光明乳業：從繁花中走來，何時再到“繁花”中去？_風聞

文：向善財經

作為一部與A股息息相關的時代大劇，《繁花》雖然已經正式收官，但黃河路的故事還在繼續，資本市場上的風雲也還在變幻……

從湯泡飯、排骨年糕的爆火，到劇中寶瀛大戰，寶總提到的601股票，以及寶總想打造的第一時裝股，這些都被網友扒出了現實對應的股票原型，使得方正科技、新華傳媒等繁花概念股一度漲停。

然而有意思的是，作為劇中多次直接出現的，紅牆磚上懸掛着的光明隨心訂奶箱、公交車上的光明橫幅廣告、光明牛奶棚的蝴蝶酥等道具背後的光明乳業，卻似乎沒有在資本市場迎來這場潑天富貴。從《繁花》開始播出到1月10日收官，光明乳業的每股收盤價分別為8.6元和8.52元，整體不漲反跌……

這不禁令人疑惑，從“繁花”時代一直盛開到現在的光明乳業，為何會在當前的資本市場如此沉寂？

“冷靜”的光明乳業，困在“基本面”的利差中

正常來講，資本市場有賴以立身的“三碗麪”，基本面、資金面和情緒面。

就像此次繁花概念股的暴漲，更多算是情緒面的刺激。

雖然對投資者們來説，情緒化的炒作增長就像來去的潮水一樣缺乏邏輯規律，但是如果連情緒面的利好，都沒能給光明乳業帶來明顯的增長波動的時候，這就説明現在資本市場對於光明乳業的基本面，或許已經落下了一個缺乏想象力的明確認知判斷。

從直觀數據來看，事實也可能確實如此。

一是從業績基本面來看，2021年黃黎明上任光明乳業，並定下了“2022年營業總收入317.77億元，歸屬於母公司所有者的淨利潤6.7億元，歸屬於母公司所有者淨資產收益率大於8%”的全年目標。

但結果卻相差甚遠。2022年，光明乳業實現營收282.1億元，同比下滑3.39%，歸屬淨利潤3.61億元，同比下滑39.11%……

在2022年財報中，光明乳業又表示要爭取2023年實現營業總收入320.5億元，歸母淨利潤6.8億元。然而據天眼查APP顯示，截止到2023年前三季度，光明乳業營收為206.64億元，同比下滑3.37%，歸母淨利潤為3.23億元，同比下滑12.67%。

所以想要完成年度目標，第四季度的光明乳業不僅需要逆轉前三個季度的負增長態勢，而且營收還要達到114億元，歸母淨利潤更是需要超越前三季度總和，達到3.6億元。但這樣一個第四季度數據，光明乳業歷史上還從未實現過。

二是從具體的市場和產品基本面來看，一方面，上海地區是光明乳業的大本營，但是從營收佔比上來看卻遠不如“外地”。2023年上半年，光明在上海地區實現營收39.76億元，在“外地”實現營收63.18億元。

乍一看光明似乎已經突破了品牌區域限制，可尷尬的是，從2022年開始，光明的外地市場營收就出現了負增長態勢，同比下滑5.07%，去年上半年同比下滑4.53%。而同期，上海地區的市場卻又面臨着增長飽和的趨勢，營收同比增速分別為-6.86%和1.72%。

也就是説，現在的光明乳業整體正處於一個內憂外患的市場競爭環境中。

另一方面從產品視角來看，光明乳業的核心收入來源是液態奶，通常佔比超50%，其次是“其他乳製品”。

其中，液態奶市場整體在近年來是趨於飽和的，現在的增長更多是來自於低温鮮奶等結構性升級品類。但受限於冷鏈物流運輸、價格等多方面因素影響，這部分液奶產品幾乎很難在短時間內獲得爆發性增長。所以在2023年上半年，光明和蒙牛們的液態奶營收增速都只有3.11%和4.98%而已。

