阿尼爾·卡夏普談美聯儲資產負債表操作的兩種類型 - 彭博社

一家電視台播出了美國聯邦儲備委員會主席傑羅姆·鮑威爾在聯邦公開市場委員會（FOMC）會議後的講話。

攝影師：邁克爾·納格爾/彭博社當2020年3月國債市場崩潰時，聯邦儲備以非凡的方式進行了干預。僅在那個月，它就購買了超過1萬億美元的國債證券。表面上，這看起來與我們在全球金融危機期間所熟知的量化寬鬆非常相似。但其目的卻不同。這並不是為了壓低收益率曲線或提供某種強有力的前瞻性指引。相反，這可以説是美聯儲承擔了“最後貸款人”的角色。然而，儘管目標不同，這兩種不同的操作看起來相同，並由同樣的官員（FOMC成員）執行。這造成了混淆、成本，並可能導致看起來美聯儲在自相矛盾。在這期播客中，我們在堪薩斯城聯邦儲備銀行的年度經濟研討會上錄製了節目，採訪了芝加哥大學布斯商學院教授阿尼爾·卡什亞普。他在會議上提出了一份論文，建議在美聯儲內部設立一個獨立工具，以處理金融穩定的資產負債表操作。我們討論了他的提案以及關於貨幣政策傳導的更廣泛問題。此轉錄經過輕微編輯以提高清晰度。

播客的關鍵見解：如何選擇傑克遜霍爾小組成員和討論主題 — 03:37關於最後貸款市場製造者操作 — 05:06公司債券購買計劃 — 07:14使用資產購買進行貨幣政策的挑戰 — 09:21傑克遜霍爾會議的反響如何 — 12:09量化寬鬆如何傳導到經濟 — 13:28美聯儲如何預期降低利率將如何傳導 — 16:00經濟學家對基本經濟動態不確定意味着什麼 — 18:28是什麼改變了價格，為什麼會改變？ — 20:14美聯儲的全能是否佔上風？ — 21:53美聯儲是否應該對套利交易的解除做出反應？ — 23:51洗錢可以教我們什麼以規範私營部門 — 25:41

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**特雷西·阿洛威 (00:18)：**你好，歡迎收聽另一集 Odd Lots 播客。我是特雷西·阿洛威。

**喬·韋森索爾 (00:23)：**我是喬·韋森索爾。

**特雷西 (00:24)：**喬，我們現在在傑克遜霍爾，參加堪薩斯城聯邦儲備銀行每年舉辦的經濟研討會，每年他們都會選擇一個會議主題。去年，我想是“全球經濟的結構性轉變”——實際上是一個相當普通的主題。今年，主題完全圍繞貨幣政策的傳導。

**喬 (00:48)：**沒錯。這裏有一些相當大的問題。我們都有這樣的想法，即通過提高利率來減緩經濟或對抗通貨膨脹，然後如果想要刺激經濟就降低利率。但這實際上是如何運作的呢？而這個週期特別引發了很多問題，因為你可能預期會看到的事情，比如在通貨膨脹率下降的同時失業率急劇上升，實際上並沒有發生。所以我認為關於貨幣政策——既包括利率政策，也包括資產負債表政策——這些決策實際上是如何傳導到真實經濟的過程仍然存在很多模糊性。

**特雷西 (01:29):**對。我們回到一兩年前可能很流行的辯論，那就是，如果經濟中出現重大幹擾，比如運輸等，價格因此上漲，增加利率真的能對這些特定的限制產生影響嗎？

但在這些討論之外，我們已經討論了很長時間，現在似乎在反向討論，還有很多中央銀行在過去幾年中做的事情在某種程度上是不同尋常的。我認為，今天，我們可能，2020年已經是四年前了，所以我們學會了與之共存。但如果你回想一下，比如2020年3月美聯儲的國債計劃，對吧？那是個大事，他們迅速推出了這個計劃……

