途牛的牛市，還在途中_風聞

導語：出鏡跟團遊向上空間難以突破，橫向拓展又是紅海，如何破局？

3月13日，途牛（TOUR.US）公佈了2023四季度以及全年業績報告。財報顯示，第四季度淨收入9990萬元，同比增長265.8%。全年淨收入4.41億元，同比增長140.3%，Non-GAAP（非美國會計準則）下淨利潤為5080萬元。

正如途牛董事長兼首席執行官於敦德所言，“途牛取得了疫情以來首次全年Non-GAAP盈利”。

途牛成立於2006年，2014年赴美上市。緊隨攜程（TCOM.US）其後，途牛位列OTA（Online Travel Agency，即在線旅遊平台）賽道“第一梯隊”。

但此後受累於“燒錢”策略，到2020年，途牛已累計虧損超過73億元。突如其來的疫情，進一步把以出境打包遊（以下簡稱跟團遊）為核心業務的途牛，拉下虧損深淵。

2023年，隨着疫後恢復，途牛迎來轉機。第四季度，跟團遊收入同比增長1377.1%、毛利同比增長511.7%。

值得注意的是，全年逾5倍、10倍的業績增長，卻僅為途牛帶來5080萬元的淨利潤。

這與途牛上市以來累計虧損超過78億元相比，還不及零頭。

01 出境遊定勝負

跟團遊一直是途牛最為核心的業務，佔總收入的七成以上。2023年的扭虧為盈，幾乎完全依賴跟團遊的快速增長。而在跟團遊產品中，又屬出境遊的貢獻最大。

自2022年年底疫情政策放開以來，國內旅遊市場逐漸復甦。從2023年的中秋國慶“超級黃金週”，到2024年“最長春節假期”，皆為出境旅遊提供了充足的時間便利。

政策上，去年2月，文旅部試點恢復中國公民出境團隊遊，全國旅行社及在線旅遊企業，經營中國公民赴有關國家出境團隊旅遊和“機票+酒店”業務，得以重新開放。

今年1月，中國又與新加坡、泰國相繼達成互免簽證協定。

得益於時間和政策雙重利好，出境遊復甦勢頭強勁。據國家統計局公報顯示，2023年國內居民出境1.01億人次，其中因私出境9684萬人次，赴港澳台出境7704萬人次。

2024開年以來，據國家移民管理局和文旅部數據中心，元旦和春節出境人次合計約626.9萬人次。但與2019年同期相比，還有50%左右規模的差距。

出境遊恢復緩慢，一個重要原因來自航班“基建”。

航班管家數據顯示，春節期間，民航國際出港客運航班6051班次，日均僅恢復至2019年同期七成左右。出港區域主要集中在東亞、東南亞，航班量最多的泰國，僅恢復至2019年同期的六成。美國方向航班，恢復率維持在兩成左右。

由此可見，去年四季度，途牛的跟團遊業務的倍級增長，主要是因為國慶和春節一年僅2次的長假，以及首次開放的免籤政策。

出境跟團遊，週期性長、客單價高、復購率低。如果今年出境遊外部條件在2023年的基礎上未有重大變化，以出境跟團遊為核心業務的途牛，業績增長將難以復現2023年年的10倍驚喜。

另外，從出境遊的具體產品來看，途牛1月22日發佈的《2024春節旅遊消費預測報告》顯示，途牛的產品集中在港澳、東亞和南亞。

這些旅遊目的地，受季節和淡旺季影響明顯，無法常年保持較高的訂單量。這也是途牛亟需開拓市場、擴充更多產品線的直接動因。

02 成本壓力揮之不去

在2023年的旅遊回暖年，借東風實現盈利的旅遊公司，不止途牛一家。

最近幾天，不少A股旅遊板塊公司相繼發佈亮眼財報。

麗江股份(002033.SZ)2023年實現營業收入7.99億元，同比增長152.37%。淨利潤2.27億元，同比暴增至5971.91%。

而嶺南控股(000524.SZ)與眾信旅遊(002707.SZ)的2023年業績快報中，營收增長從2倍到5倍不等，同比雙雙扭虧為盈。

和途牛一樣，這三家旅遊公司，過去也曾長期陷於虧損泥潭。但憑藉旅遊復甦的風口，一躍而起。無論是營收增幅，還是業績反轉的速度，都比途牛更為驚豔。

影響途牛“御風而行”的，是逐年增加的中間費用壓力。

僅在去年四季度，除研發費用各項成本均出現同比增長。其中，銷售和營銷費用、一般及行政費用分別同比增長45.4%、27.0%。

體現在數據上的各項成本壓力，與途牛的業務模式有關。

由於出境跟團遊的低復購率，為了吸引更多新遊客，途牛不惜從各維度加大宣傳力度。

2016年開始，途牛接連拿下《非誠勿擾》、《最強大腦》和《中國好聲音》等熱門綜藝冠名贊助權。僅《奔跑吧，兄弟》第4季特約贊助，途牛就花了1.485億元。

途牛還簽下周杰倫和林志穎，首開OTA“雙代言人模式”。

“要旅遊，找途牛！”這句廣告語，一度霸屏。

幾年來，途牛銷售和營銷費用佔比，最高達60%，與業內較為普遍的30%水平線相比，十分突出。

03 結構單一風險

OTA頭部幾家公司的業務，各有側重。以出境遊為核心的跟團遊，是途牛相較於攜程、美團等的差異化優勢所在。

安信證券調研數據顯示，從2019年開始，途牛就憑藉28.6%的佔比，位列在線旅遊度假行業（含在線跟團遊和自助遊）市場份額第一。

但過度依賴單一優勢，風險頗高。2020年突發的疫情，給途牛的出境遊業務按下暫停鍵。

在此之前，途牛不是沒有意識到業務結構單一導致的風險，也曾多次嘗試拓展新業務。

早在2016年，途牛就提出過“五大新業務”板塊，包括機票、酒店、金融、影視和婚慶等，劍指攜程（TCOM.O）和同程（0780.HK）腹地。

但自2017年至2019年開始，這些業務佔總營收比例，從27.5%逐年下降到17.3%。

途牛的多版圖規劃，從而落空。

2017年，途牛開始和其他OTA對手角逐線下渠道。僅兩年時間，途牛就建了500多家零售商店。

和攜程、驢媽媽等不同的是，途牛採取自營模式。相應的，租金和人力成本，進一步加重了當時尚未盈利的負擔。

途牛以自營的重資產，與對手線下拉鋸3年。或許力有不逮，2020年1月，途牛在二三線城市啓動了加盟制。

近年來，途牛和OTA競爭對手同台競技之時，阿里（0241.HK/ 9988.HK）、美團（3690.HK）、騰訊（0700.HK/TCEHY.PQ）也相繼入局。原本擁擠的賽道，競爭更加激烈。

低基數的增長“紅利”消失後，核心業務“出境跟團遊”的向上空間難以突破，橫向拓展又是紅海，如何破局？

這是每一位青睞途牛的投資者，都想知道的答案。