“孤勇者”隆基綠能被架在火上烤_風聞

文 | 蕭田

時值炎炎夏日，但“光伏茅”隆基綠能卻陷入了多事之秋。 

鑑於連日來風波不斷，隆基綠能(601012.SH)在6月7日晚間集中回應了市場的一系列質疑，可惜效果並不理想。端午節後的第一個交易日，隆基的股價依舊繼續下跌，股價最低下探到16.41元/股，創年內新低。 

客觀上而言，隆基綠能的這波下跌離不開冰涼徹骨的大環境——一方面，近一年來，光伏行業被低價內卷、產能出清“陰影”籠罩。沒有一家光伏企業能夠獨善其身；另一方面，受退市新規政策影響，市場擔心退市和量化抽走流動性，大盤整體下跌。 

此背景下，隆基綠能的股價表現也情有可原。這是很多看好隆基綠能的投資者的普遍共識。畢竟面對行業寒冬，這家光伏巨頭無論是從戰略和戰術上都沒有自亂陣腳，反而一直在堅持做產品和技術創新。 

但從悲觀者視角來看，隆基綠能的基本面卻難言樂觀——近日傳出馬來西亞和越南的產線要關停，此前接連爆出大幅裁員，今年一季度公司營業、利潤均出現大幅下滑，賬上躺着570億又要發債百億…… 

分歧之下，樂觀者抵不過殘酷現實。悲觀者往往引起了更多共鳴。隆基綠能只能被架在火上“烤”。 

1、為何市場給隆基投“反對票”？

從股價上看。隆基綠能的股價已經從2021年的最高點73.2元，跌至如今的16.59元，跌幅高達75%。拋開光伏大環境之外，股價一路下跌是一系列原因綜合作用的結果，而這背後也隱藏着資本市場的深深憂慮。 

憂慮之一，賬上躺着570億又要發債百億，存在“存貸雙高”之嫌。

6月6日晚間，隆基綠能就披露公告稱，擬發行不超100億元公司債券。但資本市場卻對這一大手筆發債計劃並不買賬。原因在於，根據財報顯示，截至今年一季度末，隆基綠能貨幣資金超過570億元。 

明明手握重金卻仍選擇發債，讓不少投資者陷入到對隆基綠能“存貸雙高”的質疑中。 

在二級市場，存貸雙高從來都不是一個利好消息，因為存貸雙高的不合理性在於企業保留大量貨幣資金的同時大量舉債，這無疑會給企業帶來不必要的利息費用，增加財務成本。 

而更隱秘的焦慮是，存貸雙高往往與也財務造假一同出現。 

憂慮之二，隆基綠能被傳言在東南亞“撤攤子”，國際化可能短暫受阻。

此前，媒體就據引一位業內人士的消息：隆基綠能在馬來西亞的組件廠，開始進入逐步關停期。同時，這位人士還表示，早些時候，隆基綠能在越南電池片工廠的五條產線，也已全部停工。 

這一消息並非空穴來風。今年5月16日，美國商務部就宣佈對進口自柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南的晶體硅光伏電池（無論是否組裝成模塊）發起反傾銷和反補貼調查。儘管這次雙反調查目標國家並非中國，但調查目標卻瞄準了中國在東南亞打造的一條完整的光伏產業鏈。 

這意味，美國決定對東南亞四國光伏產品重啓雙反調查，中國光伏企業從東南亞地區向美國出口產品的通路將受阻。而隨着形勢的持續不明朗，投資的成本可能不僅沒有收回來，還有可能打了水漂。 

憂慮之三，隆基綠能已經多次陷入裁員輿情。

據報道，去年12月下旬，隆基綠能開始清退應屆生，且該公司出現多個生產線停產等問題。有受訪者表示，隆基綠能裁員人數可能超出1萬人。 

彼時，隆基綠能對外表示，市場變化很大，企業面臨着激烈的市場競爭，會根據經營情況、市場環境變化和未來產業結構調整，做相應的資源分配。今年3月，隆基綠能再被曝出將裁員近三分之一，以求在產能過剩和競爭激烈的行業中削減成本。 

