太湖遠大毛利率下滑：研發費用率遠低同行，募投項目合理性疑點重重_風聞

《港灣商業觀察》黃懿

6月20日，浙江太湖遠大新材料股份有限公司（以下簡稱“太湖遠大”，873743.NQ）即將迎來過會。

2023年11月30日，太湖遠大所提交的上市申請材料正式獲北交所受理，保薦機構為招商證券，計劃融資額約3億。目前，太湖遠大已完成三輪問詢，其中前兩次問詢均提及募投項目的必要性、可行性和合理性。​

今年毛利率下滑，研發費用率遠弱同行

招股書顯示，2020年至2023年（報告期內），太湖遠大分別實現營業收入8.18億、10.71億、13.92億、15.24億；淨利潤分別為3723.44萬、4589.56萬、6109.14萬、7745.70萬；歸屬淨利潤分別為3723.44萬、4589.56萬、6109.14萬、7745.70萬；毛利率分別為11.82％、10.71％、10.44％、10.77％。

招股書介紹，今年一季度公司毛利率為10.17%。根據太湖遠大的預測，2024年度毛利率為10.30%，較2023年度略微下滑，基於公司目前產品、客户較為成熟穩定，2024年4-12月以歷史期間主要產品的單位毛利額為基礎預測2024年度毛利率在合理區間內略微下滑。

同一時期內，太湖遠大的經營活動產生的現金流量淨額分別為-1.18億、-2.07億、-1.51億、-1.66億，公司經營活動產生的現金流持續為負，其原因系公司將信用等級一般的商業匯票貼現取得的現金，作為籌資活動現金流入計入。

太湖遠大主要從事環保型線纜用高分子材料的研發、生產、銷售和服務，環保型線纜用高分子材料的相關收入構成主營業務收入。報告期內，公司主營業務收入分別為8.16億、10.69億、13.88億、15.22億，佔營業收入比例均在99％以上，是營業收入的主要來源。

同一時期內，主營業務的銷量分別為8.55萬噸、9.42萬噸、11.8萬噸、14.72噸；平均售價分別為9542.94元/噸、1.13萬元/噸、1.17萬元/噸、1.03萬元/噸。到了2023年，平均售價有所回落。

即便太湖遠大整體呈現是積極的發展趨勢，值得注意的是，太湖遠大的研發費用率遠低於同行均值。與此同時，其目前所依賴的技術並不符合業內技術發展趨勢。

值得注意的是，太湖遠大的營收仍然高度依賴於低壓和中壓技術。其中，硅烷交聯聚乙烯電纜料中低壓的收入佔比分別為3.24％、5.81％、2.36％、2.32％；中壓的收入佔比分別為47.28％、39.03％、39.25％、41.59％，化學交聯聚乙烯電纜料的中壓的收入佔比分別為29.45％、30.72％、31.96％、32.26％；高壓的收入佔比分別為0.00％、0.00％、0、0.01％，低煙無滷電纜料的低壓收入佔比分別為12.79％、16.66％、13.42％、12.22％，屏蔽料的中壓收入佔比分別為4.02％、6.43％、11.09％、9.34％；高壓的收入佔比分別為0.18％、0.18％、0.34％、0.16％。

與此形成鮮明對比的是，高壓領域作為未來電網建設行業增長的主力軍，太湖遠大通過高壓技術實現的收入佔各年度營收的比重卻是不增反降。

與此同時，太湖遠大的研發費用率更是遠不及同行。2021年-2023年，太湖遠大的研發費用率分別為1.22%、1.14%、1.29%；同行均值分別為2.86%、2.64%、2.98%。

對此，太湖遠大解釋稱，公司研發費用率偏低，主要系因為公司研發環節投入的材料包括聚乙烯等主要原材料，研發環節形成的剩餘材料，經再次添加輔料後可供生產環節回收利用，不會報廢。因此，對於該部分原材料，公司會衝減研發投入金額，不計入研發費用。此外，對於廢料銷售及研發環節形成的可供銷售產品，公司亦會對研發投入金額進行衝減，所以公司研發費用中直接投入金額相對較低。

根據第二輪問詢函回覆顯示，太湖遠大的研發人員數量分別為46人、45人、50人，其中學歷在專科以下的人數分別為30人、25人、27人，分別佔當期研發人員數量的65.22％、55.56％、54％。

此外，監管部門還對銷售人員人均薪酬顯著高於研發人員，且顯著高於可比公司銷售人員平均薪酬的商業合理性；研發人員薪酬較低是否合理，在此薪酬水平下研發人員的研發能力與發行人業務發展規劃是否匹配，是否可以保障未來產品的技術先進性等情況提出問題。

問詢函顯示，2021年-2023年，太湖遠大的銷售人員平均薪酬分別為29.98萬、33.60萬、32.94萬；同行均值分別為16.60萬、20.74萬、25.71萬。

同一時期內，太湖遠大的研發人員平均薪酬分別為10.87萬元/年、13.98萬元/年、15.22萬元/年。

對此，太湖遠大表示，公司研發人員平均薪酬較低，是相較於公司銷售人員而言，銷售人員平均薪酬偏高的是出於人均創收高，並指出銷售人員平均薪酬高屬於合理。​

存貨週轉率受反覆問詢，短期借款持續增長

在太湖遠大收到的3次問詢函中，監管部門在第一次和第三次均提到存貨週轉率高於同行均值的合理性。2020年至2022年及2023年6月30日，同行可比公司的存貨週轉率分別為4.78、4.27、3.92、1.68。