而真正和蒙牛伊利們拉開差距的是第二增長曲線的表現。去年上半年，伊利液態奶營收略有下降，業績增長主要來自於奶粉和冷飲業務的帶動。其中，奶粉及奶製品業務實現營業收入135.2億元，同比增長12%；冷飲業務營業收入91.6億元，同比增長25.5%。

但光明涵蓋了奶粉和冷飲業務的“其他乳製品”板塊，卻在近年來表現出了增長放緩的趨勢，甚至到了2022年，光明的其他乳製品板塊營收同比下滑5.66%，2023年上半年，繼續下滑5.1%……

事實上，面對主營產品市場成長性缺失的困境，光明也不是沒有做出過改變。比如在去年，或許是受蒙牛冰淇淋、瑞幸咖啡和茅台的聯名影響，光明乳業也開始頻繁地跨界。比如和汪裕泰合作推出龍井牛乳茶、和太極集團合作推出小霍香雪糕、與正廣和聯名推出了橙汁棒冰等等。

除此之外，在品牌跨界的同時，光明也在大力開發新品。據光明乳業董事長黃黎明表示。單單1-6月，就密集上新30款產品。今年上半年上市新品達到30個，包括優倍有機鮮牛奶等新產品。

那麼成效如何呢？用市場數據來説話。

在頻繁跨界和密集上新後的2023年第三季度，光明乳業的液態奶營收微增1.04%，其他乳製品板塊營收繼續保持下滑趨勢，同比下滑5.51%。上海地區收入微增0.01%，外地營收同比下滑6.56%，整體市場表現幾乎並未有太大改觀……

也就是説，在短期，光明乳業的年度目標似乎又要再一次“跳票”了；在長期，液態奶增長邏輯放緩，其他乳製品成長性缺失，甚至在努力跨界上新後，卻依然見不到改善。那麼從投資的角度看，這種基本面的利差邏輯，已經足以壓蓋住了任何情緒面的短期利好波動，形象點比喻可能就是“哀莫大於心死”的狀態……

光明乳業的繁花時代：從鮮奶中來，到鮮奶中去

為什麼光明乳業會從曾經的乳企第一股，淪落到現在地步？

這背後既有時代的原因，也有企業自身的侷限性原因。

首先是背靠內蒙古充足奶源的伊利、蒙牛們，靠着保質期更長的常温奶崛起，光明乳業因奶源不足而開始跟不上腳步。緊接着，2004年-2008年出台的禁鮮令，又要求凡是加熱過的食品，其標籤上一律禁止使用“鮮”字。如此一來，光明乳業最核心的、跟伊利蒙牛們叫板的“鮮奶”賣點也受到了致命打擊。

與此同時，達能從2003年起，開始大幅增持股份希望控股光明，但光明不願意放棄商標和品牌，雙方圍繞股權和商標糾紛不斷拉鋸，使得光明再次錯過發力常温奶的關鍵時代節點。

最後，從2008年光明乳業“靈魂人物”王桂芬離職，到“接班人”郭本恆的涉嫌貪污受賄被刑事拘留，再到張崇建和濮韶華兩任掌舵人的短暫任職，以及2021年底黃耀明的上任，14年裏光明乳業就經歷了5次頻繁換帥，而管理層動盪也成了光明被蒙牛伊利們拉開差距的最後一根稻草。

2022年，光明乳業實現總營收282.1億元，而蒙牛為925.9億元，伊利為1232億元。在市值方面，截止到2024年1月12日收盤，光明乳業為118億元，蒙牛為754億元，伊利為1702.93億元。

當然，無論是自憐自艾，還是沉迷在“繁花”時代的輝煌記憶裏，可能都不是現在市場外界和投資者們想看到的光明乳業。那麼光明破局點在哪裏呢？從目前來看，光明乳業和伊利蒙牛們一樣，都選擇了發力鮮奶（巴氏奶）賽道。

