泰德醫藥業績下滑：毛利率淨利率連年大降，國內收入持續萎縮_風聞

《港灣商業觀察》黃懿

5月31日，CRDMO企業泰德醫藥(浙江)股份有限公司（以下簡稱：泰德醫藥）遞表港交所主板，聯席保薦人為摩根士丹利、中信證券。

有意思的是，泰德醫藥成立於2020年，是老牌多肽CDMO“中肽生化有限公司”（下稱“中肽生化”，前稱杭州中肽生化有限公司）的母公司，而中肽生化曾一度因業績不佳被貴州信邦製藥股份有限公司（002390.SZ）低價售賣。

隨着減重藥物GLP-1的大火，大熱的“減肥藥”GLP-1類似物也是多肽的一種，多肽藥物研發需求也逐漸飆升，才有了此次泰德醫藥的上市募資擴產。

而藉着中肽生化的光，根據弗若斯特沙利文的資料，就2023年銷售收入而言，泰德醫藥是全球第三大專注於多肽的CRDMO。​

營收淨利潤雙下滑，毛利率下降3.8個百分點

招股書顯示，2021年至2023年（報告期內），泰德醫藥分別實現營業收入2.82億、3.51億、3.37億，淨利潤分別為8027.8萬、5398萬、4890.5萬；經調整淨利潤（非國際財務報告準則計量）分別為1.08億、1.28億、1.01億；EBITDA（非國際財務報告準則計量）分別為1.20億、9477.0萬、9198.3萬；經調整EBITDA（非國際財務報告準則計量）分別為1.43億、1.64億、1.39億。

不難看出，2023年，泰德醫藥的營收和淨利潤正處於下坡路。

對此，泰德醫藥解釋稱，2023年收入同比減少4.0％，主要是由於每名客户平均收入由2022年的約52.8萬減少10.4％至2023年的47.40萬。每名客户平均收入減少主要歸因於泰德醫藥的三名主要客户因其自身多肽藥物開發資源、計劃及週期的變化而大幅減少對公司服務的需求。於2022年至2023年，該三名客户的總收入貢獻減少約3400萬，這在很大程度上拉低了同年的每名客户平均收入。2022年至2023年每名客户平均收入減少的影響部分被同年客户數目由664名增加至711名所抵消。

與此同時，泰德醫藥的大部分收入來自總部位於美國及其他中國以外市場的客户。報告期內，來自海外國家及地區的收入分別為1.97億、2.49億、2.63億，分別佔同年總收入的69.9％、71.1％、78.0％。

而來自中國內地的收入佔比則是逐年下滑，其分別為30.1％、28.9％、22.0％。

對於在中國內地收入的減少，泰德醫藥稱，2023年在中國內地的收入同比減少26.9％，主要由於中國內地客户的需求減少。根據弗若斯特沙利文的資料，2023年中國內地製藥及生物技術公司（包括專注於TIDES相關產品的公司）的NCE開發管線較過往年度大幅放緩。根據弗若斯特沙利文的資料，近年來醫療行業的融資金額普遍下降，迫使行業參與者（包括公司的客户）作出戰略調整，如精簡管線，專注於商業化成功機會較高的少數管線產品，從而影響客户對服務的需求，部分導致公司於2022年至2023年在中國內地的收入下跌。

此外，泰德醫藥投入大量資源建立海外服務及生產能力，以更好地服務全球客户並減少地緣政治緊張局勢的影響。例如，泰德醫藥正在加利福尼亞州羅克林建造一間生產工廠，預期年產能約為100至300千克。

也就是説，在未來來自中國內地的收入可能會持續下滑，而在海外建廠也意味着泰德醫藥的業務重心可能持續向海外轉移。

雖然泰德醫藥的營收處於下滑的狀態，但其成本開支卻與日俱增，這也是其毛利率下滑的原因之一。報告期內，泰德醫藥的毛利率分別為57.1％、57.3％、53.5％；淨利潤率分別為28.5％、15.4％、14.5％；純利率分別為28.5％、15.4％、14.5％。同樣，這些核心盈利指標2023年也清一色下滑。

同一時期內，泰德醫藥的銷售及營銷開支分別為2.00億、2.22億、2.81億，同比增長分別為10.96％、26.19％；行政開支分別為3.78億、4.35億、4.38億，同比增長分別為14.93％、0.68％；研發開支分別為1.77億、2.10億、2.31億，同比增長分別為19.98％、10.10％。

其中，**銷售及營銷開支中的員工薪酬分別為1.71億、1.85億、2.18億，同比增長分別為8.48％、17.77％；營銷、推廣及廣告開支分別為93.8萬、101.5萬、244.8萬，同比增長分別為8.21％、141.18％。顯而易見，泰德醫藥在營銷、推廣及廣告投入了不少資金。**​

