比起業績超預期，我們更關注快手的長期價值_風聞

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

又到中概互聯財報季。頗讓人感慨的是，一線大廠財報宣介口徑，正從往年的營收規模，變為利潤。這不難理解：中國互聯網經歷了10年狂飆突進之後，大多數互聯網公司已經處於了週期性的發展平台期，通過節流、收縮業務線等方式來守住利潤增長。

一個命題亦隨之而來，2024年的中國互聯網行業中，是否還有被低估的價值窪地？

深入審視之後，我們的觀點很明確：除了共識之內的拼多多，另一還未被市場充分理解，值得更多關注的標的是——快手-W(HK:01024)。

2024年一季度，快手延續了高速增長的態勢，單季度營收294.1億元，同比增長16.6%,經調整淨利潤錄得43.9億元，創單季度新高。從數據增速來看，快手已經躋身港股中概互聯的第一梯隊。

圖：港股中概互聯頭部企業MRQ （最新一季）財報營收增速，來源：Choice金融客户端

業績表現遠超一致性預期，但快手的市值表現卻超級低調，呈現出與業績表現背離態勢。快手真的是價值陷阱嗎？

本文之中，我們就結合時代消費的趨勢，快手基本盤及營運邏輯，嘗試研判下它是曇花一現，還是未被識別的價值窪地。

01

真的是消費降級嗎？

2023年，《第四消費時代》在中國爆火後，其作者日本消費文化研究第一人三浦展先後接待了將近30輪次的訪問使團，其中不乏京東、安踏等大企業。

國內將《第四消費時代》捧上神壇的邏輯在於，試圖通過日本消費文化的變遷，給予中國消費市場發展研究指引。

儘量兩個國家在這個問題上有許多相似性，但資源稟賦各有不同，中國市場廣闊，經濟發展超週期的迅速，使得目前的消費市場呈現出分層趨勢，需求也從沒來消失，只是更加精細。

我們可以看到白牌、國貨的振興，也可以看始祖鳥、Lululemon等新中產品牌的崛起。中產階級偏上的消費會趨於理性，價格敏感型用户的消費則會更加謹慎，更注重量販式和性價比。

尤其是易耗品，例如簽字筆、毛巾等，對品牌和敏感度並不高，也不希望承擔更多的品牌溢價。

很長一段時間內，我們的視線總是容易被大城市吸引，但大眾市場才藴藏着前所未有的消費潛力。在三四線城市，以前純粹由渠道説了算的市場，終將會變革成產品為王。由於電商平台的出現，更高品質的產品會淘汰山寨。這種良幣驅除劣幣的過程，也正是，真正實現消費普惠的路程。

因此基於當前消費表徵的基本框架，電商平台的核心價值，便是讓更精細的需求與更廣泛的供給形成匹配，讓消費者和品牌商家建立一個更有效的鏈接。

這也是拼多多成功的核心邏輯：價格發現的能力，服務最廣泛的大眾市場人羣，匹配以需求為錨，提供最廣泛的供給，形成最合理價格。

目前來看，天然符合這一時代肖像的互聯網公司，除了拼多多，還沒被市場理解的，可能存在待挖掘價值窪地的企業，就是快手了。

也正是因此，將快手置入這一時代參照系下，它的當下與未來輪廓，便將清晰起來。

02

快手的價值基本盤

從財務報表上看，快手將業務分拆為廣告、直播和電商三個板塊。但一個基本共識在於，快手從內容時代拐入全面商業化時代，其貨幣化率的實現與高速增長，價值中樞在於平台內容、商業化、電商以及衍生產業相關業務的協同效率。

以目前增速最快的電商為分析視角，它代表平台了在解決資源、運營協同性，以及直播短視頻內容貨幣化的核心商業模型，理解電商，基本可以理解目前的快手。

我們先來梳理其電商業務這一價值基本盤。

整體來看，2023年快手GMV達到1.18萬億，全年同比增長29.3%。2024年一季度，GMV單季度達到了2881億，同比增幅依然高達28.2%。無論從規模、營收、利潤還是增速來看，均高於市場的一致性預期。

