託德·博利的保險公司從對其公司的貸款中獲得收益和疑慮 - 彭博社
Alexandre Rajbhandari, Allison McNeely
託德·博利攝影師：吉娜·穆恩/彭博社私募股權公司對保險及其為信用投資提供的穩定資金產生了濃厚的興趣。託德·博利正在通過 安全收益人壽保險公司 進一步推進這一計劃。
該公司是這位億萬富翁計劃整合其眾多資產的核心，因為他 建立一個資產管理強權，名為 埃爾德里奇，借鑑了 阿波羅全球管理公司 和 KKR & Co. 的經驗。這些行業先驅利用內部保險公司作為他們所發起的一些私人信貸產品的現成買家。安全收益人壽通過將四分之一的投資資產——約118億美元——用於向其他埃爾德里奇關聯公司提供的貸款，提高了賭注。
這一策略十分突出：根據最新數據，安全收益人壽對關聯借款人的擔保貸款數量超過了所有其他美國保險公司的總和。它在結構性信貸和低評級債券上的投資也超過了其他公司。這引發了評級公司、監管機構和債權人的關注，其中一些人對投資表示猶豫。
“這些類型的資產在危機環境下可能會迅速變得流動性不足，尤其是在我們在‘09年經歷的那種危機中，” F/m Investments的信用分析師約翰·漢説，該公司放棄了最近的安全收益債券發行。
保險公司的回應很簡單：看看我們的業績。
“安全收益的投資組合在美國人壽保險行業中提供了最佳（實際上，可能是最佳）投資表現，並且在過去的經濟衰退中表現出韌性，”丹·韋布，博利及其公司的律師，在一份聲明中表示。“安全收益預計這種歷史上的優越表現將持續到未來。”
重大利益
51歲的博利，前古根海姆合夥人高管，因其在洛杉磯道奇隊和切爾西足球俱樂部的投資而聲名鵲起，還建立了一家賬面價值73億美元的保險公司。他的埃爾德里奇工業公司價值約150億美元。
但作為安全收益的所有者，他的簽名顯然不足以讓所有投資者滿意。在十月，當安全收益與投資者舉行電話會議以籌集6.5億美元的新現金時，一些與會者尋求更多關於該公司在結構性信貸和擔保貸款中超大投資的細節，希望能更清楚地瞭解這些私人替代資產在經濟衰退中的表現。
這種反對反映了業內和監管機構對安全收益投資組合中潛在陷阱和利益衝突的擔憂，知情人士表示。
安全收益對博利帝國日益增長的貸款堆積
來源：監管文件
注意：賬面/調整後的賬面價值減去負擔
堪薩斯州保險部，安全利益的主要監管機構，受到其他州監管機構的壓力，要求更仔細地審查位於託皮卡的公司的賬目，一些要求匿名討論機密事務的人士表示。
去年，該機構進行了有限範圍的檢查，重點關注安全利益的抵押貸款，這是一種以基礎資產為擔保的債務，韋布在聲明中表示。根據韋布的説法，這項評估於今年6月完成，沒有發現任何重大問題，安全利益並不知曉對該公司投資策略的疑慮。
堪薩斯州保險部和國家保險專員協會的代表，作為行業的標準制定機構，拒絕發表評論。
儘管如此，在最近的信用報告中，AM Best指出安全利益“維持對非傳統投資和關聯實體的高比例配置，這可能在市場壓力期間影響公司的業績和資本實力。”
安全利益、博利和他的公司並未被指控做任何不當行為，博利一直對使用安全利益的資本來融資他的龐大帝國持開放態度。
雖然最近發行的債券是無擔保的，並且評級僅比垃圾債券高一個級別，但安全利益的運營公司被標普全球評級評為A-，這意味着“99.95%的信心水平”表明資本是充足的。根據韋布的説法，與同行相比，該保險公司每美元資產的保護水平超過兩倍，以覆蓋任何潛在損失。
這個故事基於對超過十幾位瞭解安全利益的人的採訪，包括員工、投資者、監管者和競爭對手。
抵押貸款
安全利益成立於1892年，作為一個兄弟協會，在11名男子決定在堪薩斯州東託皮卡的一家藥店彙集資源，以提供在災難發生時的財務安全。
從11美元起，該公司在接下來的130年中發展成為美國主要的年金提供商之一，管理超過500億美元，根據其網站的説法。它在除紐約以外的每個州銷售年金，紐約的業務由一家姐妹公司處理。
博利於2010年代表他當時的僱主古根海姆合夥公司收購了安全利益，並擔任董事長。當博利在2015年離開古根海姆時，他達成了一項協議，從投資公司購買某些資產，包括安全利益。
自2017年獲得控制權以來，博利已將消費者投入安全利益年金產品的數十億美元中，越來越多地用於向他位於康涅狄格州格林威治的埃爾德里奇工業帝國內的其他實體提供抵押貸款。