**喬 (02:18):**他們還購買了一些類型的資產或進入了多個市場。我的意思是，他們……

**特雷西 (02:24):**公司債券！

**喬 (02:25):**是的，公司債券。所以美聯儲幾乎從未觸及的其他市場。在這次對話的前言中值得注意的另一點是，對於大多數甚至對這個叫傑克遜霍爾的東西有些瞭解的人來説，主要是因為主席傑羅姆·鮑威爾發表演講。但這實際上是一個學術經濟會議，那裏有許多論文，呈現的內容不僅僅是一個人的一次演講。

**Tracy (02:49):**不，絕對不是。這裏有一系列的演講和論文被呈現。我很高興地説，今天我們將深入探討貨幣政策的傳導問題，我們將與活動中的一位小組成員交談，他將給我們一個關於這一切如何運作的內部視角，還有…

**Joe (03:09):**他們在談論什麼。

**Tracy (03:10):**是的。我非常興奮，我們有完美的嘉賓。我們正在與Anil Kashyap交談。他是芝加哥布斯商學院的經濟學和金融學教授…

*雷聲*

**Tracy (03:20):**這聽起來很不祥…

**Joe (03:22):**是的，雷聲，我們可以把它保留在錄音中。

**Tracy (03:24):**一個不祥的音效。現在有一場山地風暴正在逼近。Anil，非常感謝你來到 Odd Lots!

**Anil Kashyap (03:31):**謝謝。大自然會提供流動性。

**Tracy (03:35):**看起來是這樣的!

**Joe (03:36):**好一個。

**Tracy (03:37):**好的，這個是怎麼運作的？你是如何來到傑克遜霍爾並被要求做一個演講的——你參加了貨幣政策傳導小組，但你所採取的特定角度或你所呈現的論文是 最後貸款市場的貨幣政策影響。那麼這如何成為一個討論的主題呢？

**阿尼爾 (04:05):**好吧，他們大約在一月份開始嘗試將程序整合在一起，並聯繫了一些人説：“今年的主題是‘X’。你在與X相關的一些問題上寫過文章，你有興趣準備一篇論文嗎？”所以首先必須發生的事情是他們得問你，但你也必須在你的日程中有足夠的時間來實際製作一些東西。

現在，我參加了一個小組討論，主題是金融系統與貨幣政策傳導之間的聯繫。這是我們的一部分。今天還有兩篇關於政府債務市場和菲利普斯曲線的論文。因此，會議圍繞着通過不同人撰寫的一系列累積論文來討論貨幣政策傳導的主題。然後每篇論文都有一個討論者。討論者通常也在這個主題上寫過文章。在我們的案例中，我接到一個電話，説：“你在金融穩定方面做了很多工作，貨幣政策是你願意談論的內容嗎？”我説：“當然。”

**喬 (05:06):**所以當我們想到貨幣政策時，我們想到的是利率，或者我們想到其他影響利率的工具，而不僅僅是上下波動的利率。因此，前瞻性指引可以是一種利率政策。從某種意義上説，量化寬鬆也可以是這樣的。在2020年3月，當市場基本崩潰時，美聯儲大規模干預以穩定國債市場，從某種數學意義上看，這看起來像是量化寬鬆。但這並不是像在大金融危機期間那樣進行的量化寬鬆，因為這不是關於降息的。因此，這在某種程度上是分開的，但它仍然是為了穩定這一點而進行的資產負債表操作。再多談談，基本上，你對小組的貢獻是什麼。

**阿尼爾 (05:51):**好吧，我指出美聯儲的過程和他們所做事情的解釋發展得相當快。所以如果你回去看看他們在2020年3月15日所説的，他們説‘我們必須穩定市場。這是一次金融穩定干預。我們將購買這些東西，因為我們認為金融系統中存在一些管道問題，正在影響美國國債市場。而那個市場是所有事物的基礎。’

