到1973年，EAFE和標普500指數的盈利增長率均為每年5.7％。 EAFE的估值每年增長0.9％，而標普500指數每年增長0.5％。 儘管美國以外的股息率通常較高，但兩組之間的差異往往在一個百分點以內。

新興市場的數據來自一個較短的時期，因此更加雜亂，但它也不會明顯指向美國股票。 MSCI新興市場指數從1988年到2009年每年回報驚人的13.8％。 這比標普500指數高出4.3個百分點，儘管美國股票在滾動的10年期間有73％的勝率。

從1988年到2009年，新興市場的盈利每年增長3.6％，而標普500指數每年增長2.6％。 估值擴張幾乎相同：新興市場每年增長1.7％，標普500指數每年增長2％。 與發達國際股票一樣，新興市場的股息率通常高於美國，但幅度較小。

回顧2009年的歷史記錄，當時幾乎不可能預測到美國股市會在隨後的15年中佔據主導地位，尤其是考慮到它是如何發生的。包括谷歌、亞馬遜、蘋果、Meta平台、微軟和英偉達在內的少數美國公司積累了接近壟斷性的力量，推動了它們的收益增長。

這個集團，再加上特斯拉，一起被稱為“輝煌七人組”，在過去十年幾乎佔據了美國所有收益增長的大部分。彭博輝煌7指數自2015年以來每年實現36%的收益增長，這是有數據記錄以來最長的時期，而彭博美國大盤指數中其他大約500家公司的收益增長僅為每年6%。

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這七家公司現在幾乎佔據了標普500指數的三分之一，這意味着多年來該指數的收益增長和總回報主要受到這七家公司的推動。誰能預見到這種情況呢？

2009年，私人投資的前景也大不相同，也許甚至更加不明朗。當時美國仍在擺脱金融危機。國會和美聯儲動用了數萬億美元的財政和貨幣刺激來拯救金融系統。許多人擔心，這種規模的應對措施會引發失控的通貨膨脹和急劇上升的利率，進而導致經濟和商業活動停滯，所有這些都將對私人公司的投資者造成打擊。

當然，事情的發展完全不同。但就像2010年之前的幾年證明無法準確預測接下來會發生什麼一樣，2010年以來的幾年可能也無法準確預測未來會發生什麼。

在公開市場上，押注美國實際上就是在押注“壯麗七人組”會再次表現出色，因為如果將它們排除在外，過去15年的美國股票並沒有什麼特別之處。而且再次出現這樣的表現是不太可能的。首先，要在它們現在相當大的規模上保持那種增長並不容易。在2009年底，“壯麗七人組”中當時在標普500指數中的五家公司，按市值計算只有它們當前規模的6%，按收入計算只有9%，按淨收入計算只有7%。

其次，維持那種相對增長速度將會產生荒謬的結果。如果“壯麗七人組”在未來十年內以與上一個十年相同的相對速度增加收入，它們最終將佔到標普500指數市值的80%以上。這是不可能發生的。

更有可能的是，“壯麗七人組”的增長將放緩，隨之，美國和海外公司的盈利增長將重新實現平衡或接近平衡。雖然更難預測，海外公司甚至可能超過美國公司。至於私人投資，它們面臨新的阻力。美國利率已經接近歷史平均水平，這使得私募股權的槓桿成本更高。在私募股權近年來的收購狂潮之後，可供購買的企業也越來越少，而且價格便宜的企業更是鳳毛麟角。在初創企業領域，新的創業項目所需的資本比以前少，導致投資機會減少，風險投資者之間的競爭加劇。

時代的一個跡象：全球最大的資產管理公司貝萊德公司預計，在未來10年，中國股票將表現優於美國私募股權。

所有這些並不意味着投資者應該拋售他們的美國資產，把所有的錢都投向海外。但他們應該三思而後行，不要放棄國際市場。一個更為合理的方法是使用低成本的指數基金跟蹤全球股市。目前，美國公司佔據全球股市總市值的約60％，因此市場確實給予美國股票過高的價值，儘管過去15年的相對錶現可能並沒有那麼大的差距。

投資者可能可以放棄私人投資而不會錯過太多機會。即使在理想條件下，私人投資的不透明性和高成本，過去15年僅僅與美國股票持平，因此沒有理由期望它們未來會有明顯的超額表現。如果美國和海外股票之間的平價得以恢復，投資者將在公開市場中有很多機會。

對於那些仍然堅持傳統智慧的人來説，歷史記錄為堅守原有投資計劃提供了有力的論據。

凱薩爾（Kaissar）是彭博觀點專欄作家。他是資產管理公司Unison Advisors的創始人。本專欄不一定代表編輯委員會、彭博有限合夥公司及其所有者的觀點。

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