價值辯論
在最簡單的形式中，借款人承諾特定資產以獲得抵押貸款。當相關實體同時充當買方和賣方時，這種債務可能引起監管機構的關注，知情人士表示。這可能會對資產的價值和貸款創建過程中的盡職調查的徹底性產生懷疑，這些人説。
安全利益公司表示，這些貸款是在公平交易的基礎上進行談判的，具有市場利率和保護公司免受違約的條款，雙方的利益是一致的，韋布在聲明中説。如果出現問題，博利的律師表示，“沒有人比埃爾德里奇更因安全利益的價值下降而遭受損失。”他表示，今年早些時候，一位外部專家發現基礎資產的估值是合理的。
在他們的報告中，AM Best分析師還表示，安全利益人壽保險公司擁有支持其風險狀況的風險管理。
博利的公司並不總是免受經濟週期的起伏。在新冠疫情高峯期，埃爾德里奇支持的NPC國際公司運營着超過1200家必勝客餐廳和近400家温迪餐廳，破產了。博利當時在彭博電視上表示，埃爾德里奇在前一年已註銷其股權投資。
更大的賭注
持有抵押貸款本身並沒有什麼不妥——堪薩斯州並沒有對公司可以投資的金額設定任何監管限制——但安全利益公司比其同行更頻繁地這樣做。根據NAIC編制的最新監管數據，該公司在2022年底持有美國人壽保險行業63%的抵押貸款風險敞口。2022年，整個美國人壽保險行業的這些持有量增長了13%，而安全利益公司的持有量則增長了30%。
該公司的2023年個別申報顯示，與2017年博利接管時的18億美元相比，抵押貸款對關聯實體的貸款在年末躍升至118億美元，今年迄今又增加了約7.9億美元。在2017年，這些貸款僅佔公司投資資產的6.8%；到去年，這一比例超過了25%。
這與阿波羅擁有的Athene形成對比，後者是將持有資產轉移到他們運營的保險公司的私募股權公司的典範。Athene的申報顯示，去年它沒有持有任何抵押貸款。
NAIC一直在收緊規則，以應對私募股權對行業日益增長的影響。這包括改善對抵押貸款的披露要求。從2024年的申報開始，保險公司必須詳細説明基礎抵押品的性質。一些人表示，原因之一是對Security Benefit在該資產類別中的風險敞口的擔憂。
風險水平
Security Benefit還依賴於抵押貸款義務（CLOs），這是一種由風險較高的槓桿貸款組合支持的債務。根據穆迪的數據，到2022年底，該公司在主要美國人壽保險公司中對這類產品的敞口位居第二，達到61億美元，佔其現金和投資資產的14.2%。
“我們基本上看到在相對經濟穩定的時期，為了獲得更多收益而進行投資的增加，特別是在私募和CLOs方面，”美國世紀投資的投資組合經理莫妮卡·帕雷克在一次採訪中表示。“我們從未真正看到它受到考驗。”
根據韋布的説法，這些證券確實比廣泛分銷的公司信貸更復雜且流動性較差，但最終風險較低。“由於結構保護和積極管理，結構性信貸與基礎槓桿貸款市場之間的違約率隨着時間的推移顯著降低，”他説。
今年早些時候，Security Benefit投資了12.2億美元於一筆單一的抵押品夾層貸款。這是至少15年來美國人壽保險公司收購的最大單筆貸款，根據S&P全球市場情報的報告。該債務的利率為13.32%，這一水平反映出比典型商業貸款更高的風險。其部分抵押貸款的利率高達16.9%。
至於Security Benefit的整體債券持有情況，截至2023年底，約43%的債券評級在BBB+到BBB-之間，這是投資級的三個較低等級。這比2019年有所改善，當時超過68%的債券在該範圍內。NAIC數據顯示，其他美國人壽保險公司當年的平均比例為35%。
高回報
也就是説，對私人信貸和風險產品的投資產生了超越同行的回報。2024年前三季度的淨投資收入激增31%，達到23億美元，2023年則增長了36%。根據美國人壽保險協會發布的數據，美國人壽保險行業的淨投資收入在那一年下降了10%。
安全收益的固定收益投資組合在2022年和2023年分別實現了0.6%和11.1%的總回報，超越了行業基準的-15.8%和8.5%，根據韋布的説法。
根據一些投資者的説法，安全收益可以在透明度上有所改善，他們表示其同行做得更好。“他們與投資者的接觸更多，固定收益電話會議的頻率也更高，這讓我們對他們的投資組合有了相當好的瞭解，”帕雷克説。