廣告和電商業務錄得雙位數增長，其中電商板塊的增速最為明顯，達到了47.6%，電商板塊佔營收的比重也逐步擴大。以結果反推，電商業績表現源自於快手基本盤的兩大內在勢能：

1）用户規模自然性擴張

快手整體的MAU，DAU兩項數據近四年時間翻了一番，用户規模增長一直保持在互聯網頭部企業第一梯隊，其中用户時長更是從每日76分鐘增長至130分鐘左右。

圖：快手單季度用户數據，來源：企業財報，錦緞整理

換句話説，四年間，快手每位用户平均每天活躍在快手的流量漲了近一個小時。這在所有披露財報的中概互聯企業中，顯得頗為難得。

這便不難理解為什麼快手的各項業務都能實現逆週期的增長：畢竟每天有將近7億人活躍在快手中，有大量具象的用户行為可以進行商業化挖掘。

難能可貴的是，快手用户規模的增長更像是由內容驅動的自然式增長，渠道推廣費用自2021年Q1的111億下降至2024年Q1的94億左右。

王劍偉透露，今年4、5月，第一次從數據中看到電商的流量、內容和商品交易給平台日活躍用户帶來了顯性正向拉動作用。這也表明，電商生態的健康度和消費心智越發成熟。

換句話説，無論是電商，還是押中的短劇等內容生態和用户需求的匹配度越來越高，本質是證明了快手對大眾市場用户的理解足夠深，形成了某種連接。這一點奠定了快手商業化的基本盤邏輯。

2）被低估的用户價值

市場上對快手電商表彰性分析非常多，我們主要提一點：比快手整體單季度月活同比增長6.6%，更值得關注的是，一季度快手單位用户平均線上收入增長了21.2%。用户月活峯值與電商平台月活峯值（二、四季度）逐漸趨同。

圖：快手單季度GMV及線上營銷收入，來源：企業財報，錦緞整理

另外一項指標，快手一季度的電商take rate（電商收入/GMV）增速達到了15.2%，也就是説，除了GMV帶動的營收增長外，單位用户價值明顯放大。一季度快手線上營銷服務，除了營收層面的增長外，活躍營銷客户數同比增長90%，春節期間品牌招商數量較去年同期增長了120%。

這意味着，快手以高粘性內容為導向，圍繞電商構建商業生態，無論是當時當下的確定性，還是未來的潛力都得以保障。

至此，我們總結一下快手電商這一價值基本盤的兩個得天獨厚優勢：

1）快手在電商賽道具有不可替代性，是其特有用户規模自然擴張的原因，也奠定了商業化的基本邏輯。

2）快手的用户價值過去一段時間內其實被市場低估，大眾市場，平台已有的7億消費人口，存在大量待挖掘的潛能。

那麼現在對於快手的思考便是，如何放大這兩點優勢，結合消費普惠的長期願景，將當時當下的確定性轉化為長期增長的確定性。

回答這一問題，我們需要回到快手電商具體的解題思路上。

03

消費普惠—快手的解題思路

就在剛剛過去的引力大會上，快手電商向外界闡述了2024年的主要策略，各個業務負責人事無鉅細的講解了商業模式的改變。結合快手最新發布的財報，我們梳理下快手針對提高供需匹配效率，實現消費普惠的解題思路。

議題1：如何實現更廣泛，更優質的供給

1）銷售託管計劃

為了為老鐵們挖掘和提供（產業帶）低價好物供給，快手為商家提出了全新的解題思路：銷售託管計劃。

快手商城的銷售託管經營模式由平台完成運營、推廣，甚至品宣等工作，由商家完成生產、發貨、售後等其他環節，各自在最擅長的環節發力再匹配。目前已有品牌商品佣金託管和白牌商品定價託管兩種模式。

快手優選則是基於銷售託管經營模式並帶有平台品牌背書性質的託管模式，由平台甄選覆蓋各個品類的爆款商品，通過官方補貼、大數據定價等方式實現全網低價，保障用户可以買到低價好物。

雲南藍莓商家福海大華就是快手優選的代表商家，過去主要做線下銷售批發，今年3月，福海大華選擇與快手優選合作，第一個月銷售額達到了70-80萬元，訂單量提升40%以上，將雲南藍莓賣到了北上廣等高線城市和北方城市。

