130億交易大揭秘：國內ADC藥企首例賣身案背後_風聞

在美股生物科技領域，大規模併購往往引發一系列連鎖反應，最為直接的便是對同類資產價值的重估。

因為併購方的慷慨出價，往往成為市場對類似資產進行估值的重要參考。如今，這股風潮似乎也正悄然席捲國內市場。

自2023年12月起，國內生物技術公司成為了海外大型藥企的併購熱點。先是阿斯利康將亙喜生物納入旗下，緊接着諾華也宣佈收購信瑞諾醫藥。

緊隨其後，丹麥藥企Genmab以18億美元的高價併購普方生物。這是第一家賣身的ADC藥企，但創下了國內生物技術公司被併購的新紀錄。

這一連串的併購案例不僅揭示了國內優質生物技術公司的價值正在被市場重新發現，而且這種趨勢可能會對一級和二級市場產生深遠的影響。畢竟，締造賣身新紀錄的普方生物，首發管線僅僅處於二期臨牀階段。

從併購的角度來看，那些在產品管線或技術方面擁有顯著差異化優勢的企業，更有可能成為併購的焦點。

Genmab對普方生物的併購正是基於這樣的邏輯，期望通過雙方在產品管線和技術方面的互補，實現協同效應，增強整體的市場競爭力。

/ 01 / 管線協同

Genmab併購普方生物的原因之一是管線協同。

作為ADC領域的代表性企業之一，Genmab的靶向TF的ADC藥物tisotumab vedotin-TFTV已經在美國獲批，用於治療化療期間或化療後疾病進展的複發性或轉移性宮頸癌成人患者。

在婦科腫瘤領域，普方生物能夠與Genmab形成互補之勢。

目前，普方生物的主打管線為靶向FRα的ADC藥物Rina-S，正處於二期臨牀階段。

FRα在正常組織中表達較少，但在非小細胞肺癌、間皮瘤、子宮內膜癌等多種實體瘤中過度表達，這也意味着其可能是一個理想的成藥靶點。目前，該靶點的潛力已經在卵巢癌領域得到驗證。

在3月末，艾伯維宣佈，FDA已完全批准其ADC藥物Elahere，用於治療葉酸受體α（FRα）陽性、鉑類耐藥的上皮性卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌患者。

與Elahere相比，Rina-S具有針對更廣泛患者羣體的潛在優勢。

Elahere的一個侷限是其只對高度表達FRα的患者有效。這類患者只佔卵巢癌人羣的35-40%，對於更多的FRα中低表達患者，Elahere無能為力。

然而，早期臨牀研究表明，Rina-S對所有FRα表達水平的卵巢癌和子宮內膜癌患者都顯示出良好的抗腫瘤效果；並且，對之前接受過Elahere治療的卵巢癌患者也顯示出深度緩解的效果。

因此，今年1月，FDA授予Rina-S快速通道資格，用於治療表達FRα的高級別漿液性或子宮內膜樣鉑耐藥的卵巢癌患者。

如果Rina-S在婦科腫瘤領域繼續保持出色的數據，無疑能夠與tisotumab vedotin-TFTV形成互補效果。

當然，Genmab的野心不僅限於婦科腫瘤。未來，Genmab希望將Rina-S在其他領域展開探索。普方生物還有CD70 ADC、PTK7 ADC、EGFR/cMET ADC等早期管線，符合Genmab的戰略佈局方向。

在這一背景下，Genmab將普方生物收入囊中，或許不難理解。

/ 02 / 技術協同

Genmab併購普方生物的另一個重要考量是技術協同。

眾所周知，ADC藥物由抗體、連接子（linker）和有效載荷（payload）三部分組成，每個部分都有創新和突破的空間。例如，抗體不僅有單克隆抗體、雙特異性抗體，還有其他類型的抗體或蛋白片段；有效載荷方面，將有更多不同機制或功能的分子應用到ADC中，如各種毒素、免疫調節劑、siRNA、PROTAC和分子膠水等，以及這些分子的組合；同時，為了適應這些不同類型的有效載荷，需要開發合適的連接子。

對於Genmab而言，其優勢在於抗體研發領域。目前，公司具備HexaBody、DuoHexaBody、HexElect等多個抗體技術平台，在開發單克隆抗體、雙特異性抗體方面具有增效、減毒等優勢。

前面提到的tisotumab vedotin-TFTV，就是Genmab基於其抗體平台，與Seagen（輝瑞）合作開發的ADC藥物。

普方生物的創始人來自Seagen，眾所周知，Seagen的ADC技術平台研發的ADC藥物，通常使用Mc-VC-PABC可裂解連接子、微管蛋白抑制劑MMAE作為毒素，在偶聯方式上多選擇半胱氨酸偶聯。然而，這種偶聯方式的均一性較差、穩定性不足，可能會影響藥效和治療窗口。

因此，許多國內企業在Seagen技術平台的基礎上，對偶聯方式進行了優化。普方生物也不例外，其核心技術平台能夠開發親水性連接子，通過引入親水性分子片段增強藥物的親水特性。

這一創新可以顯著提高親脂性有效載荷（如exatecan、MMAE）與抗體的兼容性，改善ADC的理化特性，增加成藥性，並通過優化藥代動力學（PK）特性帶來更好的體內有效性和安全性，從而拓展潛在的治療窗口。

從目前Rina-S等早期管線來看，普方生物已經在一定程度上證明了其技術的潛力。因此，Genmab表示，希望能夠與普方生物聯合，共同探索更多ADC藥物的研發。

/ 03 / 重塑時刻

普方生物的併購案可能只是開啓了ADC藥企併購的序幕。在過去幾年中，國產ADC藥企的實力已經得到了充分的驗證，並吸引了眾多海外藥企的關注。

在2023年國產創新藥的對外商務拓展（BD）案例中，約有四分之一涉及ADC藥物。國際製藥公司被吸引到中國進行ADC開發，原因在於中國合作伙伴能夠迅速採取行動，且研發成本僅為美國和其他西方國家的一小部分。

這也表明，隨着合作的不斷深化，海外藥企對ADC藥企的價值可能會有更深入的理解。當然，這些併購行為對整個國產創新藥行業的意義也非常明顯。

在當前的市場環境下，一些優質的國內生物技術公司可能被市場低估。隨着這些公司如普方生物一樣被逐漸發掘，市場對生物科技行業的信心也將逐步恢復。

核心邏輯在於，併購方通常會提出更高的價格。例如，普方生物此次的18億美元併購總額，已經超過了大部分18A企業的估值。

併購價格可能會成為同類藥企、同類藥物估值的標杆，為市場提供重估的參考。實際上，普方生物被Genmab併購的部分原因也在於此。

自上世紀90年代以來，FRα靶點經歷了許多挑戰，許多藥企在此折戟沉沙，因此市場對該靶點的熱情並不高。然而，隨着Elahere的連續成功，整個FRα靶點的研發熱潮被帶動起來。

特別是當Elahere的研發藥企Immunogen被艾伯維以百億美元併購後，FRα ADC藥物的價值得到了顯著提升。這也可能是普方生物以18億美元被併購的重要原因之一。

在美股市場，併購推動同類藥企估值迴歸的情況並不少見。如今，隨着越來越多中國生物技術公司被併購的案例出現，國內市場或許也將迎來類似的變化。