一週後，他們的下一個臨時會議上，他們説‘這也將支持貨幣政策。’到四月，你知道，現在已經過去六週，他們的貨幣政策和市場運作完全並行。然後到九月時，他們已經放棄了金融穩定的理由。現在他們談論的是一次貨幣政策操作，恰好購買了相同數量的債券。

所以我説，這樣做是有效的，當然是合適的。我認為美聯儲系統中至少有一些人會説‘我們接着又買了這些東西18個月。回頭看，我們是否希望早點停止？也許。’所以這就是進入這個討論的開端。

**喬 (06:59):**是的。特雷西，我記得當時感覺美聯儲有點像是通過後門進入了量化寬鬆，最初是出於純粹的管道原因進行大規模資產購買，但隨後發現很難像最初的量化寬鬆那樣抽身。

**特雷西 (07:14):**好吧，還有來自美國國債市場的任務蔓延，我想我們都同意這對整體全球市場和經濟非常重要。但隨後他們也開始購買公司債券，這是一項巨大的變化。我記得在2010年代初到中期——因為我在金融時報報道公司債券市場——我記得偶爾會説‘哦，人們説如果這個市場崩潰，美聯儲可能不得不介入購買公司債券。’這可是個大事。然後快進到2020年，這真的發生了。還有很多其他事情在發生，所以在我看來，這並沒有得到應有的關注。但是阿尼爾，你對公司債券購買計劃怎麼看，它是如何適應…

**阿尼爾 (08:03):**其實，他們確實買了那些東西，但隨後很快就處理掉了。所以在發生的事情和國債之間有一點區別，國債持續了很久。所以他們購買MBS和國債的時間要長得多。我的論文是對比那裏的情況與2022年秋季英國發生的事情。披露：那時我在英格蘭銀行的金融政策委員會。

所以，至少在開始的時候，我有一些第一手的經驗，但我在這裏並不是代表英格蘭銀行。那個項目進行得非常迅速。他們在13天內進行了購買，而實際上，人們不知道的是，他們在12天內就全部賣掉了。所以他們真的很快進出。而且他們在進行金融穩定理由的購買時，正好開始了量化緊縮。

所以這裏有這兩件事——等等，你在買，你在賣，你想要哪種方式？但他們成功地做到這一點。而我想對美聯儲建議的是，也許他們應該看看他們的機構結構，看看是否想做一些調整，以便有一個顧問小組來做金融穩定的決策，而不是與進行貨幣政策的同一批人。

**喬 (09:21):**這真是太有趣了。我忘記了這一點。多快，因為我記得英格蘭銀行進入市場時，人們説‘哦，他們退縮了，他們失去了信心，他們不會這樣做。’但實際上，他們確實繼續與通貨膨脹作鬥爭，並且很快就結束了。再多説一點，從美聯儲的機構角度來看，為什麼美聯儲在2020年發現將資產購買與平滑市場的目的與進行貨幣政策的目的脱鈎是具有挑戰性的。

**阿尼爾 (09:57):**好吧，為了對他們公平，我在討論中被問到了這個問題。有人説‘你知道，這有什麼區別？他們買了這些東西，很明顯他們還需要買更多。所以你把它標記為金融穩定。想象一下，如果他們在四月停止了，然後一個月後FOMC説，現在我們要開始購買，並且我們將購買相同的數量。你真的認為會有那麼大的不同嗎？’

也許在那個特定的結果中，情況不會有太大不同。但我的觀點是，你永遠不知道下一個管道問題何時會出現以及情況如何。我認為你希望市場相信，如果你確實面臨英格蘭銀行的情況，你有一個應對的方案，並且你已經考慮過，人們可以理解它將如何運作。