在2023年9月6日下午，光明乳業公司管理層在半年度業績説明會上明確表示，從行業趨勢來看，新鮮牛奶品類近年來較快速擴張，是乳品行業被看好的細分賽道……新鮮牛奶是光明乳業發展的底板，必須保持行業第一的地位。”

從客觀來講，鮮奶賽道確實是個不錯的發力點。

首先，巴氏奶現在仍是一個快速增長的市場品類。2021年巴氏奶零售額約為452 億元，同比增長21.45%。從2017年到2021年CAGR為12.93%。

其次，低温鮮奶是光明乳業的主場，能夠在一定程度上繞開蒙牛伊利們的市場優勢。

要知道，在常温奶競爭時代，乳製品玩家們最開始比拼的是奶源規模大小，後來的市場核心競爭力是渠道建設，現在拼的是營銷投入規模，典型成功代表就是伊利、蒙牛。

而這些對於光明乳業來説，其實並不算強項。比如渠道經銷商數量，2022年光明的經銷商數量為4059家，伊利則有19923家；再比如銷售費用方面，2022年光明的銷售費用投入為34.74億元，伊利為229.1億元、蒙牛為223.5億元，後兩者幾乎是前者的近7倍規模，對應的品牌市場影響力自然也就難以相提並論。

但是放到低温奶時代，由於巴氏奶保質期短的特性，所以無論是過去還是現在，行業核心競爭力都是奶源的分佈廣度和冷鏈物流運輸半徑。也就是説，蒙牛、伊利們在常温奶時代積累的不少市場優勢，並不能直接複製到的低温奶領域。那麼這對於一開始就堅持發力低温鮮奶品類，甚至近年來還在不斷完善冷鏈運輸和佈局奶源建設的光明乳業來説，幾乎就相當於“以己之長，攻彼之短”……

但是話又説回來，在戰略上已經落定鮮奶品類，甚至還佔據着行業第一的光明乳業，為什麼在資本市場還是如此的沉寂呢？

拋開與蒙牛、伊利們的激烈競爭不談，如果説光明能夠像新乳業那樣，主要側重於鮮奶戰略，那麼或許確實足以撐起不少投資想象空間。但問題是，現在巴氏奶在光明總營收中的佔比卻並不算高。根據浦銀國際數據，2021 年低温巴氏奶對光明乳業的收入貢獻在25%左右幾乎無法抵消其他業務板塊的下滑。

或許正因如此，雖然新乳業的營收在2022年剛剛才突破百億規模，約為同期光明營收的三分之一，但資本市場給出的估值卻達到了96.45億元（截止到2024年1月12日收盤），距離光明僅相差不足30億元。

背後的邏輯，其實和現在專攻電商的拼多多與涉獵甚廣的淘寶，在資本市場估值地位的反轉相似。但不同的是，阿里巴巴的不少科技屬性存在被資本市場低估的嫌疑，但現在光明乳業的其他業務卻似乎沒有被嚴重低估。

因為拋開液態奶，從其他乳製品的視角來看，冰淇淋和奶粉品類一直都處在紅海市場，而奶酪等深加工產品，雖然頗具前景想象力，但卻需要走過漫長的家庭市場教育期……

不過從長遠來看，雖然現在光明乳業的市場增長邏輯稍顯偏弱，但是在存量時代下的鮮奶優勢，卻始終都是市場所不能忽視的關鍵底牌。

畢竟在消費品行業是存在品牌“一人得道雞犬升天”的想象力的。

就像蒙牛伊利們在常温奶領域崛起並深入人心後，你會發現蒙牛們再去發力奶酪和奶粉等其他相關領域，消費者們下意識間還會被蒙牛的品牌市場號召力而影響。所以如果光明能夠在鮮奶品類成為消費者心中的第二個蒙牛、伊利，那麼其未嘗不能實現以一帶百的品牌市場蜕變，也未嘗不能開啓第二個屬於光明的繁花時代……

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