同一時期內，太湖遠大的存貨餘額分別為3345.24 萬、4313.66 萬、3751.82 萬、6960.02萬元；存貨週轉率分別為24.91、24.98、30.92、12.04。

2023年上半年僅半年時間就遠超往年整年的存貨水平，同時，太湖遠大的存貨週轉率雖優於同行均值，但是與自身相比，仍出現很大的降幅。2023年，公司存貨餘額為5920.84萬元，存貨週轉率為28.11。

值得注意的是，在經歷監管部門多次問詢後，太湖遠大最新更新的招股書中不再給出存貨週轉率的同行均值，並在同行可比公司中新增了湖北科普達高分子材料股份有限公司。

此外，報告期各期末，太湖遠大的應收賬款餘額分別為1.66億、2.18億、2.70億、2.73億，佔營業收入的比例為20.23％、20.37％、19.40％、17.92％；應收賬款週轉率分別為5.32、5.49、5.61、5.53。

此外，太湖遠大的應收票據、應收款項融資、應收賬款及合同資產賬面餘額合計佔比營收分別為51.98％、40.90％、36.60％、33.78％。

在應收賬款水平不斷升高之餘，太湖遠大還揹負着不少短期借款。

報告期各期末，太湖遠大的短期借款餘額分別為1.70億、2.12億、2.51億、3.198億，佔負債總額的比例分別為37.24％、47.24％、49.59％、60.84％。報告期內，公司短期借款逐年上升，主要系隨着經營規模持續增長，公司對運營資金的需求亦相應增多，故通過銀行貸款的方式籌集了更多的資金。

在此之餘，太湖遠大的償債能力不算差。報告期內，公司流動比率分別為1.28、1.33、1.40 、1.49，速動比率分別為1.20、1.23、1.32 、1.37，公司流動比率、速動比率指標值均高於1 且持續提升；資產負債率（合併）分別為68.41％、63.57％、61.40％、55.71％，持續下降。​

募投項目合理性存疑，尚不具備相關能力

基於短期借款的增長，在2023年，太湖遠大實施定向發行股票，募集資金為2371.68萬元，募資用途為補充流動資金。

2023年11月，全國股轉系統掛牌公司管理一部給太湖遠大出具了口頭警示，原因是公司將前次募集資金中1003.40萬元變更用於償還銀行貸款，該變更募集資金用途行為發生時未履行審議程序並及時披露。

對此，太湖遠大描述稱，系在實際使用過程中，由於公司工作人員對於募集資金使用的理解存在偏差，在使用過程中操作不當，未及時調撥其他賬户中的自有資金，直接以交通銀行一般户中的募集資金1003.40萬元提前償付了崑崙銀行限定支付中國石油天然氣股份有限公司下屬分公司的產業鏈短期貸款。

而此次IPO太湖遠大計劃募資約3億，其中也有1億用作補充流動資金，另2億投入“特種線纜用環保型高分子材料產業化擴建項目”。

也是這一項目多次引起監管部門的問詢。該項目建設地點位於浙江省長興縣和平鎮城南工業功能區，建設期為2.5年，項目將新增4套生產線，其中500kV及以下過氧化物可交聯電纜料生產線設備1套，35kV及以下過氧化物可交聯電纜料生產線設備1套，新能源特種材料生產線設備2套。項目達成後，每年將新增500kV及以下過氧化物可交聯電纜料2萬噸，35kV及以下過氧化物可交聯電纜料1.2萬噸，新能源特種材料3.8萬噸的產能。

根據太湖遠大的測算，項目達產後營業收入為9.19億；淨利潤為6656.22萬；募投項目毛利率為15.89％。

然而，這一切不僅是太湖遠大的設想，更重要的是，此項目涉及的技術仍處於研發階段。

報告期各期，太湖遠大的中低壓絕緣料產品收入佔營業收入比例均超過70％，主要用於生產35kV及以下中低壓電線電纜。目前公司尚不具備110kV、220kV、500kV等高壓及超高壓過氧化物可交聯電纜料的生產能力，相關核心技術尚在研發之中。這才是募投項目被質疑合理性的關鍵原因。

而太湖遠大卻仍給出了極具保留性的説法，在風險提示中提到，“募投項目實施不及預期風險、新增產能消化風險和收益不及預期風險”，其中還具體説明了目前公司尚不具備110kV、220kV、500kV等高壓及超高壓過氧化物可交聯電纜料的生產能力，相關核心技術尚在研發之中，而該產品要求的技術水平較高，若公司未來無法按照計劃成功研發110kV、220kV、500kV等高壓及超高壓過氧化物可交聯電纜料，或相關產品規模化生產不及預期，或新產品市場開拓情況不及預期，則會導致上述項目無法實現預期收益。

對此，中國企業資本聯盟副理事長柏文喜對《港灣商業觀察》表示，“上述雖然不是常見情況，但也存在一些公司在技術尚未完全成熟時進行募資，以加速研發進程並搶佔市場先機。關鍵在於公司能否合理規劃資金使用，確保研發投入能夠轉化為實際的生產力和市場競爭力。太湖遠大在上市後，應持續更新投資者關於研發進展的信息，包括技術突破、產品測試、市場反饋等，以增強投資者信心。同時，公司應制定明確的風險應對措施，以減輕研發失敗或市場變化帶來的影響。”（港灣財經出品）