對我來説，如果是同一組人做出所有相同的決定，而你想稱之為，這是一個金融穩定[和]那是一個貨幣政策決定，我認為這隻會混淆溝通。而且，我認為對於金融穩定的決策，聯邦儲備系統中有專家你可能想諮詢，並且實際上給他們一個發聲的機會。現在，聯邦儲備的運作方式是，FOMC擁有關於聯邦儲備資產負債表的每一個決策。因此，我建議這個購買設施委員會，一個PFC，我認為PFC在法律上不能命令聯邦儲備做任何事情。他們可以提出建議，FOMC可以隨後批准。但我仍然認為，説‘我們的技術管道委員會已經審查了這個問題，決定存在問題，並説，為什麼不去執行這個建議’會有一些好處。

然後，推測上，PFC幾個月後會説‘我們認為這已經完成。你可以結束它，並且可以開始銷售。’理想情況下，你應該已經宣佈了你將銷售的規則。你知道，你將如何確定你要銷售多少，誰是你的銷售對象？所有這些事情。但還有一堆技術問題需要解決。而且，再次強調，如果你想説服大家，這與擁有一個完全獨立的操作手冊是不同的，我認為這會很有價值。

**Tracy (12:09):**我有一個與傑克遜霍爾相關的問題，但你提到有人在活動中問過你類似的問題。這些活動的反響如何？你怎麼知道你的演講是否成功？因為，像你的論文一樣，你是在對一個項目提出建設性的批評，但在某種程度上它們仍然是批評。那麼人們在你演講後會説什麼呢？

**Anil (12:35):**嗯，房間裏大多數人彼此都認識。我認識很多這些人已經很久了。有些人會告訴你他們認為你在胡説八道。他們會直接説‘你根本沒有説服我。’我剛剛有一個人15分鐘前告訴我這個。但也有其他人説‘嘿，這不錯，我想更多地考慮一下。保持聯繫吧，’你知道，類似的事情。

所以在這樣一個多樣化的羣體中，你永遠不會得到一致意見，我認為你可以判斷你所支持的論點是否真的改變了他們的做法。因此，如果他們願意設立一個PFC或其他中央銀行這樣做，我認為那將是非常棒的。我認為這可能會發生。

**喬 (13:28):**你提到了2022年英格蘭銀行的事件。類似的問題在2023年3月SVB崩潰時再次出現。再次出現了這些問題‘美聯儲是否必須做一些表面上與當時抗擊通脹相悖的事情？’我實際上對這種區分感到好奇，即貨幣政策的資產購買與市場穩定的資產購買之間的區別。我實際上很想知道，貨幣政策的資產購買是如何運作的？它是如何傳導的？量化寬鬆是如何傳導的？

**阿尼爾 (14:09):**好的，我可以分兩步來講嗎？首先，我想説，金融穩定的資產購買應該僅在貸款設施無法發揮作用時使用。回到巴傑霍特，大家都明白中央銀行會放貸，等等。所以資產購買奇怪的地方在於你最終承認‘好吧，貸款設施不夠了。’在2023年3月，貸款設施有效，他們實際上並不需要購買任何東西。所以這有點不同。我認為區分這兩者是有必要的，雖然在你進行貸款時，資產負債表會暫時增長，但我仍然認為為了分析的清晰性，分開這兩者是值得的。

量化寬鬆是如何運作的？嗯，你可以對此召開五次會議。美聯儲對此的理論一直是，你購買長期證券，將其從市場中拿走。有些人渴望持有期限，他們希望在投資組合中擁有這些。因此，你首先做的是減少市場上可用的供應。這在某種程度上降低了利率，但它也可能改變期限溢價，因為人們現在必須支付溢價，如果他們想獲得你拿走的國債。他們會抬高出價。

然後，如果他們想要一個持續時間，他們會去別的地方尋找，所以他們認為這會溢出到相鄰市場。這對於溢出的範圍有着極大的爭議。我們知道，量化寬鬆的最佳證據出現在市場非常失靈的時候。而這是否只是一個信號，表明“美聯儲支持你”，還是我剛才給你講的這個複雜理論，真的很難知道。但我想這就是目前的狀況。