財報顯示，在2023年末，隆基綠能在職員工總數為7.51萬，比上一年增加了1.45萬人。據瞭解，在2023年，隆基綠能的員工總數峯值超過了8萬人。但即使按照7.51萬人計算，本輪也有超過3700人被優化。 

憂慮之四，一季度的財務數據在四大組件廠中淨虧損最多。

財報顯示，隆基綠能一季度營業收入同比下降37.59%，歸屬於上市公司股東的淨利潤同比下降164.61%，歸屬於上市公司股東的扣非淨利潤同比下降167.37%，一季度虧損約23.5億元，成為晶科能源(688223.SH)、晶澳科技(002459.SZ)、天合光能(688599.SH)等四大組件廠中淨虧損最多的企業。 

出現這種情況的主要原因，是光伏“降價潮”仍在延續，但上一次隆基綠能出現第一季度虧損，還是11年前的事了。 

有投資者對隆基綠能今年的表現表示失望，認為在過去兩個季度的價格戰中，隆基綠能的現金損失速度過快，在價格戰中表現不佳，“友商在Q1甚至略有盈利”。 

“長坡厚雪多起伏。”隆基綠能的2023年財報發佈時，少見地在最前面放了一封董事長鍾寶申寫給全體股東的信，開頭就是這句話。 

產能過剩、價格大戰，光伏產業自2023年以來就在爬這個“雪坡”。即使是行業龍頭隆基綠能，也不得不面對挑戰。

而從這些星星點點的消息和傳言來看，隨着龍頭排位更新、新舊產能更替，一場產業洗牌和格局的鉅變也在醖釀之中。隆基綠能要靠什麼實現翻盤、迎來春天，它是否還能再次押中未來。這才是業界真正關心的。 

2、一意孤行的隆基綠能其實早已經給出了答案

多重憂慮疊加大盤的消極情緒下，很少有投資者真正的關心隆基綠能的質地是否真的發生變化。實際上，如果投資者足夠細心或者長期關注隆基綠能就會發現，站在企業的視角上，隆基綠能一直堅持在做“正確的事”。 

回顧隆基綠能的歷史，最著名的就是“單多晶硅之戰”。 公司成立時，太陽能電池硅材料仍處於以多晶硅為主的時代，但李振國和鍾寶申認為，單晶硅將成為未來最優的發展路線，並堅決下注。 

這個長期戰略造就了一家超級產業龍頭。2019年單晶硅迎來決定性的逆轉，市場佔比達到65%，隆基綠能順勢發展成為全球最大的單晶硅片和組件製造企業。 

2022年，隆基綠能營收突破千億元。目前，隆基的業務已覆蓋了硅片、光伏電池組件、分佈式光伏解決方案、地面光伏解決方案以及氫能五大板塊，其中硅片和光伏電池組件是其主營業務，在總營收中佔比超過95%。 

但到了2023年形勢卻發生了逆轉。 隆基綠能雖然維持住了千億營收規模，但它的增長卻已減速了。

這離不開一個背景，過去幾年各地方政府熱衷光伏投資擴產，連帶承諾投資、設立基金等各類扶持措施的持續投入。由此造成了整個光伏產業鏈陷入至暗時刻。 

據相關不完全統計，全國有近80個城市是本省或本區域的“光伏第一城”或“光伏之都”，加上區縣一級的中小城市，有近兩百座光伏製造城市。這些城市佔據了全國的大部分光伏產能，數量龐大且近年來仍在不斷增長。 

強力短期刺激所帶來的，是階段性的產能過剩，是各環節價格幾近全線跌破成本。 

根據中郵證券的説法，從2023年四季度開始，光伏產業鏈就已經進入了全面過剩階段，各環節盈利均承壓。今年以來，庫存問題疊加硅料價格繼續下跌，已經基本觸及現金成本。有專業機構測算，在當前價格下，光伏產業鏈已全線虧損，部分環節開始虧現金流。 

行業寒冬還會持續多久，什麼時候見底？誰也沒有準確的答案。

早就嗅到危機的隆基綠能的做法是“韜光養晦”，隆基綠能創始人、總裁李振國表示，為應對這場“寒冬”，隆基做了比較充足的準備：“我們致力於在技術上打磨得更好，同時，在財務上走得更穩健，現階段少‘失血’。” 

