承德露露“不進則退”的十年：毛利率持續下滑，如何實現南北通喝？_風聞

《港灣商業觀察》廖紫雯

日前，承德露露發佈2023年年報及2024年一季報，披露營收、淨利均取得一定增長的大好局面，然而時間線拉長來看，2014年、2015年，公司營收已超27億，小十年時間過去，公司2023年營收為29.55億，跨越時間遙相呼應的數據之下，眼下的營收變動與曾經的高峯相比似乎差距並未很大。

業績增長的情況下，承德露露毛利率卻出現一定下滑，且呈現出持續下滑的態勢，公司表示主要受原材料價格波動等因素影響。

此外，除卻北部地區營收超九成、單一品類集中的問題外，承德露露2023年年初推出的新品杏仁奶實現營收不及350萬。​

十年停滯，規模體量仍未超過30億

2024年第一季度，承德露露股份公司（以下簡稱：承德露露，000848.SZ）實現營收為12.27億，同比增長7.53％；實現歸母淨利潤為2.46億，同比增長3.04％。

2023年，承德露露實現營收為29.55億，同比增長9.76%；實現歸母淨利潤為6.38億，同比增長6.02%。

2023年營收細化而言，其中杏仁露系列實現營收28.62億，營收佔比96.87%；果仁核桃系列實現營收8695.53萬；杏仁奶系列實現營收345.34萬；其他實現營收220.59萬。公司主要產品仍為杏仁露系列。

雖目前營收出現一定增長，但時間線拉長來看，據雪球數據**，2012年公司營收首度突破20億來到21.38億，隨後的2013年公司營收達26.33億，2014年、2015年兩年保持在27億出頭的水平。2016年營收回落至25億，此後的2017年、2018年、2019年營收來到21.12億、21.22億、22.55億，2020年公司營收出現較大下滑回落至18.61億。2021年-2023年的近三年時間裏，公司實現營收分別為25.24億、26.92億、29.55億。**

換言之，2012年前夕及2021年至2015年，公司業績出現較大增長趨勢，2016年至2020年期間營收出現一定波動，但2021年至今再度出現一定增長。而2023年營收情況較2014年、2015年營收比較，增長並未突破3億。

這十年來，承德露露的業績停滯異常明顯。

戰略定位專家、九德定位諮詢公司創始人徐雄俊對《港灣商業觀察》表示，承德露露多年未增長的原因主要還在因為認知障礙及口味不好喝，如承德露露的兩個對手核桃乳及椰樹椰汁，大眾認知較高、口味較好。承德露露的問題在三個方面，第一是品牌的認知性，第二是口味，第三是精準的定位特性，如六個核桃健腦、椰樹椰汁能豐胸美容，承德露露缺乏非買不可的購買理由。

天風證券指出，考慮需求環境並結合年報，下調24年的收入&歸母淨利潤預測值，預計24-26年公司收入增速分別為10%/11%/11%（金額32.5/36.0/39.8億元，24年前值為37.3億元），歸母淨利潤增速分別為9%/9%/9%（金額7.0/7.6/8.3億元，24年前值為8.5億元），對應PE分別為14X/13X/12X，維持“買入”評級。

此外，據雪球數據，2024年一季度，承德露露ROE為7.67%，同比下降7.70%；2021年-2022年，公司ROE分別為25.83%、23.70%、22.02%。​

受原材料價格波動等影響，毛利率持續下滑

即便營收出現個位數增長，但承德露露毛利率卻呈現了不斷下滑。

2023年、2024年一季度，承德露露實現毛利率為41.46%、43.71%，同比減少3.39個百分點、減少3.94個百分點。

其中，2023年，承德露露主營產品杏仁露系列實現毛利率為42.09%，同比減少3.15個百分點；果仁核桃系列實現毛利率為21.33%，同比減少3.30個百分點。

中銀證券指出，毛利率下滑，判斷一方面公司可能加大了渠道支持力度，另一方面2023年第四季度原料成本壓力較大，單季毛利率同比減少9.8個百分點。

天風證券指出，盈利能力維穩，均價下降導致毛利率承壓，規模效應顯現。

4月27日，有投資者於投資者交流平台指出，“根據公司23年年報和24年一季報，發現公司毛利率一直呈下降趨勢，根據年報分析，主要原因是營業成本上升幅度太大導致。有三個問題，第一，如果一直處於原材料成本上升週期中，公司有對產品提價的打算嗎？第二，是看23年年報的營業成本中，人工成本對比去年增長20%，但是員工人數只增長不到4%，請問是給員工漲工資了嗎？第三，請問為什麼動力費漲幅會超過那麼多，達到23%。對比同行，貴公司的漲幅有點過大了？”