**特雷西 (15:51):**喬，你還記得本·伯南克那句名言嗎？好像是“量化寬鬆的問題在於它在實踐中有效，但在理論上無效”之類的？

**喬 (15:59):**是的，那是一句很棒的台詞。

**特雷西 (16:00):**是的。好吧，基於這個，我們也許可以稍微拓寬一下，談談貨幣政策的傳導機制。但感覺我們在2020年後進行的許多辯論現在可能正在反向進行，我們在問，“好吧，美聯儲要放鬆政策。這對經濟和市場實際上意味着什麼？”你是怎麼考慮這個問題的？

**阿尼爾 (16:23):**好的，我認為這個問題與你們兩位在開始時談到的事情有關，那就是，美聯儲將會打擊經濟，他們已經提高了500個基點的利率，但經濟並沒有陷入衰退和崩潰。因此，召開這次會議的部分動機是，這種情況是如何發生的？而現在通貨膨脹開始下降。這是如何在幾乎沒有鬆動的情況下發生的？

**喬 (16:47):**是啊，怎麼會發生這樣的事？

**阿尼爾 (16:48):**我想我們不知道。部分原因是，我們在上升過程中沒有理解或預見到的事情，確實已經逆轉了。所以他們可能有些是免費的。有些是人們仍然沒有要求激進的工資增長。因此我們沒有看到這些第二輪效應，因為你發現你的雜貨賬單更高，你去找你的老闆説，我需要加薪。然後他給你加薪，他也必須提高他的價格，等等。所以我們沒有經歷巨大的工資-價格螺旋。這是有幫助的。鮑威爾主席今天談到了通脹預期被錨定，因為人們信任美聯儲，他們願意回去要求正常的加薪，因為他們認為價格會以正常的速度增長。所以我認為這是一個複雜的故事。

關於為什麼經濟沒有崩潰的問題，我認為這是一個非常有爭議的辯論。部分原因是，財政刺激似乎更大且更有針對性，以影響貨幣政策。那麼我是什麼意思呢？首先，汽車行業通常在美聯儲加息500個基點時會受到重創。[但是]人們仍然無法從四年前的短缺中買到汽車。所以汽車市場並沒有崩潰得那麼嚴重。建築業通常也會受到重創。好吧，恰如其分命名的《通貨膨脹削減法案》產生了各種建築支出。所以這也沒有崩潰。這是兩個通常會受到緊縮影響的引擎，而它們並沒有受到重創。現在房地產市場確實受到了一些影響，但我認為他們是如何做到這一點的仍然是一個懸而未決的問題。

**喬 (18:28):**這説明了什麼，為什麼有這麼多未解的問題？

**阿尼爾 (18:32):**現在是當經濟學家的好時機。

**喬 (18:33):**就像，[你説過]我們可以就量化寬鬆的運作召開五個會議。我們並不真正知道利率上升在多大程度上抑制了通貨膨脹，還是這些不同因素的某種逆轉。大局來看：如此多的精力被花費在市場上，大家都在思考貨幣政策，而這些核心基本問題卻仍然存在大量的爭論。你對此怎麼看？

**阿尼爾 (19:01):**我認為，我們在過去25年裏被一種虛假的安全感所麻痹，那段時間我們沒有經歷大的衝擊，中央銀行建立了一種理論，認為‘這就是經濟運作的方式。我們知道我們可以微調並使事情恰到好處。你知道，我們需要擔心這一個或兩個變量。我們有這種傳統共識。’而這一切在全球金融危機中被打破了，那些簡單的模型——菲利普斯曲線等等——並沒有那麼有效，因為如果你看到那次衰退的規模，你應該會有大規模的去通貨膨脹。

但那並沒有發生。然後，我們沒有預見到這次通貨膨脹的激增。它來了。現在又消退了。再次，沒有衰退。所以我認為，1984年到現在的這段時間是一個異常時期。我們沒有經歷深度衰退，也沒有面臨這些劇烈的外部衝擊。我認為這也意味着進行實證研究非常困難，因為沒有太多的變異，因此有很多理論幾乎同樣有效。就像，我認為通貨膨脹會和去年一樣。那個模型非常難以超越。

