大型石油公司的回購狂潮對投資者來説存在可持續性問題 - 彭博社

壓力測試。

攝影師：Keystone/Hulton Archive/Getty Images

當約翰·D·洛克菲勒想要懲罰一個競爭對手時，他通過降價迫使他們虧損。現代石油工業的奠基人給它起了個名字： “好出汗”。一個世紀後，OPEC+正在給大型石油公司提供洛克菲勒經過驗證的戰術的現代版本。並不是每個人都能適應。在過去兩年半的時間裏，大型石油公司享受了一場盛宴，受益於俄羅斯入侵烏克蘭和OPEC+對市場的嚴格控制。高價格推動了現金生成，導致股東獲得豐厚的回報——主要通過回購。但順風現在已轉為逆風，集團的股票回購規模將下降，可能從2025年開始。傑富瑞金融集團（Jefferies Financial Group Inc.）警告稱，在明年的當前遠期價格下，一半的國際石油公司“無法維持其分配”，而不增加更多債務。對於大型石油公司來説，這是一個大問題。該行業在華爾街沒有多少盟友，在歐洲的綠色金融中心更是寥寥無幾。在氣候危機時代，化石燃料公司需要向股東傾注資金，以保持投資者——尤其是大型綜合投資者——的支持。

回購的規模巨大。僅在本季度，埃克森美孚（ExxonMobil Corp.）、雪佛龍（Chevron Corp.）、殼牌（Shell Plc）、道達爾能源（TotalEnergies SE）和BP Plc計劃回購超過165億美元的股票。按年化計算，這相當於每年660億美元，約佔大型石油公司當前總市值的5.5%。在繁榮時期，鉅額回購是合理的。但大型石油公司現在面臨完全不同的局面。布倫特原油，全球油價基準，在2022年至2023年間平均約為90美元每桶。現在它的交易價格低於75美元每桶，而2025年交付的期貨價格約為70美元每桶。這不僅僅是原油價格的問題。在過去三年中，該行業還受益於歷史上高的煉油利潤（2022-23年平均每桶35美元，而現在不到15美元）和液化天然氣價格（2022-23年平均每百萬英熱單位24美元，而現在約為12美元每百萬）。然而，週期性變化不會對每個人產生同樣的影響。埃克森和雪佛龍比任何人都更強健。由於淨債務很少，並且是所有主要石油公司中信用評級最高的，他們可以借款以繼續支付股東。幾季度的債務增加不會使任何一家公司陷入困境，反而會將它們的槓桿比率帶回歷史水平。兩家公司預計2025年石油和天然氣生產將顯著增長，給予它們額外的火力。這可能是雪佛龍和埃克森展示其相較於歐洲競爭對手更強商業模式的黃金機會。殼牌和道達爾能源則處於中間位置——即使它們的債務比美國競爭對手多，也能經受幾季度的困難。BP Plc面臨最大的風險，並且資產負債表最弱。然而，這家英國公司已經向投資者承諾，直到2025年底不會降低迴購率。這相當勇敢。即使那些可以承擔債務以維持高額回購的公司也應該選擇謹慎。OPEC+對2025年的計劃尚不明確。該卡特爾在過去十年中發起了兩場價格戰爭，因此提前預見並計劃第三場是明智的。為了維持股票回購而過度削弱資產負債表將是一個錯誤，直到卡特爾的計劃變得更加清晰，這在12月之前不太可能。目前，大型石油公司正在擺出勇敢的面孔。然而，潛在的警告已經開始浮現。例如，總公司在夏季調整了其回購指導。在過去，該公司表示每季度將回購20億美元；而在八月，它告訴投資者將回購“最多”20億美元。雖然這可能是最微小的變化，但方向上是重要的。BP則警告投資者，其2025年46億至49億美元的基礎利潤展望是基於能源價格保持在2023年水平，當時布倫特原油平均約為82美元每桶。如果明年油價跌至平均75美元，該公司的經驗法則建議將出現40億美元的短缺。目前，明年交付的布倫特原油交易價格接近70美元每桶。雖然回購需要減少，但我並不認為股息存在風險。這部分得益於過去兩年的高額回購，減少了流通股數量，從而降低了股息的整體成本。殼牌在疫情期間首次自1945年以來削減了股息，從而改善了支付的可承受性。在五大國際石油公司中，只有埃克森、雪佛龍和道達爾能源在幾十年內沒有削減股息。較低的回購並不是災難，而只是週期轉變的自然結果。如果説有什麼的話，或許當前的回購率本來就無法維持。例如，總公司和殼牌曾承諾將高達40%的自由現金流返還給投資者，但在某些時候通過股息和回購支付了接近45%。這是不可持續的。