為此，隆基綠能在2023年進行了大額度的計提減值，計提存貨和固定資產跌價準備67.57億元。同時進行的還有在囤積現金，將現金儲備從200億拉昇到了500多億，翻了一番。 

公告顯示，截至2024年3月末，隆基賬面仍有貨幣資金573.14億元。當光伏行業普遍“賠本賺吆喝”，許多企業流動資金緊張，隆基綠能充足的糧草儲備，成為了其應對寒冬的底氣之一。 

這也可以解釋為何關於隆基“裁員”的消息甚囂塵上，本質上是即便不差錢的隆基也要“刀刃向內”，畢竟在等待光伏再度“回春”的過程中，“節儉度日”並無不妥。 

而在另一方面，隆基綠能將更多的精力放在了產品和技術創新上。 自2023年9月宣佈全面佈局BC技術路線以來，隆基接連發布了耐濕熱組件、泰睿硅片、Hi-MO 9組件、Hi-MO X6 Max組件等新品，更在前不久拿下了“全球光伏行業首個燈塔工廠”。 

不過，在這之中，隆基綠能也曾飽受爭議。當時，原來主流的P型PERC電池已然“將死”是行業的普遍共識，不過如何選擇下一代電池技術路線各大企業站在了分岔路口上。領先的光伏組件“四小龍”中，以晶科能源為首的三家都選擇了技術相對成熟的N型TOPCon電池並全面投入，隆基綠能宣佈押注相對“小眾”的BC電池，成為了特立獨行的那個。 

之所以選擇並非沒有原因。在隆基綠能董事長鍾寶申看來，BC的理論轉換效率極限為29.1%，高於TOPCon和HJT的28.7%和28.5%。TOPCon技術和傳統PERC電池相比效率提升幅度比較小，技術高度同質化，非常容易出現投資收益達不到預期的狀態，甚至可能面臨未賺錢就過剩的尷尬。 

事實證明了隆基綠能的判斷。當時間步入2024年，選擇N型路線並沒有讓行業變得更好，反而情況顯得更加嚴峻。4月12日，華電集團2024年第一批光伏組件集中採購項目開標，N型組件的最低報價為0.81元/W，P型組件報出了最低為0.756元/W的“跳樓價”，均創下了新低。 

隆基綠能向來信奉“不領先，不擴產”，量產也意味着基本解決了產品技術成熟度與量產爬坡的問題。而對於現在重心全放在BC技術路線的隆基綠能而言，家中有糧還要借債的理由其實很好理解，在當前利率環境下，債券融資渠道比傳統信貸渠道在可獲得性和成本上優勢明顯。隆基綠能無非就是想用更充裕的資金來確保BC技術路線的推廣過程不會因為資金流影響而受阻，這是準備好了打長期攻堅戰的準備。 

對於投資者而言，看清了這一點，換個角度看市場上的這些利空反而是利好。 

3、彼岸之路註定漫長的

5月23日，隆基綠能的嘉興工廠迎來首次對外開放，由行業專家、客户代表和新聞媒體等百餘人組成的體驗團深入生產線感受這個全球光伏行業的首個“燈塔工廠”。 

在開放日當天，隆基綠能官宣了一款名為“Hi-MO X6 Max”的組件產品，而此時距離其發佈全新一代超高價值組件產品Hi-MO 9，僅過去了半個月。 

事實上，從最早HPBC技術而生的Hi- MO 6到Hi- MO X6防積灰組件、Hi-MO X6雙玻耐濕熱組件、Hi- MO X6Max系列產品，再到更高效的HPBC二代技術以及應運而生的Hi-MO 9產品，隆基綠能的新產品是一個接着一個。 

明眼人都能看出來，隆基綠能放棄了行業依靠“價格戰”佔領市場份額的方式，試圖走出另一條路線——深耕BC技術路線，拿出“高功率、高價值”領先技術和產品，突出“全生命週期價值”，打破這場行業同質化困局。