**特雷西 (20:14):**説到實證研究，我想問你關於我認為可能是你最著名的研究項目或論文之一。這是關於 你在博士期間的定價設置。喬問你量化寬鬆是如何運作的。所以我將問一個非常簡單的問題，然後希望你能談談你的論文。但是是什麼改變了價格，或者為什麼價格會變化？

**阿尼爾 (20:40):**嗯，企業會試圖在成本衝擊發生時轉嫁成本。但對於很多商品來説，成本只會不斷下降，因為自動化和供應鏈效率不斷提高。如果你看看許多商品的價格是如何演變的，成本只會不斷下降。

所以，我們在商品方面並沒有經歷很大的成本壓力。現在對於服務來説，情況就完全不同了。你肯定在疫情後看到過，如果你試圖去度假或去任何可以遠足且遠離人羣的地方，價格變得非常昂貴，市場通過價格清算——就像你在經濟學101課上學到的那樣。

所以我認為這取決於你在看什麼。我認為對於服務行業，通常的説法是對的。是需求與供應。如果需求激增，價格就會上漲。在許多情況下，你實際上看到的，比如在超市裏，就是折扣減少了。所以有很多虧損領頭羊來吸引人們進店。當經濟運行得非常火熱時，他們就會減少這種做法。這是一個隱性價格上漲，但實際支付的價格會增加。

**喬 (21:53):**你知道，我想到的是，你在談論這個人們討論的長期穩定期，偉大的温和期。還有這種信心，像中央銀行，或者可能只是美聯儲，確實有能力解決任何問題或平滑任何問題。然後在偉大的金融危機期間，關於這是否真實有很多問題。但隨後經濟，可能沒有我們希望的那麼快，但慢慢恢復了上升。然後Covid來了，我們遭遇了非常不同的衝擊，一個通貨膨脹的衝擊。但是，到了2024年8月，我們的失業率低於4.5%，通貨膨脹似乎基本回到了目標。我覺得你可以講一個故事，所有關於美聯儲全能的信念實際上不斷得到驗證。

**阿尼爾 (22:41):**是的，也不是。我是説，我認為他們在如此快速地加息時表現出了巨大的勇氣。我的小組中的另一位小組成員談到了溝通政策，並指出美聯儲政策變得多麼可預測，我覺得這很有趣，顯示出它是多麼系統化。而且不僅僅是美聯儲，所有中央銀行都不再是那種‘我們必須讓他們感到驚訝’的做法，你知道嗎？

**特雷西 (23:05):**哦，是的。我忘了這一點。

**阿尼爾 (23:08):**想想格林斯潘。我曾經給我的班級發放一份1991年FOMC會議的講義，他談到‘記者們會在傑克遜霍爾觀察你，觀察你的頭部傾斜，朝哪個方向看，以及你如何回答問題。我們不能讓他們知道我們在想什麼。’

**喬 (23:23):**我的天，真是截然不同……

**特雷西 (23:24):**我忘了以前是這樣的。

**喬 (23:26):**他們曾經非常重視他們的驚喜能力。

**阿尼爾 (23:28):**所以他們做了很多好事。如果你在12月看——有人在會議上提到這一點——在2021年12月，如果你問‘預計利率會高多少？’我想在2022年底，大約是75個基點。結果他們超出了這個預期。所以即使他們自己也不知道會怎麼做，但一旦開始，就像是加速前進。

**特雷西 (23:51):**所以你發言的那個小組討論是關於金融穩定和貨幣政策的傳導。我們剛經歷了一次相當戲劇性的市場事件。我們在8月23日發言，幾周前，市場出現了大規模拋售，很多人談論 平倉交易的解除，在那個特定的時刻，有一些呼聲，或者至少有一個呼聲，要求美聯儲進行某種緊急干預。考慮到你對金融穩定的瞭解以及你在這個主題上的工作，你如何看待那次事件，以及你認為中央銀行應該採取什麼樣的回應，如果有的話？