對此，承德露露表示，公司將綜合市場、成本等多方面因素考慮是否調價；因2023年產量同比增加25.68%，故人工工資及動力費均增長。

時間線拉長來看，2020年至2023年的四年事件內，承德露露毛利率始終處於下滑態勢。據雪球數據，2020年-2023年，公司毛利率分別為50.13%、46.79%、44.85%、41.46%，分別同比下降4.73%、6.65%、4.14%、7.58%。

2023年12月，曾有投資者於交流平台指出“公司這幾年毛利率連續下跌，主要是什麼原因？”

對此，承德露露表示，公司毛利率水平主要受原材料價格波動等因素的影響。

承德露露於2023年財報中指出，公司產品杏仁露以純天然、無污染的北緯43°野山杏仁為原料，採用特有的研磨工藝、專利技術精製而成，具有獨特的風味和營養價值。

5月14日，公司曾在投資者交流平台指出，採購的基本上均是成長過程無人工干預產出的山杏仁，公司每年根據經營需求進行採購。

同時，承德露露於財報指出，野山杏仁、白砂糖、馬口鐵罐、紙箱等是公司目前產品的重要原材料及包裝物，其中野山杏仁受氣候、市場供給等方面的影響，可能存在供給不足及價格波動風險，白砂糖、馬口鐵罐、紙箱等受國內外市場供需關係及政策調控影響存在價格波動風險，將對公司經營業績產生一定影響。

5月16日，有投資者於交流平台指出，“公司採購杏仁成本貌似增加不少。這種現象何時會改善？如果能改善，原因是什麼？”

對此，承德露露表示，公司野山杏仁採購價格受氣候因素影響，如果氣候條件不存在不利因素，杏仁產量較好的情況下，採購成本可能得到改善。​

困於北方市場，如何實現“南北通喝”？

2023年，承德露露實現研發費用為3056.71萬，同比增長33.93%；實現銷售費用為3.44億，同比下降5.62%。

承德露露表示，研發投入增長原因為，報告期內加強產品研發工作，加大了研發投入。

2022年，承德露露推出經典低糖杏仁露、核桃露產品；2023年年初，公司推出杏仁奶產品；2023年年底，公司推出露露巴旦木奶、露露輕林漫步杏仁茶飲；2024年1月，露露推出露露杏運大咖，一款杏仁和咖啡複合的飲品。

看得出來，承德露露也試圖在產品端創新繼而打開新增長點。

徐雄俊指出，承德露露這幾年面臨很大的銷售挑戰和認知挑戰，杏仁加咖啡其他的也是面臨很大的挑戰，這幾年咖啡飲料同樣也面臨很多挑戰，競爭非常激烈，很多大品牌都有做類似的咖啡飲料，所以承德露露在這裏面缺乏一些競爭優勢，產品也存在一些難度。

新品營收上，2023年，公司杏仁奶系列實現營收為345.34萬，營業成本為235.23萬，毛利率為31.89%。

此外，承德露露指出，公司圍繞“引領植物飲品發展”戰略，持續加大研發技術投入，持續優化公司產品矩陣，建立產品創新體系，推出了經典低糖果仁核桃露、1LPET杏仁露、巴旦木原味及巧克力味，輕林漫步奶茶等產品，增強品牌核心競爭力，努力實現品牌年輕化，賦能品牌價值提升。

其中，承德露露低糖果仁核桃產品，旨在滿足南方消費羣體口味需求，打開華東、西南市場。

2023年，公司北部地區實現營收為26.76億，營收佔比90.57%；中部地區實現營收為1.75億，營收佔比為5.92%；其他地區實現營收為1.04億，營收佔比3.50%。

北部地區貢獻絕大多數營收的情況下，2023年，根據公司總體經營需求及戰略發展需要，隨着南方市場的逐步開拓，以及產品品類多元化發展的需求，公司在杭州淳安設立了全資子公司——露露植飲（淳安）有限公司，註冊資本1億元。子公司擬投資3.65億元，建設年產15萬噸露露系列飲料的生產基地。子公司已於2023年5月29日完成工商登記註冊手續，並於12月開始經營部分線下銷售業務。

徐雄俊指出，承德露露不僅是華東、西南，它整個南方市場都不太好，可能承德露露主要在華北北方市場賣的還可以，其他市場都很難做好。承德露露的超級大單品沒有走向南北通喝，很難走到長江以南，從認知層面來説，承德露露主要在華北，過了長江以南，很多人不知道杏仁露是什麼東西，口味上杏仁露有點苦澀，南方人難以接受，這是承德露露面臨的較大挑戰。（港灣財經出品）