經營所得現金流量淨額下滑

伴隨着營收下滑，泰德醫藥的經營活動所產生的現金流量淨額也出現下滑，其分別為1.37億、1.35億、8832.7萬。

於2023年，經營活動所得現金淨額僅為8832.7萬，主要是由於泰德醫藥的除税前利潤6200萬，減已付所得税2410萬，加上已收利息690萬，經以下各項調整，若干非現金及非經營性項目，主要包括按公允價值計入損益的金融負債的公允價值變動虧損4540萬及物業及設備折舊2020萬；及對經營活動產生的現金流量產生正面影響的營運資金變動，主要包括其他應付款項及應計費用增加1540萬；及部分被對經營活動所得現金流量造成負面影響的營運資金變動（主要包括貿易應收款項及應收票據增加1720萬、合約負債減少970萬及貿易應付款項減少600萬）所抵消。

對於泰德醫藥提到的貿易應收款，於2023年出現了大幅增長，報告期內，泰德醫藥的貿易應收款項分別為1565.3萬、1980.0萬、3641.8萬。對此，泰德醫藥稱，主要由於截至2023年12月31日一名客户的重大應收款項2460萬，其後截至2024年4月30日已收回1910萬。

這也導致了泰德醫藥的貿易應收款項週轉天數的大幅變化，報告期內，其分別為94.1天、20.4天、33.4天。

截至2024年4月30日，截至2023年12月31日的貿易應收款項約70.0％已結清。

泰德醫藥還存在不少的銀行借款記錄。招股書顯示，截至2021年12月31日，泰德醫藥有兩項計息銀行借款4000萬及4780萬，已分別於2022年9月及2022年4月悉數償還。借款利率分別為3.92％及六個月倫敦銀行同業拆借利率加0.7％的浮動利率。

截至2024年4月30日，泰德醫藥的銀行融資總額為2.80億，其中2.40億為未動用銀行融資。已提取銀行貸款4000萬的年利率為2.95％，於2025年1月到期。​

與主要客户的合作體量不穩定

結合泰德醫藥對2023年收入下滑的原因分析以及貿易應收款項增長的解釋，其反覆提到了客户的影響，也側面反映了主要客户對泰德醫藥的重要性。

報告期內，來自前五大客户的收益分別佔同年收益的36.5％、44.8％、48.3％，而來自最大客户的收益分別佔同年收益的12.2％、15.4％、20.9％。

招股書顯示，泰德醫藥與主要客户的平均合作時間約為14年；隨着彼等多肽產品向商業化及大規模生產邁進，幾乎所有的客户選擇在泰德醫藥全週期服務的多個階段繼續與公司合作。於2018年至2023年，公司的平均客户留存率（定義為於該期間內，沒有因其他CRDMO廠商而與公司終止合作的百分比）超過97％。

值得注意的是，上述的最大客户在報告期內均為不同的三家主體，即使是前五大客户中重複出現的主體，其銷售佔比亦呈現較大的浮動。以3D Matrix Japan, Ltd.為例，其為2022年及2023年的最大客户，報告期內其銷售佔比分別為7.4％、15.4％、20.9％；而2021年的最大客户為北京博恩特藥業有限公司，其銷售佔比分別為12.2％、8.6％、5.8％。

也就是説，雖然泰德醫藥與主要客户的合作時間較長，但是主要客户與其達成的交易體量卻是不夠穩定的。

財經評論員張雪峯表示，“泰德醫藥在報告期內最大客户的銷售佔比波動較大，確實顯示出與主要客户的交易體量存在一定的不穩定性。一方面，泰德醫藥的前五大客户貢獻了其相當一部分的收入，最大客户的銷售佔比甚至達到了20.9％。這意味着泰德醫藥在很大程度上依賴於少數幾個客户。如果這些客户中的任何一個減少或停止與泰德醫藥的合作，可能會對公司的收入造成重大影響。另一方面，生物醫藥行業本身具有高研發成本和長週期的特點，客户在不同階段的需求變化較大也是常見現象。項目推進到商業化生產階段，可能會帶來訂單的大幅增加，但研發失敗或戰略調整也可能導致訂單減少。”

張雪峯進一步指出，“綜上所述，泰德醫藥確實面臨一定的客户不穩定性風險，但由於其長期合作關係和高客户留存率，這種風險被部分緩解。公司可以通過進一步多樣化客户基礎、加強與現有客户的合作、提升服務質量和擴展新客户來降低這種不穩定性帶來的影響。”

在合法合規層面，據天眼查等平台顯示，2022年12月20日，於杭錢關緝違字(2022〕0017號案件中，中肽生化因“品名、商品編號申報不實影響國家許可證件管理,向海關申報時不能提交許可證件的違反海關監管規定,影響國家許可證件管理的違反海關監管規定”，被中華人民共和國錢江海關處以37萬(約合貨物價值的5.12％)罰款。（港灣財經出品）