**阿尼爾 (24:34):**好吧，市場總是希望得到救助。所以人們説這應該發生並不奇怪。但我在我的演講中用這個作為例子。我説，‘事實證明，在月初並沒有那麼多不穩定，以至於任何中央銀行需要進行干預。’但如果他們進行了干預，我認為他們會想要使用英格蘭銀行的做法。他們會想説，‘這就像英格蘭銀行所做的那樣。’

所以，我的評論精神是，‘好吧，並不是每個人都有像英格蘭銀行那樣的法律基礎設施，所以有一個金融政策委員會，這是法定的，周圍有很多規則。如果你沒有這個，為什麼不去建立一些類似的東西呢？’假設八月份的事情變得更糟，並且持續了幾天到一兩週。那麼有人要買的話，他們會怎麼説呢？你知道，我認為，在那裏，提前制定並達成一致的行動方案，並與市場溝通，可能會讓下次更容易。

**特雷西 (25:41)：**是的，我記得這可能是2020年3月的一個區別因素，那時，美聯儲有一個潛在的行動方案，可以隨時拿出來。我還有一個問題，就是，回顧你的職業歷史和研究，真的是非常多樣化。可能是我見過的最多樣化的學術職業之一。所以你在日本經濟方面做過工作，我想你可能是提出“殭屍企業”這個術語的人，或者至少你在這個主題上做過一些早期的研究。你在有條件資本、CoCos和生前遺囑方面也做過早期工作。你是如何決定想要研究什麼，以及你認為接下來會研究什麼的？

**阿尼爾 (26:30)：**嗯，一件事往往會引出另一件事。所以我開始的時候，實際上是在董事會的工作人員，格林斯潘在1990年談論一些我無法理解的事情，我的同事，我長期的合著者，傑里米·斯坦——也許你在這裏採訪過他——傑里米和我在討論，我們開始試圖弄清楚，如何理解他所談論的內容？

所以我們開始研究銀行，貨幣政策如何通過銀行系統傳導。然後我們開始學習銀行，並開始考慮金融監管，因為這兩者是緊密相連的。而日本經歷了一個非常糟糕的生產力十年的危機，銀行正處於其中。所以很多這一切都是由銀行聯繫在一起的。實際上，我接下來要研究的就是洗錢。

**特雷西 (27:22):**哦！

**阿尼爾 (27:23):**所以想象一下，你考慮全球經濟在五年或十年後會是什麼樣子。我的猜測是會有更多的碎片化，會有很多關於制裁的事情，會有友岸外包，會有所有這些力量。而這種經濟政策涉及國家強迫私營部門做一些它本來不會做的事情。

當你考慮政府參與的大多數監管時，目的是糾正外部性。這是一種不利的溢出效應。你知道，私人激勵不一致。這並不是那樣。這就像，好的，‘我們認為還有另一次911的風險，我們將強迫你做一堆事情。這可能會讓你花費五億美元，但你必須這樣做。’

你如何劃定界限，如何思考這個問題？好吧，經濟學家在思考這類問題時並沒有很好的方法，因為如果你考慮人類生命的價值，就無法進行成本效益分析。你可以嘗試開始將這些東西加起來，但這並不是很令人滿意。事實證明，美國經濟中有一個地方我們進行了實驗。這是一個持續了50年的實驗，強迫私營部門處理洗錢問題。因此，如果你查看洗錢法律如何演變的歷史，其中有很多教訓，一旦國家開始強迫私營部門做事情。凱特·賈奇和我正在為此寫一本書。

**喬 (28:49):**你能告訴我們一些教訓嗎？你知道，我們還是會讀這本書，但一些教訓呢？

**阿尼爾 (28:54):**你可以讓凱特回來。是的，我是説有很多很多。我是説這將會是一本書。但有很多很多的類比，你知道，你開始的時候，沒有一整套原則和目標。那麼你該怎麼辦？你是反應性的。所以想想我們如何進行俄羅斯制裁。這有點像是憑空而來，編造的。