對於商家而言，省去了營運、推廣、人力成本，便可以讓利給用户，即便藍莓作為相對透明的爆款產品價，快手優選依然可以做到在不損害供給側商家利益的前提下，比其他生鮮電商便宜近1元，這本質是商家與平台合作分工，互惠互利的良性循環。

銷售託管計劃，本質是放大了快手渠道測和商家供給側各自的優勢，對於快手而已，降低了履約環節，既能幫用户篩選低價好物，又能提高自己渠道價值。對於商家而言，簡化營銷和渠道環節，能夠為消費者提供更具備競爭力的價格，更良好的售中售後服務。

不止生鮮水果品類，今年快手電商還基於銷售託管模式與各大產業帶進行深度合作，引入了大量中低價格段的優質商品。例如浙江紹興膠囊傘工廠商家上線快手優選3天，訂單新增了6000多個。

2）新商扶持計劃

2023年，快手電商經營者數量同比增長55%，新動銷商家數同比增長 68.5%，月均GMV超200萬的新商數同比增長130%。

快手之所以能夠實現供給側商家、類目的快速增長，除了創新業務模式外，也實打實對新商進行全方位的扶持。

快手電商針對在主流電商平台經營表現優異且尚未在快手開店的商家，提供 0 元開店、冷啓流量扶持、鬥金計劃等專屬權益，以降低商家前期運營成本和投入。

其實在流量成本日趨高漲的當時當下，與需求側趨同的是，供給側的商家對資本投入，渠道擴張也十分謹慎。快手的新商扶持無論是渠道端，還是流量端，亦或是資本端，都降低了商家來快手做生意的決策成本。

新商盤錦柏氏大米，在整個首播與啓航階段，他們共獲得了平台400萬的新商流量扶持。而在後續的成長階段，通過持續參與扶搖計劃，他們獲得了整體流量中高達50%的流量增量。在首播後短短四個月的時間，GMV就突破了百萬大關。

議題2：如何服務好更精細化的需求

存量市場+買方市場，是當下消費市場的主線邏輯。

拼多多用户為先的策略，也引起了主流電商平台的反思，不久前，阿里巴巴董事長在Nicolai Tangen的博客中反思了阿里在過去的一段時間內，忽視了用户第一性。京東、淘天學習拼多多的模式，推出僅退款，取消預售。

在國內商品市場過往幾十年的發展過程中，沒有哪個時刻像今天這樣把“用户“提到如此高的優先級上。

這一點，其實與快手多年來的踐行一致。在引力大會上，王劍偉明確提出用户為先的戰略，表示平台將與商家攜手，進一步優化消費者購物體驗。當然“用户為先”意味着對平台和商達都提出了更高的服務要求。

在售前，售中及售後快手對消費者的權益都提供了優先的保障。

售前快手把購物體驗回到商品本身，側重需求匹配和低價好物；售中讓消費者以最低的成本匹配最廣泛的需求；售後，同樣支持電商平台最主流的僅退款模式等，優先保障消費者體驗。

這一整套圍繞消費者權益保障的措施，大幅度降低了快手消費者的決策成本，貼合存量買方市場主線敍事邏輯。

在筆者看來，關於消費者需求精細化服務，還有一個側面的隱證，那便是企業長週期以來對待消費者的態度是不是一以貫之。快手最早提出“信任電商”戰略，包括快手用户的粘性（內容時長，復購率），長期以來以“寵粉”為核心的內容生態，都彰顯了快手在鏈接人與人、人與貨過程中的信用能力。

議題3：如何利用自身優勢，實現供需鏈接的更優解

1）對流量分配再思考

一個時期以來，市場上認為快手電商生意邏輯依賴達人，因此流量分配也傾向於達人，限制了快手生態的繼續擴張和發展。

但在我們看來，快手所謂的達人生態其實更像是房間裏的大象，沒有人提但它確實存在；但一旦有人提及，就證明了它其實不是一個問題。

快手電商和商業化負責人王劍偉明確表示，會通過全域流量協同增長，豐富低價好物供給，即在流量分發中，加權人與商品的匹配，爭取做到基於人貨匹配的流量佔比提升至70%，流量分發導向商品轉化好、服務好。