這一系列動作雖沒有錯，但也間接説明了龍頭在“卷技術”引領光伏行業迭代升級、穿越週期的過程中所承受的壓力。 

這種壓力一方面來自於行業，另一方面來源於客户。

根據中國光伏行業協會預計，去年中國硅料產量超過140萬噸，硅片、電池片與組件產能均超過700GW，遠超450GW左右的市場需求。 

與之對應的，2023年年初，光伏組件價格還處於1.8-1.9元/W的水平，到2023年10月首次跌破1元/W。今年以來，價格繼續下跌，5月底北京能源集團的招標中，投標均價在0.803元/W，最低價已降至0.76元/W。 

對此，李振國也坦言，“我們也沒想到價格競爭會到這麼慘烈的地步，現在這種價格是全行業任何一個環節都必然虧現金。” 

從行業上看，如此巨大的過剩產能，消化並非是一朝一夕能夠完成的。更何況，從全局上看，唯有更多的光伏從業者投入到BC電池的技術路線中才能推動行業走出低谷，走向繁榮。

現實情況是，大量的產能投入到了P型和N型電池中，尤其是走TOPCon路線擴產的企業已經太多了，從而導致光伏電池“N型替代”仍在持續。根據中國光伏行業協會（CPIA）此前的預測，在2024-2030年，TOPCon路線會始終保持市佔率上的優勢。 

反觀去年隆基綠能推出了基於BC技術的第一代HPBC產品後產能並不大。2023年，隆基的西鹹29GW、泰州4GW高效HPBC電池產能實現投產。在業績説明會上，隆基管理層披露，2023年，HPBC產品共出貨5.95GW，今年3月和4月的月度出貨量均剛超過2GW。 

對比來看，隆基綠能的BC電池產能還只是“小巫”，才開始放量。

不過，隆基也開始從戰略上、戰術上反思自己是否在為客户價值創造上做的不夠多。李振國在近期的一次採訪中被問到：在過去十幾年，隆基綠能安身立命的根本就是技術創新。那麼，接下來的十年，隆基綠能除了堅守技術創新的“第一性原理”之外，還將錨定什麼方向？ 

李振國給出的結論是：“我們不希望自己淪為賣大宗商品的公司。”言外之意，隆基要開始全面出擊。 

今年以來，隆基綠能陸續放出了幾個創新性的大動作，而這些動作無一不透露着對市場的新思考。 

比如單晶硅片問世後，至今多年硅片領域都再沒有太大的創新。隆基綠能推出了“泰睿硅片”，該產品採用全新的TRCz拉晶工藝，具備電阻率均勻性和吸雜效果好、全平台支持等優勢，一經推出就受到下游電池客户的歡迎。 

再比如，今年5月隆基推出了劃時代的產品——Hi-MO 9組件，基於高效HPBC 2.0電池技術打造，集多種先進技術於一身，擁有更高發電能力、更低BOS成本和更高可靠性等核心優勢，最高功率660W，轉換效率高達24.43%。 

隆基綠能副總裁佘海峯表示，公司成功在分佈式屋頂市場商業化第一代BC產品後，市場有一個普遍認知，認為BC產品優於常規產品的外觀天然屬於屋頂。 

“隆基的一代BC產品主要的市場定位的確是屋頂市場，但是二代BC完全不同。二代BC產品的應用將是面向全場景市場。這也是公司率先發布的基於二代BC的Hi-MO 9產品主要定位於地面集中式市場的原因。” 

可以看到，無論是泰瑞硅片，還是第一代和第二代BC電池以及組件產品，隆基綠能開始學會如何重視客户，尊重和敬畏市場，這是之前這個“理科直男”不曾做的。 

這或許是隆基在財報中自信的底氣所在：“到2025年，我們的全線產品將處一個非常顯著的領先地位。未來三年，公司預計單晶硅片年產能將達到200GW，其中泰睿硅片產能佔比超80%；BC電池年產能將達到100GW；單晶組件年產能將達到150GW。” 

當年，隆基綠能堅定地推進單晶硅革命，至今仍為人所津津樂道。現在，願意押注“長期正確”隆基綠能堅定看好BC電池路線，是否能再度上演一個“逆襲”故事？對於看清隆基綠能的人來説，心中已經有了答案。