中性利率猜測遊戲在債券市場中風險高昂 - 彭博社

在華爾街的債券交易台上，似乎每個人都有關於中性利率的看法。它是3.3%。不，它是4.5%。實際上，它是2.4%。如此反覆，一整天，五天一週。

事實是，正如債券老手格雷格·彼得斯所説，“沒有人知道什麼是中性利率。”

當然，他們知道它 是什麼。這相當簡單：既不促進也不減緩美國經濟的基準利率水平。只是他們無法準確計算出在一個仍在調整中、經歷了疫情期間供需兩方面衝擊的經濟中，它到底是多少。

這就是為什麼華爾街的那些估計——以及美聯儲內部的估計 本身——各不相同。這反過來意味着，投資者對美聯儲三個月前開始的寬鬆週期——旨在隨着通脹降温將基準利率恢復到中性水平——是剛剛開始還是接近結束有着截然不同的看法。

所有這些使得近期債券收益率的波動非常劇烈，尤其是在數據發佈後，顯示出經濟意外的韌性或疲軟。“絕對是精神分裂，”彼得斯説，他作為PGIM固定收益的共同首席投資官管理着 超過8000億美元。“這真的非常非常不穩定。”例如，在每月就業報告發布的日子，二年期國債收益率的波動，現在平均是2022年之前的六倍。

換句話説，債券市場的風險加大了。如果對中性利率的判斷錯誤，你可能會損失很多錢，這對仍在努力彌補去年秋季經歷的殘酷三年拋售所造成的損失的羣體來説，是一個令人不安的前景。

例如，押注於低於3%的中性利率就是押注美聯儲將基準利率再降低幾個百分點，這使得今天收益率剛剛超過4%的債券成為買入的選擇。但如果事實證明美聯儲實際上幾乎已經停止降息，那麼圍繞當前收益率積累的債券頭寸將面臨新的損失。

Peters的解決方案是採取保守策略。他是華爾街一個小組的成員，坦誠承認他不知道中性利率在哪裏，除了最廣泛的範圍——“我不理解對一個虛構數字的痴迷”——因此他的計劃是在10年期收益率降至3.5%時賣出國債，而在收益率升至4.5%時買入。

數據依賴

債券市場對數據發佈變得更加敏感

來源：彭博社

多年來，中性利率被廣泛認為相當低。當然，對於確切的水平存在分歧，但在2008年金融危機後漫長而緩慢的擴張期間，形成了一個廣泛的共識，即它徘徊在2.5%左右。

新冠疫情打亂了這一局面。隨疫情而來的通貨膨脹激增並不是美聯儲政策制定者所堅持的短暫現象。伴隨而來的經濟增長也不是。因此，財政和貨幣刺激措施被大量注入金融系統，導致今天的通脹和增長仍然高企——即使在美聯儲在2022年和2023年迅速加息之後。

將其他新出現的通貨膨脹因素考慮在內——例如膨脹的美國預算赤字和逐漸推動全球貿易壁壘——對大多數人來説（除了少數顯著的 例外）顯然中性利率已經上升。爭論的只是幅度，這在美聯儲會議上也是熱議的話題。

閲讀更多：債券市場對美聯儲的消息：你的4%利率預期太高了

政策制定者對長期利率的估計——廣泛被視為中性利率的代理——最低為2.375%，最高為3.75%。這是美聯儲十多年前開始發佈這些數據以來的最寬範圍。官員們將在下週的政策會議上更新他們的估計，預計他們將把基準利率再下調一個季度點，降至4.25%到4.5%的區間。

在美聯儲之外，這個範圍甚至更廣。達拉斯聯邦儲備銀行行長洛裏·洛根已經彙總了經濟圈內的各種估計。她認為最低的估計大約在2.7%左右，最高的估計約為4.6%，實際上等於當前的基準利率。

鑑於所有這些混亂，一些投資者像彼得斯一樣，乾脆避免大膽的預測。在TwentyFour資產管理公司，投資組合經理費利佩·維拉羅埃爾正試圖避免採取可能因幾次不利的數據發佈而受到衝擊的短期債券頭寸。而摩根大通私人銀行的首席投資策略師托馬斯·肯尼迪則敦促許多客户降低他們投資組合中的風險。

“你不知道美聯儲將會走向何方。所以你要麼得依賴他們的波動性，”肯尼迪説，“要麼你需要尊重有很多結果，你真的不應該在這裏承擔過多的風險。”

信念陣營

然後還有一個陣營，他們對中性利率的判斷有着強烈的信念，並希望有機會將其轉化為客户的豐厚回報。“這正是人們所想要的，”滙豐全球研究的首席多資產策略師馬克斯·凱特納説。至少對於那些十年前還在感嘆持續超低利率扼殺了波動性——以及債券市場的賺錢機會的人來説是這樣的。“在2016年、2017年，如果你是一個宏觀經濟學家，你會想我該怎麼辦？我為什麼在這裏？”

對於KKR & Co.的合夥人亨利·麥克維來説，現在的公式很簡單：賣出長期債券，增加現金以及具有“股息或現金流特徵的資產，這在更高的中性利率下更具吸引力”，比如基礎設施或房地產。這是因為他確信中性利率已經躍升至3%以上，他在唐納德·特朗普當選後對此的信心更強，他表示，特朗普將實施進一步刺激增長的親商業政策。

在德意志銀行，策略師們更進一步，將中性利率定在大約4%左右，因此，預計到年底10年期收益率將達到約4.65%（從現在的約4.25%上升）。

另一方面，TCW集團的資金經理們並沒有改變他們的看法，即疫情並沒有改變中性利率，甚至沒有。這是一項虧損的賭注，過去幾年將TCW的旗艦基金推向了行業排名的底部。

但他們仍然堅持投資於兩到五年期的國債——這是對收益率曲線將變陡的更廣泛押注的一部分——因為他們預計美國經濟明年將放緩，聯邦儲備將大幅降息。

“我們仍然認為中性利率大約在2.5%是北極星，”TCW全球利率的聯合負責人佈雷特·巴克説。