韓國折扣：它是什麼以及它如何影響股票估值？ - 彭博社

全球投資者正在關注韓國是否能夠讓公司董事會對股東更加負責。該國的股票通常以低於海外同行的估值交易，分析師表示，糟糕的公司治理是導致所謂“韓國折扣”的一個因素。尹錫悦總統將解決這一問題作為優先事項，以期贏得日益增長的散户投資者的青睞。他並不是第一個嘗試的人，他需要克服那些從現狀中受益的強大商業利益。

什麼是韓國折扣？

韓國是諸如三星電子等大公司的家園，三星是全球最大的智能手機制造商之一，還有現代汽車集團，是全球第三大汽車製造商。但投資者往往以低於其賬面價值的價格為其定價，且低於海外競爭對手，如台積電或豐田汽車公司，即使它們實現了可比的盈利水平。一個解釋是，由於韓國與擁有核武器的北韓的對峙，韓國資產被打上了風險折扣。更可信的原因可以在於那些曾是國家“奇蹟經濟”支柱的公司結構，但現在可能正在拖累經濟。

我們是如何走到這一步的？

韓國數十年的轉型，從經濟小國到工業巨頭，很大程度上歸功於其龐大的家族經營的企業集團，稱為財閥。這些包括LG集團、現代、SK集團、樂天集團以及最大的三星。現在由創始人的第二代或第三代後代管理，這些財閥——在韓語中意為“財富集團”——享有過大的影響力，並且常常與政府保持密切關係。這導致了一系列的權力尋租醜聞。根據韓國公平貿易委員會的定義，目前有64家財閥。根據韓國公民經濟正義聯盟的估計，五大財閥的總營業額約佔2022年韓國國內生產總值的45%。財閥通過複雜的交叉持股網絡控制着數百家上市公司。其創始家族通常控制着這些上市公司的董事會和管理層。批評者表示，財閥領導者試圖將股價人為壓低，以避免該國的遺產税，而該税是世界上最高的税種之一。

### 韓國折扣為什麼是個問題？

韓國折扣通過使公司更難在本土籌集可負擔的資本來抑制經濟增長。外國投資者不願長期持有韓國股票，更傾向於短期進出股票以獲取快速收益，部分原因是擔心因公司決策損害少數股東利益而受到懲罰。缺乏大量長期投資者常常被認為是導致韓國股價波動的原因之一。韓國折扣是許多韓國人避免在國內投資股票的原因之一，更願意將資金 投入房地產或美國股票。這使得國家的資本市場失去了由可支配收入上升所產生的財富。

韓國折扣有多大？

以韓國最有價值的公司三星電子為例。全球最大的內存芯片製造商的交易價格略低於其賬面價值，而台灣競爭對手台積電的市值則是其資產負債表資產價值的五倍以上。如果三星電子的市盈率與美國競爭對手美光科技公司相匹配，其估值將大約翻倍。總體而言，基準韓國Kospi股票指數上的公司交易價格大致與其賬面價值持平，而台灣股票的交易價格則大約是其賬面價值的兩倍以上。研究了45個國家上市公司市淨率的韓國資本市場研究所的研究人員在2023年的一份報告中發現，由於股東回報低、盈利能力差和增長前景不佳，韓國在41個國家中排名第41位。

政府對此採取了什麼措施？

它一直在採取措施以改善投資者進入資本市場的機會，並且修訂旨在更好地保護少數股東權利的系統和規則。一個舉措是於二月底宣佈的“企業價值提升計劃”，旨在推動上市公司自願改善股東回報並改革公司治理，以換取税收優惠。到目前為止，該計劃的成功與否參半。投資者希望新推出的價值提升指數能夠刺激資金流入，並激勵公司遵循政府的倡議。

韓國的計劃借鑑了日本的公司改革，這些改革幫助推動股票達到數十年來的高點。韓國金融監管機構表示，目的是在未來幾十年內推動韓國股票上漲。尹總統專注於減少高額的遺產税，這給控股股東提供了抑制股價的動力。但總統削減税收的計劃在他的保守黨在四月的國會選舉中遭遇挫折後受到了打擊。一個進步的反對派集團在國會中佔據多數，並且沒有計劃減少這一税收。

日本是如何做到的？

財閥被廣泛認為受到日本財閥的影響——兩者共享相同的漢字和含義。與財閥一樣，財閥是由家族控制的企業集團，主導了日本的經濟，直到二戰後被美國解散。雖然一些日本公司在管理層中有創始家族，但這種做法並不像在韓國那樣普遍。日本的公司改革始於近十年前，當時安倍晉三政府推出措施，促使管理者提升公司估值。起初，許多人只是做了最低限度的合規要求，包括在董事會中增加更多外部董事。這些努力最終獲得了進展，2023年達到了一個轉折點，當時東京證券交易所要求公司制定資本效率計劃，迫使許多公司將口頭承諾轉化為行動。日益增長的激進投資者的存在使得首席執行官更加意識到，如果繼續忽視投資者的要求，他們可能會失去工作。

韓國的下一步是什麼？

政府將尋求規則變更，以保護少數股東的權利，防止控股股東利用併購以及剝離單位來推進自身利益。主要反對黨民主黨控制着國會，誓言在今年的常規國會會議期間通過《商業法》修訂。該措施旨在防止控股股東的權力濫用。

最近一個波動股的例子是什麼？

韓國鋅業公司的股票由於公司兩位創始人的兩個富裕家族之間的爭吵而經歷了過山車般的波動。他們正在為價值150億美元的金屬帝國的未來而爭鬥，股票的發行被用作武器。此爭端的影響遠超韓國。根據彭博社使用CRU集團數據的分析，該公司及其附屬公司佔全球除中國外鋅產量的12%。

該公司的董事長在11月表示，他將 辭去董事會主席職務，此前他取消了一項計劃中的18億美元股票出售，這對他抵禦公司最大股東的控制權競標的努力造成了打擊。這一戲劇性的轉變發生在韓國鋅業宣佈計劃出售股票僅幾周後，導致股票拋售，並引發了該國金融監管機構的調查，使其公司治理問題受到關注。