嬰兒潮：定價需緊急應對生育率下降 - 彭博社

John Authers

德國的產房。

攝影師：肖恩·加盧普/蓋蒂圖片社 要直接將約翰·奧瑟斯的通訊發送到您的收件箱，請註冊 這裏。

今天的要點

人類之子

生育是一個痛苦而情感豐富的話題。共和黨副總統候選人JD Vance對“無子女的貓女士”的批評使他陷入了政治麻煩；大約30年前，英國小説家P.D. James寫下了一部可怕的小説，後來被改編成電影，《人類之子》，想象了在最後一個孩子出生25年後的社會。缺乏生育意味着缺乏未來。因此，經濟和金融界正在以日益緊迫的態度研究生育率。富裕國家的生育率正在迅速下降——令人震驚。Fathom Consulting提供了自1960年以來G-7經濟體的這張圖表：

Fathom Consulting這意味着人口將會下降。Capital Economics顯示，在主要西方國家中情況嚴重，這些國家一直是世界上最富裕的國家之一。（請注意，人口更替率為每位女性2.1個孩子。）

Capital Economics兩百年前，主要的擔憂是，托馬斯·馬爾薩斯認為人類人口將超過自然資源的承載能力。即使在50年前，這仍然是一個流行的觀念，任何數量的書籍和電影都可以證明這一點。現在，人口減少的影響似乎更加令人擔憂。Fathom的埃裏克·布里頓列出了這些問題：

長期來看，人口下降對已經緊張的公共財政施加了越來越大的壓力，並且隨着老年撫養比的增加，造成了其他壓力。這也損害了GDP增長（不一定是人均，但在總量上）。如果從1990年至今，英國的生育率保持在2%，那麼英國的GDP水平現在可能會高出15%到20%。

這是一個富裕國家的問題。資本經濟學利用聯合國的數據表明，低收入國家的生育率大約是最富裕國家的三倍：

資本經濟學這可能會在未來一代中改變全球秩序。中國在1980年實施了獨生子女政策並維持了36年，將會明顯縮小，韓國的情況則更加戲劇性。這張由Macrobond根據世界銀行數據製作的圖表展示了生育率的變化：

這張圖表，來自世界人口評論，按2050年預計人口排名，顯示了當時20個最多人口的國家。雖然印度和中國仍然占主導地位，但排名與1980年或2024年大相徑庭，撒哈拉以南非洲的權重大大增加：

2050年人們將在哪裏

一些國家將縮小；更多國家將增長

來源：WorldPopulationReview.com

我們對未來的清晰度有多高？滙豐銀行的全球經濟學家詹姆斯·波默羅伊認為，聯合國的預測可能會高估人口，因為低估了生育率持續下降的可能性：

我們看到許多社會經濟原因表明這一趨勢可能會持續：住房和育兒成本增加，社會對生育的態度轉變，以及由於經濟條件改善和城市化而導致的新興世界出生率下降。

經濟低迷會影響生育率嗎？Fathom Consulting的布里頓探討了這種可能性，即經濟預測可能會影響生育決策，而不是反過來，並發現了一個小但統計上顯著的關係。他為英國提供了這個實例：

如果基爾·斯塔默……能夠説服英國公眾，他們將在未來15年內將增長率提高到2%（大致是1990年代末的水平），那麼他們將獲得雙重回報，因為英國的生育率也將從1.56提高到1.85。

投資的影響更難以分析。隨着發展，撒哈拉以南非洲可能會吸引更多資本。在發達國家，問題是老齡化；在這裏，彭博社觀點同事丹尼爾·莫斯關注新加坡。資深投資者克里斯托弗·斯馬特在他的《領先思想通訊》中寫道：

初步的財務影響聽起來主要是通貨膨脹，因為大量老年人口花費他們的儲蓄，需求更多的醫療服務，並提高工資以填補年輕人較少的職位。隨着時間的推移……人口下降可能意味着需求急劇下降和更大的通貨緊縮風險。

人們選擇不生大家庭的原因有很多。這些決定為深刻的變化打開了機會。隨着生活數量的減少，政府（和公司）將不得不關注質量。投資的影響相比之下似乎微不足道，但它們也需要面對。

推翻美元之王

美元的疲軟越來越無法忽視，這給華爾街在經歷了自疫情以來最大的市場拋售後的非凡復甦蒙上了陰影。該貨幣在週二交易中跌至今年最低點。它最近的困境是在日元套利交易的解除（本週已恢復）之前出現的，而它的痛苦則是發達市場同行的收益。 歐元和英鎊飆升至2024年的高點。儘管瑞典央行今年進行了第二次降息，美元仍然對瑞典克朗下跌：

美元的下行年

廣泛的美元指數處於八個月低點，並且今年下跌

來源：彭博社

這更多是美國的問題，而不是其他貨幣的復甦。Bannockburn Global Forex的Marc Chandler駁斥了歐洲市場推動歐元表現卓越的觀點。相反，他認為推動外匯市場的是美國的事件，尤其是日益臨近的降息：

這與歐洲發生的事情無關。我認為人們對中國的樂觀情緒沒有增加，但人們對這頭頂尖國家作為表現最佳經濟體的前景變得更加悲觀。我仍然認為我們生活在一個美國發生的事情往往驅動資本市場的世界。