你會發現，通常在洗錢方面有相互競爭的目標。所以我們不想把人們推離金融系統，但如果我們讓瞭解客户的要求變得過於繁重，我們就會把他們趕走。所以這是一個權衡，這有點隱藏。我們沒有一個好的公式來處理，想想我們要做的所有事情，我們要切斷哪些中國公司？我們要在哪裏劃定邊界？所以有很多很多很多的類比。

**特雷西 (29:39):**好吧，你得在 奇怪的交易上再回來，或者凱特會在書出版時回來給我們所有的教訓和所有的細節與細微差別。但在此期間，阿尼爾，非常感謝你來 奇怪的交易。真的很感激。

**喬 (29:51):**那真是太棒了。

**阿尼爾 (29:52):**謝謝。

**特雷西 (30:05):**喬，那很有趣，我覺得有點瘋狂的是這是我們第一次請阿尼爾來。

**喬 (30:11):**是的，他很棒，我知道，所有這些不同的話題。我們甚至沒有真正談論日本，這本可以談的。

**特雷西 (30:16):**是的，我們本可以單獨做一集關於日本的節目。

**喬 (30:20):**完全正確。我真的很享受這一點。我記得在2020年3月，我認為美聯儲進行的這種大規模資產負債表擴張與量化寬鬆並不是同一回事。儘管在貨幣總量上，看起來圖表上都是一樣的，但顯然有些不同。我記得我在想，‘哦，這裏有點棘手的情況，’因為他們必須弄清楚解除干預的順序。然後是第一次加息。所以這很有趣，你知道，然後我們有點忘記了，這已經是古老的歷史，但如果為了金融穩定而進行市場干預的成本與宏觀經濟上你試圖對抗的東西相交，確實是有代價的。

**特雷西 (31:03):**沒錯，涉及到貨幣政策。然後你會遇到那些交叉潮流。我們未來還需要注意的另一件事是，如果有一個PFC被創建，我們會知道它來自哪裏。

**喬 (31:14):**因為每個人都聽了 Odd Lots. 要麼就是，也許…

**特雷西 (31:19):**因為阿尼爾提出了這個？

**喬 (31:20):**阿尼爾在傑克遜霍爾的房間裏發言。這必須是其中之一。但那裏的直覺很有道理。我忘記了，我並沒有忘記整個英格蘭銀行、利茲·特拉斯、2022年底的英鎊小危機。但我忘記了英格蘭銀行能夠多快擺脱困境。因為有很多人説‘啊，你失去了意志，抗擊通脹的鬥爭又來了，他們又這樣做了。’當然，在2023年3月，美國也有折扣窗口的開啓或折扣窗口活動…

**特雷西 (31:51):**這在之後發生的政治戲劇中有點被忽視了。

**喬 (31:55):**完全是這樣，但這並不是，兩者都是某些資產負債表的方面不一定要與您試圖進行的宏觀鬥爭互動的例子。

**特雷西 (32:04):**對，就像您可以設計這些最後的救助計劃來微調金融市場的某些方面。

**喬 (32:12):**完全是這樣，如果您接受資產購買用於金融穩定與資產購買用於降低利率或減少市場久期之間存在根本差異的前提，那麼這就是純貨幣供應方法的問題所在。

因為，再次強調，從紙面上看，這都是相同的M，無論是M1還是M2，反正都是。但它們確實有不同的功能。我確實認為，有時人們僅僅通過查看那個彙總圖表而被誤導，沒有意識到在不同的時間，這些購買，即使仍然只是證券的準備金，也可以做不同的事情。

**特雷西 (32:53):**是的，我認為這是對的。好吧，我們就到這裏吧？

**喬 (32:56):**就到這裏吧。