好商品是影響消費者下單決策的關鍵因素。

今年，快手電商與各大產業帶深度合作，引入了大量中低價格段的優質商品。4月初，快手電商啓動了興農計劃，通過降低農產品入駐門檻、推出新農人定期培訓計劃、為優質農產品打標等多項舉措，帶動果蔬行業2024年一季度GMV同比增長超66%，訂單數同比增長超114%。

年內，快手電商還將與海南芒果產業帶、雲南榴蓮產業帶等10個重點果蔬產業帶建立深度合作關係。

此外，區別於傳統貨架電商，好內容與好商品的融合和高效鏈接，不斷為直播電商生態創造更高的天花板，進一步滿足用户消費需求和消費體驗。

王劍偉認為，“電商即內容”。2023年，快手電商直播內容時長同比增長了40%，電商短視頻曝光佔比同比增長了75%。這意味着內容場不僅在爆發流量紅利，也爆發出了GMV流量轉化效率上的紅利。

以主播“王北四在東北”為例，達人通過農村美食生活內容收穫了超200萬粉絲的關注。5月8日，王北四開啓了首場帶貨直播，因粉絲粘性強，王北四首次電商直播GMV近1000萬元，累計觀看人數553萬、漲粉15萬。

這些數據不僅證明了快手流量的價值，也證明了流量引導能夠對生態擴張、資源利用效率，以及供需鏈接效率有正向影響。

2）對渠道側的再優化

供給側有深度（質量）有廣度（品類），渠道側快手戰略同樣清晰，那就是滿足用户的全場景訴求。

除了快手本就擅長的直播和短視頻渠道外，快手從2023年四季度開始逐步放開泛貨架場景的流量入口，12月商城tab全量開放。針對用户進行分層的梯度運營，例如為新用户提供精細化補貼，推出商城新人版，在交互界面、貨品選擇方面對新用户更加友好。

泛貨架實打實貼合了當前快手用户的真實需求，快手電商商城業務負責人王文博分享了一個有趣的案例：“凌晨0點到早上8點直播空檔期恰恰是商城訂單高速增長期，這其中，年對年增長最高的三個類目是健康、美妝和女裝，也就是説，老鐵熬着最晚的夜，但也要健康和美麗。”這就是快手對用户需求理解的具象體現。

數據就是答卷：快手2024年Q1泛貨架場域GMV超大盤增長，佔整體比例約為25%，泛貨架日均動銷商家同比增速超50%、日均買家同比增速超60%。

快手2024年商城貨節數據顯示，短視頻掛車支付GMV同比增長345%，搜索支付GMV同比增長164%，泛貨架支付GMV同比增長383%，貼合用户需求的渠道側革新，取得了不俗的成績。

渠道側的變革，既幫助商家經營提效，也完善了快手電商生態的健康度，是鏈接供需的更優解。

04

快手穩健增長一定不是曇花一現

行文最後部分，給出我們的結論：前述快手當下的平台調整和業務戰略引導，本質是圍繞着越來越大的消費市場中，利用自身優勢尋求人、貨、內容，供需匹配的效率提升的更優解，在努力實現真正的消費普惠。這一點具備長期確定性。

首先是自身比較優勢的不斷放大，前文基本盤中提到的兩個優勢：本身平台用户的價值發展潛力，平台理解用户的能力。

其次，圍繞着優勢和用户，優化各方供給，在擴大生態建設的同時，提高流量分配機制的效率，並取得了預期內的結果：

內容端：2024年Q1，快手簽約的公會機構數量、主播數量同比均提升50%；用户市場增長了8.6%，場景更為豐富。

供給端：2024年Q1，日均動銷商家數、商品數環比分別增長29%和38%。

需求端：2024年Q1，電商月活躍買家同比增長22.4%至1.26億，對月活躍用户的滲透率已連續兩個季度保持在18%以上。

人、貨、場形成正向協同增長，即帶動快手線上，也形成了良性的正向飛輪，增強了快手長期價值的確定性。

在我們看來，當前市場對快手出現了明顯的低估，無論從平台策略的角度，還是基本面理解的角度。