儘管幫助美元在今年早些時候反彈，但美國在政策寬鬆方面的滯後正在對其貨幣施加壓力。這張圖表顯示了對美國降息的樂觀情緒與其他地方相比正在增長：

利率預期讓美元承壓

過去幾周情緒的迅速轉變使得美國利率變得不那麼有吸引力

來源：彭博社，彭博全球利率概率

美元的問題與美國國債收益率的顯著下降相吻合，自本月初大規模股市拋售以來，收益率僅略有回升。渣打銀行的史蒂文·英格蘭德認為，這是一種“風險偏好”下的美元疲軟，因為市場從暴跌中恢復過來：

你可以看到資產股市反彈——通常是美元負面信號——因為美國收益率在下降。但相反，在七月底和八月初，美國收益率並不是因為避險問題而下降。它們的下降是因為市場對通脹下降感到舒適。因此，市場在解讀風險的同時，利率下降而全球股市回升的這種組合，歷史上對美元是負面的。

投資者認為，即使還有幾項重要經濟數據即將公佈，九月份降息已是必然。美聯儲是否會像往常一樣降息25個基點，還是會更高，取決於這些數據。傾向於50個基點的投資者預計就業市場將顯著惡化，迫使美聯儲別無選擇。這種過大的舉措將加劇美元的脆弱局面。目前，市場普遍相信，聯邦基金利率將減少25個基點。英格蘭德認為，雖然這足以維持風險偏好並保持收益率流動，但對美元仍然是有害的。

彭博社觀點烏克蘭再次面臨德國問題。解決辦法在這裏。雅詩蘭黛下一任首席執行官需要考慮改造我們都容易受到氛圍侵擾燃燒更多燃料以阻止航空旅行烹飪地球法國興業銀行的基特·賈克斯表示，“錢太便宜了，不值得一提”在他腦海中：“收益率下降，實際利率幾乎沒有痛苦，當然沒有緊縮的跡象，黃金/股票只是合唱。”儘管如此，他發現美元在金融系統中心的地位和波動的日元是反覆出現的話題。

賈克斯補充道，美元仍然非常強勁，只是沒有以前那麼強。指出國際清算銀行的美元廣義實際有效匯率，該匯率考慮了不同的通貨膨脹率，他展示了美元仍高於1998年在亞洲危機和長期資本管理崩潰期間的峯值。它在實際意義上比全球金融危機的低點高出約40%。在他看來，這並不是“弱”。

減弱。不是弱

美元的下滑源於強大的基礎

來源：彭博社

然而，賈克斯表示，可能有太多的外國資金投資於美元資產（以“七大巨頭”股票和美國國債為主）已經持續了很長時間，以至於一旦開始下跌，貨幣可能會大幅下滑。這並不一定令人擔憂。他指出，1980年代裏根/沃爾克的美元大漲“完全沒有引發衰退”，而到2004年，貨幣回到了1995年的水平，幾乎沒有太大疲軟——儘管艾倫·格林斯潘大幅降息。另一種可能性是“有很多人實際上相信利率曲線中定價的內容，即嚴重放緩、大規模寬鬆週期等。”

降息樂觀情緒加上年內最弱的美元被認為推動了一種套利交易形式，對沖基金借入美元以押注新興市場。這將與長期以來的日元套利交易形成明顯轉變，後者基於仍然遠低的利率。英格蘭德認為，這更像是一種機會主義的美元做空，而不是經典的套利交易，其中廣泛的利率差異導致對低收益貨幣的單向押注。

我認為市場正在1) 清理剩餘的美元多頭，2) 在市場樂觀情緒上升時購買高貝塔貨幣，以及3) 關注在上半年受到日元影響的亞洲貨幣，這些貨幣仍有一些追趕的空間。因此，如果你把問題提問為，“市場是否在試探美元空頭以看看什麼合適？”我認為答案是“是的”，而套利並不一定是主要動機。未來幾個月更重要的是觀察美國經濟放緩和利率下降是否與風險偏好的維持一致。

總體而言，雖然寬鬆週期的開始對美元來説是陰暗的，但其他因素，或許是由11月的選舉引導的，也同樣重要。唐納德·特朗普對中國額外懲罰性關税的偏好可能會增加通貨膨脹壓力，對貨幣政策產生深遠影響。在短期內，關鍵問題是經濟的強度；如果經濟顯著減弱，美元也會隨之減弱。

**—**理查德·阿比

生存技巧

有一些新加入的完全不同的同名歌曲。首先，我很驚訝我第一次沒有想到這一點，有 貞德 由黑暗中的管絃樂隊演奏，還有 貞德 由阿凱德火焰樂隊演奏。由於我總共看過這兩支樂隊10次，而 貞德 是一個相當不尋常的歌曲標題；我不知道我怎麼會錯過它。OMD甚至經歷過一個痴迷的時期，他們製作了名為 奧爾良的女僕 和 聖心 的歌曲。然後還有 大幻影 由斯蒂克斯樂隊演奏和 大幻影 由電視個性樂隊演奏。還有 一見鍾情 由凱莉·米洛演唱和 一見鍾情 由凱莉·米洛在14年後演唱（也許她的影響範圍不算廣，但第二首要好得多）。還有 心碎旅館 由惠特尼·休斯頓演唱，不要與 心碎旅館 由埃爾維斯·普雷斯利演唱混淆。還有其他的嗎？

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